產(chǎn)業(yè)變革把握結(jié)構(gòu)機(jī)會(huì)

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1、產(chǎn)業(yè)變革&把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)——通信行業(yè)2012年度投資策略朱勁松通信行業(yè)分析師移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)：通信產(chǎn)業(yè)鏈從封閉走向開(kāi)放運(yùn)營(yíng)商困境：管道化和產(chǎn)業(yè)鏈變革下的發(fā)展瓶頸通信設(shè)備商：短看資本開(kāi)支，長(zhǎng)看轉(zhuǎn)型2012年國(guó)內(nèi)通信投資展望2012年投資思路：把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)重點(diǎn)推薦&關(guān)注：三個(gè)細(xì)分領(lǐng)域的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)目錄移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)：通信產(chǎn)業(yè)鏈從封閉走向開(kāi)放終端運(yùn)行系統(tǒng)門(mén)戶運(yùn)營(yíng)商內(nèi)容移動(dòng)夢(mèng)網(wǎng)OrangeWorld封閉——傳統(tǒng)通信產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)：價(jià)值鏈固定、運(yùn)營(yíng)商牢牢把控終端用戶開(kāi)放——移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)：價(jià)值鏈不固定、競(jìng)爭(zhēng)手機(jī)用戶控制權(quán)內(nèi)容&應(yīng)用平臺(tái)終端網(wǎng)絡(luò)管道云服務(wù)運(yùn)營(yíng)商困境：產(chǎn)業(yè)鏈變革下的

2、管道化和發(fā)展瓶頸困境-管道化：開(kāi)放化的移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)鏈，數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)收入增速遠(yuǎn)低于流量增速，數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)盈利貢獻(xiàn)能力取決于單位流量增加成本下降和價(jià)格下降間的賽跑，這也倒逼更經(jīng)濟(jì)化的無(wú)線接入技術(shù)投資。2008200920102011E中國(guó)聯(lián)通營(yíng)收增長(zhǎng)率（重組網(wǎng)通）3.93%11.50%25.23%EBITDA增長(zhǎng)率-10.21%-1.08%6.84%中國(guó)電信營(yíng)收增長(zhǎng)率5.27%12.86%5.34%11.69%EBITDA增長(zhǎng)率-0.10%-4.37%7.75%6.08%中國(guó)移動(dòng)營(yíng)收增長(zhǎng)率15.42%9.55%7.50%8.84%EBITDA增長(zhǎng)率11.59%5.79%

3、4.53%5.38%NTT營(yíng)收增長(zhǎng)率-5.60%-3.68%-1.40%-1.18%EBITDA增長(zhǎng)率2.27%-6.49%-0.06%-3.14%BT營(yíng)收增長(zhǎng)率3.31%-2.24%-3.99%-3.26%EBITDA增長(zhǎng)率-6.07%4.12%1.82%2.81%AT&T營(yíng)收增長(zhǎng)率4.29%-0.81%1.12%1.28%EBITDA增長(zhǎng)率-0.21%-14.36%9.01%-2.19%Vodafone營(yíng)收增長(zhǎng)率15.61%8.42%3.18%4.06%EBITDA增長(zhǎng)率9.96%1.69%-0.24%2.30%156.23%42.82%數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)營(yíng)收占比5

4、.9%7.7%0.25元/MB0.14元/MB數(shù)據(jù)業(yè)務(wù)流量?jī)r(jià)格2010H12011H1中國(guó)移動(dòng)困境-發(fā)展放緩，產(chǎn)業(yè)鏈變革下尋找新的突破：手機(jī)滲透率已過(guò)高峰期（國(guó)內(nèi)當(dāng)前已達(dá)71.02%），全球運(yùn)營(yíng)商一方面要面對(duì)業(yè)績(jī)發(fā)展放緩的現(xiàn)實(shí)，另一方面要面對(duì)移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，運(yùn)營(yíng)商創(chuàng)新力不足，同質(zhì)化下的存量用戶挽留競(jìng)爭(zhēng)，客戶補(bǔ)貼也削減盈利能力。通信設(shè)備商：短看資本開(kāi)支，長(zhǎng)看轉(zhuǎn)型資本開(kāi)支：新一輪LTE規(guī)模商用前，運(yùn)營(yíng)商整體資本開(kāi)支與收入占比趨降，資本開(kāi)支難有增量，重在結(jié)構(gòu)性側(cè)重點(diǎn)尋找機(jī)會(huì)。轉(zhuǎn)型：運(yùn)營(yíng)商發(fā)展放緩、盈利能力的削弱，倒逼傳統(tǒng)生態(tài)鏈通信設(shè)備商競(jìng)爭(zhēng)加劇、毛利率下降，轉(zhuǎn)型成設(shè)

