有效市場與專業(yè)投資-中國證券業(yè)協(xié)會

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1、WhartonProgram沃頓班專輯常松男，1973年生，管理科學與工程博士，富國基金管理有限公司金融數(shù)量工程部經(jīng)理。有效市場與專業(yè)投資■富國基金管理有限公司常松在沃頓學習的過程中，深刻體會到整個金融學的大廈建立在以“均衡”和“無套利”為基石的有效市場理論基礎之上。按照大部分人的理解，投資者在一個有效的市場中是沒有辦法戰(zhàn)勝市場的。而作為基金管理人，我們的本職工作就是進行主動管理獲取超額收益。這種學術理論與實務操作之間強烈的矛盾使我思考有效市場和專業(yè)投資之間是否真的存在矛盾。一、狹義的市場有效和真正市場有效有效市場對很多人而言是一個看似熟悉實則陌生的概念。夏普曾經(jīng)寫道：

2、有效市場就是每種證券的價格總是等于其投資價值的市場。更為學術的說法是：在任何時候金融價格都能準確、實時地反映各種公共信息，價格不斷進行各種調(diào)整，準確地反映有關他們的新信息變化。我認為這是對市場有效的嚴重曲解，或者只能說是市場有效最為狹義的定義。在本文中我暫且稱此類觀念為“價格有效”。那什么是有效市場真正的含義呢？2008年第8期23沃頓班專輯WhartonProgram一位金融學教授和一位學生看到地上躺著一張市場的零和博弈為例，無論從哪個時間區(qū)間來看，100美元的鈔票。當學生停下腳步、想撿起鈔票的不可能大家都是輸家，輸家總是對應贏家，錢不可時候，教授在一旁說：別費事了，

3、如果地上真的是能會消失。事實上市場的有效性并不排斥贏家的存100美元，早就不會在那里了。這則故事說明，市場在，關鍵在于存在多少輸家。市場的有效性是整體有效真正意思是指，盡管偶爾有“超額”利潤的機而言、平均而言，有效性并非必定落在你的頭上。會，但平均和長時間而言不可能始終獲得“超額”如果99%的人這輩子在馬路上也撿不到1分錢，但一利潤。也就是說100美元不會無所事事的躺在地上等個叫巴菲特的家伙卻經(jīng)常能撿到100美元，那你就人來撿。也許有人爭論說總有很多零錢等人來撿，應該承認，100美元不會無所事事的躺在地上等人來有效市場對此的反駁是，是否有一種可靠的方式能撿，要是真的10

4、0美元也早就被那個巴菲特撿走了。把零錢撿起來。（二）存在無效的市場嗎真正的市場有效與價格有效從一開始就沒有聯(lián)咋一看，很多同學都會舉手回答：當然存在無系。對有效市場判斷的真正標準是指能否獲得超額效的市場，2003年以前的中國股票市場是無效的，收益，而非價格是否合理。即使市場有時在定價中莊家、基金利用信息優(yōu)勢、資金優(yōu)勢和政策優(yōu)勢賺犯下滔天大錯，就像互聯(lián)網(wǎng)泡沫，但市場還是有效盡了中小散戶的血汗錢。他們的業(yè)績就擺在那里，的，即使市場的參與者已經(jīng)存在顯而易見的非理性年年戰(zhàn)勝指數(shù)，而成熟市場的基金戰(zhàn)勝指數(shù)非常困行為，市場還是有效的。難，所以說成熟市場是有效的。我們按照有效市場的反義

5、來看一下什么是無效二、市場有效中有贏家嗎的市場。在有效市場中我們承認，平均而言，那地看到這里讀者已經(jīng)了解市場有效與價格有效之上的100美元應該是假的。那無效市場呢？平均而間的區(qū)別，但是仍然沒有解決專業(yè)投資者利潤與市言，那地上的100美元就應該是真的。如果情況確實場有效之間的矛盾。如此，那這輩子你就不用上班了，這個世界上應該我們首先要問：有撿不完的錢。（一）只有消滅贏家的市場才是有效的嗎嚴格來說，我可以斷定沒有一個金融市場長期書本上的有效市場黑紙白字斷言，沒有人可以存在無效的狀態(tài)。以零和博弈的期貨市場為例，無戰(zhàn)勝市場，也就是說沒有人能夠成為贏家。我的結效市場意味著大部分人

6、可以賺到錢，那么肯定一直論是，在一個競爭性的領域，包括有效市場顯然總有一小部分非常有錢的傻子。問題是，如果是傻子是有贏家的。如果注定你要成為輸家，這樣的市場又怎么可能非常有錢呢？反而不可能存在。以前的國內(nèi)股票市場最多只能說明價格有效不我們首先以彩票和賭博為例，在這兩個例子中成立。國內(nèi)的基金占投資者的比例并不大，具有信莊家一定是贏家，也就是彩票發(fā)行機構和賭場，如息優(yōu)勢、資金優(yōu)勢和政策優(yōu)勢，戰(zhàn)勝由其他中小散果其不能成為贏家，那么彩票發(fā)行機構給中獎者的戶交易構成的指數(shù)表現(xiàn)并不困難。但從投資者的數(shù)錢從何而來，而賭場就不知道從什么時候開始變成量上講仍然只屬于少部分投資者戰(zhàn)勝市場，

7、而非大慈善機構。部分投資者戰(zhàn)勝市場。再比如股票市場和期貨市場，這些市場中沒而國外的機構投資者占到整個市場交易量的有明顯的莊家，有的只是投資者之間的博弈，所以90%，指數(shù)的表現(xiàn)就是這些機構投資者自身表現(xiàn)的一贏家不像彩票或者賭博市場那樣明顯。如果以期貨個中位數(shù)，而且機構和機構之間也不存在非常明顯242008年第8期WhartonProgram沃頓班專輯的信息優(yōu)勢和資金優(yōu)勢，更談不上政策優(yōu)勢。國外是輸贏平衡還是輸多贏少的格局更為合理？基金要戰(zhàn)勝指數(shù)就是要戰(zhàn)勝同行。從入行開始就閱讀《漫步華爾街》，最新的版當然，在某一段時間內(nèi)確實也有可能存在無效本