探尋中國經(jīng)濟(jì)增長的新動力

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1、探尋中國經(jīng)濟(jì)增長的新動力2017年前兩個季度，中國GDP延續(xù)2016年第四季度的反彈趨勢，同比增速達(dá)6.9%。PPI一舉扭轉(zhuǎn)過去四年持續(xù)同比負(fù)增長的態(tài)勢，工業(yè)增加值和工業(yè)企業(yè)利潤的同比增速也有明顯回升，經(jīng)濟(jì)短期下行壓力得到有效遏制。這引發(fā)了經(jīng)濟(jì)學(xué)界的爭論，有的觀點(diǎn)認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)觸底反彈，并將開啟新一輪增長周期。近期中國經(jīng)濟(jì)增速回升的原因較為復(fù)雜，僅憑GDP增速、企業(yè)利潤等總量指標(biāo)的表現(xiàn)不足以證實中國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)觸底反彈。中國經(jīng)濟(jì)要想開啟新一輪的復(fù)蘇周期，不能也不必依賴投資。加快推進(jìn)結(jié)構(gòu)性改革，在民生

2、領(lǐng)域持續(xù)發(fā)力，才是驅(qū)動中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新周期的新動力。本輪企業(yè)利潤回暖呈結(jié)構(gòu)性特點(diǎn)2016年年中至今，中國工業(yè)企業(yè)利潤逐漸回暖，成為中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新周期的關(guān)鍵證據(jù)。然而，本輪企業(yè)利潤的回暖具有鮮明的結(jié)構(gòu)性特點(diǎn)，并非所有企業(yè)的利潤都有好轉(zhuǎn)。具體來說，這些結(jié)構(gòu)性特點(diǎn)表現(xiàn)為：其一，大中型企業(yè)利潤回暖較快，且同比增速快于工業(yè)企業(yè)整體增速。2017年1～4月，大中型企業(yè)累計利潤同比增速為31.7%，比整體工業(yè)企業(yè)利潤增速高出了7.3個百分點(diǎn)。同時，工業(yè)企業(yè)總利潤的占比已經(jīng)達(dá)到66%，基本上主導(dǎo)了工業(yè)企業(yè)的總利潤水

3、平。其二，國有企業(yè)利潤顯著好轉(zhuǎn)，是企業(yè)利潤整體回暖的關(guān)鍵因素。2017年1～3月國有企業(yè)利潤同比增長70.5%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其他類型企業(yè)（集體企業(yè)7.6%，股份制企業(yè)30.2%，外商企業(yè)24.3%，私營企業(yè)15.9%）。其三，上中游行業(yè)盈利回暖遠(yuǎn)好于下游行業(yè)。2017年1～3月，上游行業(yè)利潤達(dá)1228億元，去年同期虧損54億元。中游行業(yè)利潤達(dá)到8040億元，同比增長36%，其中黑色加工、有色加工、化纖等行業(yè)盈利改善最大。相比之下，下游行業(yè)利潤同比增長僅為2.9%。從供給端來看，行政化去產(chǎn)能政策急速推進(jìn)

4、是導(dǎo)致上述結(jié)構(gòu)性特點(diǎn)的重要原因。去產(chǎn)能快速推進(jìn)導(dǎo)致原材料價格大幅上漲，這在煤炭、鋼鐵、化工和有色金屬等行業(yè)表現(xiàn)得尤為突出。2015年底至今，煤炭和鋼鐵產(chǎn)品價格出現(xiàn)明顯回升，目前5500大卡的動力煤價格基本穩(wěn)定在了600元左右，相比2015年底的價格增加了230元，增幅超過70%，螺紋鋼的價格在3500元上下波動，比2015年底的價格幾乎增加了一倍。2017年1～4月，煤炭開采與洗選業(yè)的累積利潤比2016年同期增加了100倍，黑色金屬冶煉及壓延工業(yè)的利潤同比增幅達(dá)141.5%，遠(yuǎn)高于其他行業(yè)。反觀紡

