企業(yè)債券信用利差研究綜述.doc

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1、___________________________________________________________________________________________企業(yè)債券信用利差研究綜述內(nèi)容摘要：隨著短期融資券市場(chǎng)的逐步壯大，短期融資券的信用風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)對(duì)金融市場(chǎng)產(chǎn)生一定的負(fù)面影響。企業(yè)債券的信用利差將成為決定包括短期融資券在內(nèi)的企業(yè)債券定價(jià)的主要因素之一，然而國(guó)內(nèi)對(duì)信用利差的研究還處于起步階段。本文對(duì)國(guó)內(nèi)外債券的信用利差研究進(jìn)行綜述，系統(tǒng)總結(jié)了債券信用利差的內(nèi)涵和影響因素，分析信用利差的估計(jì)和擬合方法、信用利差定價(jià)和信用利差期限結(jié)構(gòu)，

2、希望對(duì)企業(yè)債券的合理定價(jià)研究起到促進(jìn)作用?！　￡P(guān)鍵詞：信用利差企業(yè)債券定價(jià)模型期限結(jié)構(gòu)　　　　債券是信用風(fēng)險(xiǎn)的重要載體，研究債券的信用利差不僅對(duì)違約事件和違約概率有一定的預(yù)測(cè)作用，而且直接有利于信用風(fēng)險(xiǎn)管理和信用產(chǎn)品定價(jià)。20世紀(jì)90年代中期，我國(guó)發(fā)行的企業(yè)債券一度發(fā)生過違約事件。雖存在著監(jiān)管不利的原因，但也反映出我國(guó)企業(yè)債與國(guó)債之間存在著一定的信用利差。1997年亞洲金融危機(jī)的發(fā)生就曾導(dǎo)致意大利國(guó)債相對(duì)于德國(guó)債券信用利差的上升和波動(dòng)。對(duì)信用利差的研究不僅可以預(yù)警企業(yè)的信用評(píng)級(jí)變動(dòng)，而且有利于相關(guān)投資者、企業(yè)和國(guó)家在預(yù)見違約事件可能發(fā)生前及時(shí)利用無風(fēng)險(xiǎn)資

3、產(chǎn)和債券進(jìn)行套期保值。隨著我國(guó)企業(yè)短期融資券發(fā)行市場(chǎng)的逐步擴(kuò)大，短期融資券市場(chǎng)的信用風(fēng)險(xiǎn)將對(duì)整個(gè)市場(chǎng)發(fā)展產(chǎn)生較大的負(fù)面影響。企業(yè)債券的信用利差將會(huì)成為決定包括短期融資券在內(nèi)的企業(yè)債券發(fā)行、交易定價(jià)的主要因素之一，對(duì)信用利差的研究不僅有必要性而且也有緊迫性。　　　　國(guó)外研究現(xiàn)狀　　　　20世紀(jì)90年代中期以來，“信用利差”成為JournalofFinance，JournalofFixed6_____________________________________________________________________________________

4、________________________________________________________________________________________________Income等國(guó)際學(xué)術(shù)刊物在信用風(fēng)險(xiǎn)領(lǐng)域研究的前沿。信用利差的內(nèi)涵、理論和度量、估計(jì)方法是在信用風(fēng)險(xiǎn)理論和定價(jià)模型的基礎(chǔ)上發(fā)展而來的。并在此基礎(chǔ)上結(jié)合利率期限結(jié)構(gòu)模型開展了現(xiàn)有的信用利差期限結(jié)構(gòu)模型及相關(guān)實(shí)證研究。　　　?。ㄒ唬┬庞美畹膬?nèi)涵界定　　西方學(xué)術(shù)界將具有相似特征的企業(yè)債券和無風(fēng)險(xiǎn)債券的收益率之間的差額稱為利差。最初人們認(rèn)為利差完全是由預(yù)期的違約風(fēng)險(xiǎn)造成的

5、(RochaandGarcia,2005)。而Brown(2001)認(rèn)為利差主要由流動(dòng)性溢價(jià)和預(yù)期違約風(fēng)險(xiǎn)造成的違約損失、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)三個(gè)重要部分組成。本文將由預(yù)期違約風(fēng)險(xiǎn)造成的性質(zhì)相似的債券之間的利差定義為狹義的信用利差（以下簡(jiǎn)稱信用利差）。在風(fēng)險(xiǎn)中性的環(huán)境下，對(duì)信用利差的這一描述是合理的。但在現(xiàn)實(shí)中，大多數(shù)的債券持有人屬于風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避者，他們對(duì)于所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)會(huì)要求一個(gè)額外的補(bǔ)償，即違約風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。因此企業(yè)的違約風(fēng)險(xiǎn)所造成的利差應(yīng)該包括預(yù)期違約損失補(bǔ)償(defaultmargin)和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)兩個(gè)方面，本文將兩者之和定義為廣義的信用利差?！　　　。ǘ┬庞美畹挠?/p>

6、響因素研究　　實(shí)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境中觸發(fā)違約事件發(fā)生和信用利差改變的因素很多，例如全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)、國(guó)家實(shí)際匯率變動(dòng)、市場(chǎng)不完全、企業(yè)破產(chǎn)、企業(yè)會(huì)計(jì)信息披露、稅收等?！　as(1995),LongstaffandSchwartz(1995)指出持有期短的債券的信用利差對(duì)利率的變化不敏感。但也有實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)持有期短的債券的信用利差對(duì)利率的變化敏感，如Duffie(1997)指出利率與短期利差負(fù)相關(guān)，MadanandUnal(2000)也證實(shí)了這一點(diǎn)。兩者的“負(fù)”相關(guān)關(guān)系依賴于由利率敏感型資產(chǎn)和負(fù)債的久期差異。相反，長(zhǎng)期利率與持有期短的債券的信用利差正相關(guān)。因此在做研

7、究時(shí)，應(yīng)將長(zhǎng)期利率和短期利率對(duì)信用利差的影響分開討論。　　還有學(xué)者對(duì)信用利差與債券收益率的關(guān)系進(jìn)行了研究。PedrosaandRoll(1998)應(yīng)用1987至1997年投資級(jí)別和非投資級(jí)別的債券數(shù)據(jù)分析信用利差和債券收益率的關(guān)系，發(fā)現(xiàn)公司債券剩余期限以及債券本身的信用質(zhì)量對(duì)信用利差有較大的影響。CornellandGreen(1996)發(fā)現(xiàn)，評(píng)級(jí)較低的公司債券到期收益率比評(píng)級(jí)高的公司債券到期收益率對(duì)國(guó)債收益率變化更不敏感，并將此歸因于評(píng)級(jí)低的公司債券具有相對(duì)較低的久期和較少受限制的期權(quán)特性。Huangand6______________________

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