5、備商的必須的選擇；這種轉(zhuǎn)型既包括當(dāng)前業(yè)務(wù)模式的轉(zhuǎn)型，也包括產(chǎn)品線乃至行業(yè)領(lǐng)域的延伸。2012年國(guó)內(nèi)通信投資展望接入網(wǎng)：繼續(xù)受益FTTx處于景氣高位；（三大運(yùn)營(yíng)商建設(shè)規(guī)模預(yù)計(jì)從7000萬(wàn)線增至8000~8500萬(wàn)線，增速15%~20%；不考慮價(jià)格因素）2010年：注重投資回報(bào)和長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展2011年：量入為出、投資長(zhǎng)遠(yuǎn)中國(guó)移動(dòng)資本開(kāi)支傳輸中國(guó)移動(dòng)中國(guó)電信中國(guó)聯(lián)通1.05%中國(guó)移動(dòng)中國(guó)電信中國(guó)聯(lián)通無(wú)線2012年投資思路：把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)結(jié)構(gòu)性行情主導(dǎo)：選擇思路延續(xù)此前規(guī)避2012年國(guó)內(nèi)運(yùn)營(yíng)商CAPEX投入波動(dòng)和國(guó)際通信設(shè)備市場(chǎng)受歐美經(jīng)濟(jì)危機(jī)的可能不利影響，尋找增長(zhǎng)或投資

6、確定的細(xì)分領(lǐng)域，把握結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)；輔以超預(yù)期的政策性或事件性因素帶來(lái)的交易性機(jī)會(huì)。重點(diǎn)推薦：結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)之專(zhuān)網(wǎng)通信海能達(dá)（002583）：預(yù)計(jì)2011~2013年EPS為0.55/1.08/1.56元，合理估值32.40元（對(duì)應(yīng)2012EPS30倍PE），維持“推薦”評(píng)級(jí)。受益于TETRA/PDT數(shù)字集群完成從系統(tǒng)設(shè)備到終端的產(chǎn)品布局，競(jìng)爭(zhēng)實(shí)力位居國(guó)際無(wú)線數(shù)字集群通信前列，帶動(dòng)國(guó)內(nèi)外數(shù)字集群系統(tǒng)設(shè)備和終端業(yè)務(wù)的快速增長(zhǎng)。海格通信（002465）：預(yù)計(jì)2011~2013年EPS為0.79/1.02/1.36元，合理估值31.60元（對(duì)應(yīng)2012年EPS30倍PE；當(dāng)

7、前3.3億股本、90億市值，對(duì)應(yīng)三季度末賬面高達(dá)26.71億的貨幣資金），維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。受益于十二五期間，軍隊(duì)投入將從大船、飛機(jī)等機(jī)械化裝備投入轉(zhuǎn)向加大信息化裝備投入，“數(shù)字化部隊(duì)”裝備到師、“全軍應(yīng)急通信指揮網(wǎng)”建設(shè)等預(yù)期帶動(dòng)2012年下半年開(kāi)始增速上臺(tái)階；國(guó)家《北斗衛(wèi)星導(dǎo)航系統(tǒng)發(fā)展報(bào)告》發(fā)布，公司北斗導(dǎo)航業(yè)務(wù)的軍民用市場(chǎng)推動(dòng)進(jìn)度也是可能超預(yù)期的看點(diǎn)。重點(diǎn)推薦：結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)之泛移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)受益卓翼科技（002369）：預(yù)計(jì)2011~2013年EPS為0.55/0.84/1.39元（考慮增發(fā)攤薄后），合理估值21.00~25.32元（對(duì)應(yīng)2012年EPS2

8、5~30倍），維持“謹(jǐn)慎推薦”評(píng)級(jí)。受