我國上市公司要約收購定價策略探析

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1、我國上市公司要約收購定價策略探析內(nèi)容摘要：由于要約收購臨界線的規(guī)定不合理以及要約收購的價格與市場價格嚴重偏離等問題的存在，“零預售”或接近“零預售”的收購結(jié)果屢見不鮮。本文對此現(xiàn)象進行了分析并提出了相應(yīng)的定價策略。　　關(guān)鍵詞：要約收購定價　　　　自南鋼股份發(fā)生首起要約收購以來，截止到2004年底，中國證券市場的要約收購案例已經(jīng)發(fā)生多次。除了個別公司少數(shù)股東象征性地接受要約外，其他公司的要約收購價格均未對流通股股東產(chǎn)生吸引力，而且毫無例外地以收購方不以上市公司退市為目的，最終全盤控制非流通股告終，要約收購幾乎成了變相的非流

2、通股協(xié)議轉(zhuǎn)讓。本文主要分析導致這一現(xiàn)象產(chǎn)生的定價問題?！　　　∫s收購概述　　　　要約收購是指要約人為獲得或加強對目標上市公司的控制權(quán)，所采取的通過在證券集中交易市場向該公司相關(guān)證券持有人公開發(fā)出要約的方式買入其持有的目標證券的行為。依據(jù)收購者收購目標公司股份的數(shù)量，要約收購可分為部分要約收購和全部要約收購；依收購是否出于法律義務(wù)，要約收購又可分為自愿要約收購和強制要約收購。要約收購主要發(fā)生在目標公司的股權(quán)相對分散，公司的控制權(quán)與股東相分離的情況下。要約收購市場化程度高、透明度好，是英美等證券發(fā)達國家的主要收購方式。　　

3、2002年9月份，中國證監(jiān)會發(fā)布了《上市公司收購管理辦法》、《上市公司股東持股變動信息披露管理辦法》，于2002年12月1日正式施行。與此相配套，證監(jiān)會又發(fā)布了五個配套文件，從而對我國上市公司收購問題在《公司法》、《證券法》基礎(chǔ)上有了進一步的規(guī)范。在《證券法》與《上市公司收購管理辦法》實施以前，《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》中對要約收購的定價要求為：按照下面兩種價格的高者確定收購價，一是在收購要約發(fā)出前12個月內(nèi)收購人購買該股票支付的最高價格，二是在收購要約發(fā)出前30個工作日內(nèi)該股票平均市場價格。顯然這遠高于目前的最低定

4、價標準，而且當中并未區(qū)分流通股與非流通股價格，因此沒有人會愿意參照高昂的流通股價格去收購具有公司實際控制權(quán)的非流通股。因此，在執(zhí)行《暫行條例》期間，中國證券市場沒有發(fā)生一起真正意義上的要約收購，直到《證券法》與《上市公司收購管理辦法》大大降低了要約收購價格底線，并且對要約收購價格實行了流通股與非流通股的雙軌制，要約收購這種股權(quán)收購形式才活躍起來?！　　　∫s收購定價存在問題的原因　　　　從已經(jīng)發(fā)生的要約收購案例中，普遍存在市場價格高于要約收購價格，導致“零預售”或接近“零預售”的收購結(jié)果?，F(xiàn)將問題分析如下：　　首先，要約

5、收購價格與市場價格嚴重偏離。要約收購的關(guān)鍵是價格的設(shè)計，適當?shù)氖召弮r格可以起到維護所有股東利益的作用，否則只能使要約收購流于形式,起不到應(yīng)有的效果。在發(fā)達的市場經(jīng)濟國家和地區(qū)，收購者一般都是以高出流通市場價格10%-15%的比例來收購股票,獲取上市公司的控制權(quán)。這些國家的法律對要約收購價格都有嚴格的規(guī)定，如英國法要求要約收購的價格不得低于收購方先前購買該公司股票支付的最高價格；香港的《證券法》也明確規(guī)定收購價格不能低于要約人或其一致行動人在過去六個月內(nèi)購買這種股票曾經(jīng)支付的最高價格。　　我國已經(jīng)發(fā)生的幾例要約收購案例中，

6、均出現(xiàn)了收購價格低于市場價格?！　∧敲?，產(chǎn)生這一現(xiàn)象的原因是什么呢？從定價機制來看，根據(jù)證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司收購管理辦法》的有關(guān)規(guī)定，收購人確定要約收購價格，應(yīng)當遵循以下原則：要約收購掛牌交易的同一種類股票的價格不低于下列價格中較高者：在提示性公告日前六個月內(nèi)，收購人買入被收購公司掛牌交易的該種股票所支付的最高價格；在提示性公告日前30個交易日內(nèi)，被收購公司掛牌交易的該種股票的每日加權(quán)平均價格的算術(shù)平均值的90％；要約收購未掛牌交易股票的價格不低于下列價格中較高者：在提示性公告日前六個月內(nèi)，收購人取得被收購公司未掛牌交

7、易股票所支付的最高價格；被收購公司最近一期經(jīng)審計的每股凈資產(chǎn)值。這一規(guī)定比較寬松,與國際慣例有一定的距離。值得注意的是，在《證券法》與《上市公司收購管理辦法》實施以前，《股票發(fā)行與交易管理暫行條例》中對要約收購的定價要求較為嚴格，因此在執(zhí)行《暫行條例》期間，中國證券市場沒有發(fā)生一起真正意義上的要約收購，直到《證券法》與《上市公司收購管理辦法》大大降低了要約收購價格底線，并且對要約收購價格實行了流通股與非流通股的雙軌制，要約收購這種股權(quán)收購形式才活躍起來。　　南鋼股份作為首例要約收購，它的要約收購價格分別是基于上述規(guī)定的后

8、一種情況做出的，流通股的要約價格為每股5.84元，遠遠低于南鋼股份發(fā)布公告時7.00元的收盤價；法人股的收購價格為每股3.81元，僅比2002年每股凈資產(chǎn)3.46元以及今年一季度的每股凈資產(chǎn)3.65元高出4.4%和10%，投資者自然不會接受這樣吃虧的交易，導致“零預售”的結(jié)果也就不足為奇了。而江淮動力與成商集團之所以