公司理財(cái)案例——可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行與轉(zhuǎn)換分析

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1、公司理財(cái)案例：某公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行與轉(zhuǎn)換分析中國某公司企業(yè)（集團(tuán)）股份有限公司是一個(gè)以房地產(chǎn)業(yè)為龍頭、工業(yè)為基礎(chǔ)、商業(yè)貿(mào)易為支柱的綜合性股份制企業(yè)集團(tuán)，為解訣業(yè)務(wù)發(fā)展所需要的資金，1992年底向社會(huì)發(fā)行5億元可轉(zhuǎn)換債券，并于1993年2月10日在深圳證券交易所掛牌交易。某公司可轉(zhuǎn)換債券是我國資本市場第一張A股上市可轉(zhuǎn)換債券。某公司可轉(zhuǎn)換債券的主要發(fā)行條件是：發(fā)行總額為5億元人民幣，按債券面值每張5000元發(fā)行，期限是3年（1992年12月一一1995年12月），票面利率為年息3％，每年付息一次。債券載明兩項(xiàng)限制性條款，其中可轉(zhuǎn)換條款規(guī)定債券持有人自19

2、93年6月1日起至債券到期日前可選擇以每股25元的轉(zhuǎn)換價(jià)格轉(zhuǎn)換為某公司公司的人民幣普通股1股；推遲可贖回條款規(guī)定某公司公司有權(quán)利但沒有義務(wù)在可轉(zhuǎn)換債券到期前半年內(nèi)以每張5150元的贖回價(jià)格贖回可轉(zhuǎn)換債券。債券同時(shí)規(guī)定，若在1993年6月1日前該公司增加新的人民幣普通股股本．按下列調(diào)整轉(zhuǎn)換價(jià)格：（調(diào)整前轉(zhuǎn)換價(jià)格-股息）×原股本+新股發(fā)行價(jià)格×新增股本增股后人民幣普通股總股本某公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行時(shí)的有關(guān)情況是：由中國人民銀行規(guī)定的三年期銀行儲(chǔ)蓄存款利率為8．28％，三年期企業(yè)債券利率為9．94％，1992年發(fā)行的三年期國庫券的票面利率為9．5％，并享有規(guī)定

3、的保值貼補(bǔ)。根據(jù)發(fā)行說明書，可轉(zhuǎn)換債券所募集的5億元資金主要用于房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)和工業(yè)投資項(xiàng)目，支付購買武漢南湖機(jī)場及其附近工地270平方米土地款及平整土地費(fèi)，開發(fā)興建高中檔商品住宅樓；購買上海浦東陸家嘴金融貿(mào)易區(qū)土地1．28萬平方米，興建綜合高檔某公司大廈；開發(fā)生產(chǎn)專用集成電路，生物工程基地建設(shè)等。某公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行條件具有以下幾個(gè)特點(diǎn)：（1）溢價(jià)轉(zhuǎn)股：可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行時(shí)某公司公司A股市價(jià)為21元左右，轉(zhuǎn)換溢價(jià)為20％左右。（2）票面利率較低：3％的票面利率相對于同期的企業(yè)債券利率低了近7個(gè)百分點(diǎn)，可使某公司公司的資本成本率下降了200％。與國外同類企業(yè)

4、可轉(zhuǎn)換債券票面利率相比也低了l－2個(gè)百分點(diǎn)。（3）期限較短：某公司可轉(zhuǎn)換債券的期限設(shè)計(jì)為3年，而其資金投向卻主要是超過三年的中長期項(xiàng)目。若債券到期時(shí)未能實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股，而資金投入又尚未有回報(bào)，發(fā)行公司將面臨償還巨額本金的資金壓力。（4）未規(guī)定債券贖回的轉(zhuǎn)股價(jià)格上限：雖然按發(fā)行條件，某公司公司有權(quán)在最后半年內(nèi)以每股5150元的溢價(jià)贖回債券，但在轉(zhuǎn)股價(jià)格上無上限規(guī)定，因此在理論上說，債券持有人在兩年的可自由轉(zhuǎn)股的期限內(nèi)，隨公司股票價(jià)格上漲所能獲取的收益不受限制。（5）轉(zhuǎn)股價(jià)格的合理調(diào)整規(guī)定時(shí)間限制：按國際慣例，可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格在當(dāng)基準(zhǔn)股票受諸如分紅送股、低價(jià)

5、配股、股票拆細(xì)與合并等情況下的人為稀釋時(shí)，可按既定的規(guī)則調(diào)整股票價(jià)格。但是，某公司公司可轉(zhuǎn)換債券的設(shè)計(jì)規(guī)定，在可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行半年內(nèi)（即1993年6月1日之前），公司增發(fā)新股可按給定的調(diào)整公式進(jìn)行價(jià)格調(diào)整，而對此段期間以后新發(fā)股票的價(jià)格調(diào)整，發(fā)行公告未作說明與規(guī)定。實(shí)際上，某公司公司在1993年上半年曾派發(fā)股利每股0．9元，并按1：1．3送紅股，按上述公式，可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格調(diào)整為｛（25－0．09）元×26403萬股十l元×0．3×26403萬股｝/（1.3×26403萬股）=19．392元；而在1993年和1994年度某公司公司分紅方案分別是10送

6、7股派l．22元和10送2．5股派1元，其可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格則沒做相應(yīng)調(diào)整。某公司公司可轉(zhuǎn)換債券上述的設(shè)計(jì)特點(diǎn)，應(yīng)該說歸因于當(dāng)時(shí)股票市場持續(xù)的大牛市行情和高漲的房地產(chǎn)項(xiàng)目開發(fā)的熱潮以及某公司可轉(zhuǎn)換債券設(shè)計(jì)者對轉(zhuǎn)股形勢和公司經(jīng)營業(yè)績過于樂觀的估計(jì)。從1993年下半年和1994年起，由于宏觀經(jīng)濟(jì)緊縮，大規(guī)模的股市擴(kuò)容及由此引發(fā)的長時(shí)間低迷行情、房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)入調(diào)整階段等一系列的形勢變化，使某公司公司的可轉(zhuǎn)換債券在轉(zhuǎn)股中遇到的困難就不足為奇了。某公司可轉(zhuǎn)換債券從上市到摘牌，轉(zhuǎn)換為股票的共計(jì)1350．75萬股。按每股19．392元的轉(zhuǎn)換價(jià)格計(jì)算，轉(zhuǎn)換為某公司A股

7、691584股，實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)換部分占發(fā)行總額的2．7％。如此低的比率恐怕大大出乎當(dāng)初某公司可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行決策者的意料，亦是與某公司公司經(jīng)營者的意圖和最初愿望背道而馳，毫無疑問，某公司可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)股結(jié)果是一個(gè)徹底的失敗。轉(zhuǎn)換失敗以及由此帶來的巨額資金的償還給某公司公司經(jīng)營的壓力和負(fù)面影響是不言而喻的。在短時(shí)期內(nèi)拿出5億多元的現(xiàn)金，對于一個(gè)企業(yè)來說，是相當(dāng)困難的。據(jù)某公司公司1995年度的財(cái)務(wù)報(bào)告反映，為了這筆巨資的償還，該公司不得不提前一年著手準(zhǔn)備，確保資金到位，其間不得不放棄許多的投資獲利機(jī)會(huì)。某公司公司在經(jīng)營上也被迫做出了很大的調(diào)整。這些都成為某公司公司

8、該年度利潤下降的直接原因。但某公司公司最終是經(jīng)受住了考驗(yàn)，順利完成了可轉(zhuǎn)換債券的還本付息工作，