論無紙化證券市場對“證券”的挑戰(zhàn)

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1、論無紙化證券市場對“證券”的挑戰(zhàn)　【摘要】證券市場無紙化深刻改變了證券市場結構、證券市場主體以及證券市場發(fā)行交易等市場行為。無紙化證券市場所消滅的是證券實物券，而不是證券。無紙化證券市場還對證券權益移轉規(guī)則提出了挑戰(zhàn)。　　【關鍵詞】證券市場；無紙化證券；無紙化證券立法　　目前，無紙化已經覆蓋了我國證券市場發(fā)行、交易的各個環(huán)節(jié)。無紙化證券立法是關系證券市場健康發(fā)展、關系投資者權益的重大事項，我國的無紙化證券立法必須從厘清無紙化證券市場和無紙化證券的基本認識開始?！　　　∫弧o紙化證券市場的發(fā)展歷程　　　　我國證券市場在產生之初并非無紙化市場，而是從實物券發(fā)行和交易較快地轉變?yōu)闊o紙化發(fā)行

2、和交易的證券市場。我國證券市場是改革開放的產物。1990年以后，出于建立集中的證券交易市場、提高證券交易效率，并對日益增長的證券交易行為征稅的考慮，上海證券交易所和深圳證券交易所先后建立。同時，在電子計算機、X絡、通訊技術的支持下，轉為交易所主導的證券發(fā)行和交易拋棄了證券實物券，進入了市場行為全面電子化的無紙化證券時代。這個過程即為證券市場無紙化的過程。在實現(xiàn)了無紙化的證券市場內，證券發(fā)行通過證券交易所的X絡平臺完成。投資者無須與發(fā)行人見面，只要在自己的資金賬戶上劃轉資金，并在證券交易所的X絡平臺上按代碼申購，證券登記結算機構再把認購證券的資金劃轉到發(fā)行人指定的賬戶上，同時把投資者認

3、購成功的證券登記到該投資者的證券賬戶上，證券發(fā)行即告完成。整個過程既沒有實物券和貨幣之間“一手交錢，一手交券”的交付，也沒有證券實物券的流通，證券發(fā)行人與投資者之間的交易及其權益僅通過證券電子賬戶上的電子數(shù)據信息予以確認。在實現(xiàn)了無紙化的證券市場內，投資者買賣證券必須通過證券公司和證券交易所完成。投資者購買證券，只要在與交易所聯(lián)X的計算機上輸入證券名稱(或代碼)、數(shù)量、價格后發(fā)出交易指令，交易所就會自動撮合交易。交易成功后，證券名稱和數(shù)量會登入該投資者在證券公司的證券賬戶，同時，資金賬戶上的資金數(shù)額相應扣減，證券交易即告完成?！　〗涍^20多年的發(fā)展，我國證券市場已經是實現(xiàn)了全面無紙化

4、的市場，但是與發(fā)達國家證券市場經過實物券階段的充分孕育和發(fā)展相比，沒有經過充分發(fā)展就迅速實現(xiàn)了無紙化的證券市場恰恰給其本身的規(guī)范發(fā)展帶來了困難。其中最為重要的，即是政府推動的證券市場的快速發(fā)展掩蓋了市場主體不規(guī)范和市場行為非市場化的諸多弊端。弊端之一即為本應處于基礎地位的證券投資者利益未被充分關注和保護。在實物券時代，投資者可以持有證券實物憑證，風險再大，投資者至少還可以通過出示實物券主張證券權益。但在完全無紙化后，投資者無法通過出示證券實物憑證主張權益，而必須按照無紙化證券市場的整套制度安排，通過在證券公司證券賬戶上的電子數(shù)據才能主張無紙化證券的存在，并在此基礎上主張證券權益。可以

5、說，證券市場無紙化使投資者的權益更加依賴市場的整體制度安排了。證券的發(fā)行、證券的交易、證券所有權的取得、證券權益的行使不再是投資者個人的行為，而是必須通過證券市場整體制度安排才能實現(xiàn)的系列行為的組合。而無紙化證券市場與發(fā)展初期的證券實物券市場相比，在證券市場結構、市場主體和市場行為上都發(fā)生了根本性的變化，仍然建立在實物券基礎上的證券法律制度無疑會面臨巨大挑戰(zhàn)。證券是證券市場和證券法律制度的基礎概念，現(xiàn)行證券法上建立在證券實物券基礎上的“證券”定義所遭遇的挑戰(zhàn)首當其沖。　　　　二、無紙化證券市場對“證券”定義的挑戰(zhàn)　　　　無紙化證券市場上流通的金融工具仍為證券，但證券的存在形式已經發(fā)生

6、了從有形到無形的變化。所謂有形，即指證券的存在與紙質實物券聯(lián)系在一起。在這張紙質的憑證上記載了證券發(fā)行人、證券面額、證券發(fā)行時間等信息。以我國初期的證券市場所發(fā)行的無記名股票為例，有股票實物券則能主張股東權益，無股票實物券則不能主張股東權益。此時的證券實物券與證券權益密不可分。此時證券的屬性乃“權利與證券成為不可分的一體，雖兩者之結合程度，有完全與不完全之別，但大體上均應由證券而觀察權利”…。在證券實物券流通的證券市場上，投資者對證券擁有雙重權利，如“在股票之上，存在著兩種權利：一是以股票為標的物的證券所有權，二是構成股票內容——與股份合為一體的股東權——的證券權利”。這種雙重權利在

7、證券市場進入無紙化時代后即告終結。在無紙化證券市場，證券投資者在認購證券成功后并不會獲得一張實物券，而只是在自己的證券賬戶上獲得相應的電子信息記錄。這與電子貨幣的流通極為類似。因此，也將無紙化證券稱為電子證券。無紙化證券的發(fā)行、持有、交易完全通過證券公司和證券登記結算公司的賬戶進行，只需要在賬戶上記載或變更電子記賬信息即可。證券實物券在無紙化證券市場上銷聲匿跡了。于是，建立在實物券觀念基礎上的證券定義遭遇了來自證券市場無紙化實踐的挑戰(zhàn)?！　∥覈C券法以列舉