對(duì)沖基金時(shí)代的投資策略.pdf

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1、期貨日?qǐng)?bào)/2010年/4月/27日/第003版理論對(duì)沖基金時(shí)代的投資策略長(zhǎng)城偉業(yè)期貨研究所張彬股指期貨和融資融券的推出，不僅僅是提供了新的交易品種和新的制度安排，更會(huì)帶來(lái)整個(gè)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)、市場(chǎng)參與主體、市場(chǎng)策略的變化。與“股權(quán)分置改革”一樣，股指期貨和融資融券將持續(xù)對(duì)中國(guó)證券市場(chǎng)的發(fā)展帶來(lái)極其深遠(yuǎn)的影響?；蛟S，在未來(lái)的日子里，當(dāng)我們回望2010年時(shí)，我們會(huì)將其稱為“中國(guó)對(duì)沖基金元年”。在“中國(guó)對(duì)沖基金元年”，我們是否做好了準(zhǔn)備去了解、去接受、去嘗試，這決定了中國(guó)公募基金經(jīng)理和私募基金經(jīng)理的未來(lái)發(fā)展方向。成熟市場(chǎng)基金業(yè)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)雖

2、然早在1924年美國(guó)就出現(xiàn)了第一個(gè)首次在設(shè)立時(shí)就向公眾出售的開(kāi)放式基金——馬薩諸塞投資信托（MIT），但在此后的很長(zhǎng)一段時(shí)間里，共同基金的發(fā)展都較為緩慢。直到上世紀(jì)80年代，由于美國(guó)國(guó)內(nèi)利率逐漸降低并趨于穩(wěn)定、經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和股市的興旺等多方面的原因，共同基金才得以快速發(fā)展。90年代以后，世界經(jīng)濟(jì)一體化的迅速發(fā)展使得投資全球化的概念主導(dǎo)了美國(guó)投資基金的發(fā)展，同時(shí)克林頓執(zhí)政時(shí)期美國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)使得股市空前高漲，股票基金也得以迅速膨脹。相對(duì)于共同基金而言，對(duì)沖基金的出現(xiàn)則晚了許多，1949年瓊斯成立的一家合伙公司成為世界上第一家對(duì)

3、沖基金。在此后的近40年時(shí)間里，對(duì)沖基金的發(fā)展都極其緩慢，直到金融管制放松后金融創(chuàng)新工具大量出現(xiàn)時(shí)才興盛起來(lái)，而這已經(jīng)是90年代初的事了。90年代以來(lái)，對(duì)沖基金規(guī)模和數(shù)量都得到高速增長(zhǎng)，增長(zhǎng)速度甚至超過(guò)了共同基金，成為市場(chǎng)上重要的組成部分。根據(jù)倫敦國(guó)際金融服務(wù)機(jī)構(gòu)的統(tǒng)計(jì)，截至2007年年底，全球?qū)_基金總規(guī)模創(chuàng)歷史新高，達(dá)2.25萬(wàn)億美元，而全球?qū)_基金管理公司數(shù)量達(dá)1.1萬(wàn)家。雖然在2008年由于金融危機(jī)的影響，全球范圍內(nèi)的對(duì)沖基金幾乎都出現(xiàn)虧損而導(dǎo)致基金規(guī)模下降，但值得一提的是，隨著2009年對(duì)沖基金業(yè)績(jī)的提升，2009

4、年第二季度對(duì)沖基金管理規(guī)模就出現(xiàn)了凈流入，這從一個(gè)方面說(shuō)明了對(duì)沖基金行業(yè)的強(qiáng)大生命力。在以美國(guó)為首的成熟市場(chǎng)中，市場(chǎng)參與者呈現(xiàn)出個(gè)人投資者為主（1940年以前）——共同基金為主（1940年—1990年）——對(duì)沖基金異軍突起（1990年至今）等三個(gè)特色鮮明的發(fā)展階段。在以個(gè)人投資者為主的第一階段，個(gè)人投資者主要交易少數(shù)股票，以技術(shù)分析為主要交易依據(jù)。隨著價(jià)值分析和投資組合分析的逐漸流行，市場(chǎng)發(fā)展到由專業(yè)投資者管理的共同基金占主導(dǎo)地位的第二階段。隨后，由于金融監(jiān)管的放松和金融衍生產(chǎn)品的大量出現(xiàn)，對(duì)價(jià)差進(jìn)行交易成為可能，以價(jià)差為主