5、織、橡膠、食品等下游行業(yè)的利潤增長則較為溫和，市場需求整體偏弱。2017年1～4月，紡織、橡膠和食品加工業(yè)的累計利潤同比僅為5.3%、5.4%和8.4%，大大低于同期工業(yè)企業(yè)整體的累計利潤同比增速24.4%。更值得注意的是，企業(yè)利潤的結(jié)構(gòu)性特點(diǎn)反映出利潤正在不同行業(yè)間進(jìn)行再分配。如果上游行業(yè)是由于價格上漲而出現(xiàn)利潤回升的，那么，這一價格上漲因素很難完全傳導(dǎo)到下游行業(yè)，大部分價格上漲都轉(zhuǎn)化為下游行業(yè)的成本上漲。紡織、金屬制品、橡膠、食品等行業(yè)的生產(chǎn)成本（PPRIM）的增速快于產(chǎn)品價格（PPI）的增速

6、，這其中的缺口部分就是因成本上升導(dǎo)致的利潤損失。投資缺乏持續(xù)回升的動力從歷史數(shù)據(jù)來看，工業(yè)企業(yè)利潤增長并不必然帶來投資的增長。二者在2016年以來出現(xiàn)了背離的趨勢：在盈利不斷回暖的情況下，實際投資的同比數(shù)據(jù)卻一路下滑。一般情況下，企業(yè)盈利改善會在一定程度上促進(jìn)企業(yè)的投資。除煤炭、鋼鐵、有色金屬、化工等之外的其他制造行業(yè)，確實能夠發(fā)現(xiàn)這些行業(yè)的盈利和投資之間的正相關(guān)關(guān)系。但是，這些行業(yè)恰恰沒有出現(xiàn)很強(qiáng)的利潤回升。反觀煤炭、鋼鐵、有色金屬和化工等行業(yè)，這些行業(yè)的盈利與投資之間幾乎沒有表現(xiàn)出明顯的正相關(guān)

7、關(guān)系。也就是說，恰恰是那些利潤增長速度最快的企業(yè)，投資意愿反而最弱。這種現(xiàn)象背后的原因是，近期利潤增幅較快的行業(yè)在前期虧損幅度也較大。當(dāng)企業(yè)盈利增加后，這些企業(yè)首先想做的是用利潤減少以前的虧損、減少債務(wù)負(fù)擔(dān)、盡快修復(fù)資產(chǎn)負(fù)債表，而非貿(mào)然地增加投資。這和日本在20世紀(jì)90年代進(jìn)入經(jīng)濟(jì)衰退時期企業(yè)的行為表現(xiàn)異曲同工。在目前偏緊的信貸環(huán)境中，即使盈利增長較快的企業(yè)確實有意愿增加投資，要獲得相應(yīng)的融資也會比之前困難。企業(yè)的固定資產(chǎn)投資需要資金支持，而外部貸款是資金的重要之一。從歷史經(jīng)驗來看，較為寬松的信貸

8、政策刺激了較為強(qiáng)勁的投資增長。但是，當(dāng)前國內(nèi)金融市場去杠桿正處于攻堅階段，短期內(nèi)看不到貨幣政策重返寬松的跡象。2017年初至今，各項利率明顯上升，表明央行有意引導(dǎo)利率上行，無論是發(fā)債還是去銀行貸款，企業(yè)融資的成本都在增加。在這種背景下，企業(yè)即使想增加投資，獲得融資的難度和成本都在增加，這在客觀上又會削弱企業(yè)的投資意愿。強(qiáng)改革方是驅(qū)動中國經(jīng)濟(jì)增長的新動力未來一段時期，不僅企業(yè)投資難以支撐經(jīng)濟(jì)增長，政府投資、消費(fèi)和外需亦無法驅(qū)動中國經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新周期。從政府投資來看，2017年的基礎(chǔ)設(shè)施投