競(jìng)爭(zhēng)激烈造成主營業(yè)績(jī)下滑

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1、大市同步海普瑞（002399）證券研究報(bào)告/公司研究/公司動(dòng)態(tài)公司動(dòng)態(tài)——調(diào)降日期：2011年4月19日行業(yè)：原料藥?競(jìng)爭(zhēng)激烈造成主營業(yè)績(jī)下滑??趙冰021-53519888-1902Zhaobing1704@hotmail.com?動(dòng)態(tài)事項(xiàng)：執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0870511030004公司發(fā)布2011年一季報(bào)，一季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入6.78億元，同比下降16.30%；利潤總額為1.79億元，同比下降39.15%；每股收益0.38元，基本數(shù)據(jù)（11Q1）同比下降44.93%。報(bào)告日股價(jià)（元）115.5212mthA股價(jià)格區(qū)間（元）105.0/188.9總股本（百萬股）400.10?事項(xiàng)點(diǎn)

2、評(píng)：無限售A股/總股本10.00%業(yè)績(jī)下滑、毛利率下降，期間費(fèi)用控制良好流通市值（億元）46.22從一月份的肝素鈉的出口數(shù)據(jù)看，出口價(jià)為9276美元/Kg，同比下降每股凈資產(chǎn)（元）20.356.07%，環(huán)比下降14.23%，產(chǎn)品降價(jià)是公司一季度業(yè)績(jī)下滑的原因之PBR（X）5.68一，而原因之二是原材料上漲。由于國內(nèi)畜牧類產(chǎn)品價(jià)格不斷上漲，DPS（Y10，元）10轉(zhuǎn)10派20公司原材料成本上升，一季度生產(chǎn)成本為4.83億元，同比上升了5.43主要股東（Y2010）個(gè)百分點(diǎn)，導(dǎo)致公司銷售毛利率出現(xiàn)了大幅下滑。一季度銷售毛利率深圳市樂仁科技有限公司36.94%為28.94%，同比下降14.6

3、5個(gè)百分點(diǎn)。公司期間費(fèi)用控制較好，銷售深圳市金田土科技有限公司31.87%費(fèi)用較上年同期下降39.06%，主要原因是報(bào)告期參展費(fèi)用減少所致；GSDirectPharmaLimited11.25%財(cái)務(wù)費(fèi)用報(bào)告期較上年同期減少310.39%，主要原因是報(bào)告期增加募集資金利息收入所致。收入結(jié)構(gòu)（Y2010）肝素鈉（普通等級(jí)）87.55%圖1公司近年來的銷售毛利率肝素鈉（FDA等級(jí)）12.44%60銷售毛利率(%)最近6個(gè)月股價(jià)與滬深300指數(shù)比較5040302010020082009200920102010201020102011年報(bào)中報(bào)年報(bào)一季報(bào)中報(bào)三季報(bào)年報(bào)一季報(bào)數(shù)據(jù)來源：WInd,上海

4、證券研究所市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈造成公司收入下滑報(bào)告編號(hào)：YGQ11-CT05從出口情況來看，今年一月份，肝素的出口量仍保持較高的增長率，1月份肝素出口額為7558萬美元，同比增長了19%，市場(chǎng)增量保持穩(wěn)首次報(bào)告日期：2011年4月19日定。而從去年四季度開始，公司的收入增速持續(xù)低于成本增速（2010年四季度公司收入增速為1.93%，成本上升29.03%；2011年一季度收入下滑16.30%，而成本卻上升了5.43%），顯示了行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。近年重要提示：請(qǐng)務(wù)必閱讀尾頁分析師承諾、公司資格說明和免責(zé)條款。1公司動(dòng)態(tài)來，我國已經(jīng)成為世界肝素鈉原料藥主要供應(yīng)基地。雖然肝素類藥物有著廣泛的市場(chǎng)用途和確切

5、的臨床療效，且預(yù)計(jì)未來使用量仍將繼續(xù)穩(wěn)定增長，但是國內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)也日趨激烈。目前包括公司在內(nèi)，我國已經(jīng)有至少四家肝素原料藥廠商獲得FDA認(rèn)證。其中，千紅制藥2010年肝素鈉的毛利率僅為17.21%，而同期公司的毛利率卻達(dá)到了42.09%，其中公司產(chǎn)品主要供貨歐美出口市場(chǎng)是公司產(chǎn)品高毛利率的主要原因，然而從長遠(yuǎn)來看，受競(jìng)爭(zhēng)加劇影響，公司肝素鈉的高毛利將很難維持。表12009年前五大肝素產(chǎn)品出口企業(yè)出口情況出口額出口量公司名稱出口金額出口量占總出口比例占總出口比例（萬美元）（千克）深圳海普瑞30,92444%36,38032%南京健友10,84515%19,19617%常州千紅6,6729%

6、9,5578%煙臺(tái)東誠3,1825%5,4695%浙江惠隆2,9664%8,5138%合計(jì)54,58978%79,11570%數(shù)據(jù)來源：千紅制藥招股意向書，上海證券研究所關(guān)注公司募集資金擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目投產(chǎn)以及產(chǎn)業(yè)鏈延伸進(jìn)展公司募集資金項(xiàng)目用于年產(chǎn)5萬億單位兼符合美國FDA認(rèn)證和歐盟CEP認(rèn)證標(biāo)準(zhǔn)的肝素鈉原料藥和生產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目即將于明年投產(chǎn)，屆時(shí)公司將會(huì)在出口方面占據(jù)很大的優(yōu)勢(shì)。同時(shí)公司未來將會(huì)憑借自身在多糖化學(xué)領(lǐng)域的科研積累，逐步向肝素產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸，以鞏固公司在肝素鈉市場(chǎng)龍頭老大的地位。?投資建議：未來六個(gè)月內(nèi)，下調(diào)公司評(píng)級(jí)至“大市同步”預(yù)計(jì)公司11、12年實(shí)現(xiàn)每股收益為2.07元和2.5

7、9元，以4月19日收盤價(jià)115.52元計(jì)算，動(dòng)態(tài)市盈率分別為55.83倍和44.61倍。同行業(yè)可比上市公司11年、12年平均動(dòng)態(tài)市盈率為27.39倍和21.76倍。公司目前的估值水平高于行業(yè)平均水平。考慮到公司主營肝素鈉的毛利率將很難回到前幾年高景氣時(shí)期水平，我們下調(diào)公司評(píng)級(jí)為“大市同步”。?數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)與估值：至12月31日（￥.百萬元）2010A2011E2012E2013E營業(yè)收入3853.453881.535454.987137.68年增長