5、要交易方式的對(duì)沖基金開(kāi)始大量出現(xiàn)，并以提供絕對(duì)收益而受到越來(lái)越多投資人的注意和青睞。中國(guó)基金業(yè)的歷史與現(xiàn)狀中國(guó)公募基金的出現(xiàn)較晚，國(guó)內(nèi)一般把1998年3月27日設(shè)立的基金開(kāi)元和基金金泰視為中國(guó)公募基金的開(kāi)端。經(jīng)過(guò)13年的發(fā)展，公募基金從市場(chǎng)新兵成長(zhǎng)為市場(chǎng)大鱷，基金投資已成為人民群眾普遍接受的理財(cái)方式。從基金數(shù)量來(lái)看，1997年存續(xù)的基金數(shù)量?jī)H為38只，到2009年達(dá)到557只，增長(zhǎng)了約15倍；從基金規(guī)模來(lái)看，增長(zhǎng)的幅度則更為顯著，13年的時(shí)間增長(zhǎng)了258倍，即便是在市場(chǎng)大幅下跌的2008年，雖然由于市場(chǎng)下跌導(dǎo)致基金規(guī)模有所下

6、降，但基金數(shù)量和基金份額仍繼續(xù)增長(zhǎng)。中國(guó)公募基金的發(fā)展第1頁(yè)共4頁(yè)目前中國(guó)還沒(méi)有嚴(yán)格意義上的對(duì)沖基金，僅以信托、專戶理財(cái)和賬戶管理等形式存在著一批陽(yáng)光或非陽(yáng)光的私募基金，雖然數(shù)量較多，但規(guī)模上遠(yuǎn)不能與公募基金相提并論。從目前能夠找到的陽(yáng)光私募基金的發(fā)行數(shù)據(jù)來(lái)看，僅2009年發(fā)行的陽(yáng)光私募基金數(shù)量就接近所有存續(xù)的公募基金數(shù)量，但發(fā)行規(guī)模僅為180億元，單只陽(yáng)光私募基金平均發(fā)行規(guī)模也僅為3600萬(wàn)元。經(jīng)過(guò)十多年的發(fā)展，中國(guó)的公募基金和私募基金已逐漸成長(zhǎng)為市場(chǎng)的重要組成部分，成為普通大眾和個(gè)人高端投資者愿意接受的理財(cái)方式之一。但遺

7、憾的是，由于嚴(yán)格的監(jiān)管（比如不能募集資金投資海外市場(chǎng)）和金融工具的缺乏（比如股指期貨和融資融券業(yè)務(wù)的缺失），導(dǎo)致中國(guó)一直沒(méi)有出現(xiàn)真正意義上的對(duì)沖基金，投資者的投資渠道受到了很大限制。表面上看，公募基金和私募基金是兩類截然不同的投資工具，他們所標(biāo)榜的也分別是提供相對(duì)收益和絕對(duì)收益。但經(jīng)過(guò)分析我們發(fā)現(xiàn)，由于以下幾方面原因，導(dǎo)致兩者沒(méi)有本質(zhì)上的區(qū)別：（1）策略同質(zhì)，兩者采取的都是多頭策略，即只能通過(guò)買進(jìn)上漲的股票獲利，因此能夠獲得的也只可能是相對(duì)收益而非絕對(duì)收益；（2）基金經(jīng)理相同，大部分陽(yáng)光私募的基金經(jīng)理都來(lái)源于公募基金或券商資

8、產(chǎn)管理部，也有部分陽(yáng)光私募基金經(jīng)理轉(zhuǎn)投公募基金，也就是說(shuō)公募和私募的人員是可以隨時(shí)流動(dòng)的；（3）競(jìng)爭(zhēng)激烈，由于公募和私募的策略同質(zhì)，基金經(jīng)理相同，導(dǎo)致大量的人和錢集中于少數(shù)的投資機(jī)會(huì)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)異常激烈，很難獲得超額收益。中國(guó)陽(yáng)光私募基金的發(fā)展從投資者的角度來(lái)看，他們所能選擇的投資工具，要么