對豬價和通脹的分析展望：失靈的存欄，難飛的豬價!

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1、[Table_MainInfo]宏觀研究證券研究報告宏觀專題報告2017年08月15日相關研究失靈的存欄，難飛的豬價！[Table_ReportInfo]《庫存去化見效，棚改力度降低——中國房地產(chǎn)庫存去的怎樣了？》2017.08.11——對豬價和通脹的分析展望《模式?jīng)Q定增速，轉型必由之路——上半[Table_Summary]年地方經(jīng)濟全景觀察》2017.08.01投資要點：《保險資產(chǎn)管理行業(yè)發(fā)展建議——國際保險資管業(yè)務發(fā)展趨勢研究（3）》2017.08.02?近期豬價回升，引發(fā)市場對通脹的擔憂。豬價上漲能否持續(xù)？對通脹究竟會有多大影響？去年8月我們也發(fā)布過一篇專題報告研究豬價，時隔

2、一年，研究邏輯并沒有太大變化，本報告重點更新一下我們對最新市場變化的理解。?傳統(tǒng)的豬周期是什么樣的？豬周期一般包含跨年度的大周期和季節(jié)性的小[Table_AuthorInfo]周期。在大周期下，養(yǎng)殖戶根據(jù)豬價信號和對未來市場的預期決定存欄，但由于信息不對稱以及從決策到產(chǎn)出存在時滯，豬價和存欄量會出現(xiàn)周期性波動。小周期主要受我國居民消費習慣影響，在一年之內(nèi)呈季節(jié)性波動。例如春節(jié)期間由于需求旺盛，價格相對較高，節(jié)后需求降低，價格大幅回落；夏秋季節(jié)由于供給減少，豬肉價格環(huán)比會有回升。?本輪豬周期：存欄量失靈了！在本輪豬周期中，存欄量和價格之間的關系失靈了。從15年3月至今，豬價先大漲后大

3、跌，而存欄量一直在下降。存欄量持續(xù)下降的一個原因是：在前一波豬周期中，養(yǎng)殖戶虧得太慘，部分永久分析師:姜超性地退出了市場。豬價在2011年開啟大跌，豬糧比價從8.5滑落至14年4Tel:(021)23212042月的4.7的最低點，養(yǎng)殖戶僅虧損狀態(tài)就超過2年，生產(chǎn)積極性大大降低，Email:jc9001@htsec.com有的甚至因為負債累累，永久退出市場。另一個更重要的原因是：環(huán)保門檻證書:S0850513010002提高，養(yǎng)殖戶被動去產(chǎn)能。15年起，新環(huán)保法、“水十條”等政策相繼開始分析師:梁中華嚴格執(zhí)行，各省陸續(xù)設定禁養(yǎng)區(qū)，且不斷關停禁養(yǎng)區(qū)內(nèi)的養(yǎng)殖場和養(yǎng)殖專業(yè)Tel:(021

4、)23154142戶。環(huán)保政策的限制導致即使在豬價上漲、利潤提升的情況下，生豬的供給Email:lzh10403@htsec.com也提高不上來。不過令人費解的是，存欄下降、看似供給沒有增加的情況下，證書:S0850517070003豬價為何從去年又開始大跌了？我們需要介紹下養(yǎng)豬行業(yè)內(nèi)部的結構變化。?存欄下降，供給未必減少！實際上從其它指標來看，豬肉的供給從去年下半年以來是在改善的：第一，豬肉產(chǎn)量增速從去年下半年就在不斷回升，截至今年6月份累計同比達到0.8%，重回正增長；第二，生豬出欄量和屠宰量增速也是從去年下半年開始回升，今年上半年同比均實現(xiàn)了正增長，分別為0.7%和4.2%。

5、所以豬肉供給增加是這一年來豬價下跌的主要原因。母豬、生豬存欄量均下降，供給為何還能提升？最主要的原因是養(yǎng)豬的效率提高了！由于規(guī)模化養(yǎng)殖的改革力度加大、環(huán)保政策的收緊，近兩年養(yǎng)豬模式從散養(yǎng)向規(guī)?；霓D變速度在加快。而規(guī)?；B(yǎng)豬場的養(yǎng)殖技術和效率都要遠高于散養(yǎng)戶，導致規(guī)?；潭忍岣吆螅a(chǎn)同樣多的生豬需要的能繁母豬存欄數(shù)量減少了，生豬均重提高速度也在加快。所以就表現(xiàn)出母豬、生豬存欄量下降，而豬肉的供給卻在增加。?豬價難飛，通脹無憂！關于未來豬價走勢，我們認為短期主要是季節(jié)性主導的小反彈，年內(nèi)豬價大漲的概率非常低?？梢詮乃膫€方面進行分析：第一，近期豬肉雖有漲價，但漲幅要弱于季節(jié)性規(guī)律的水

6、平；第二，規(guī)?；B(yǎng)殖占比、整體養(yǎng)殖效率仍在提升，根據(jù)我們的測算，母豬存欄下降帶來的產(chǎn)出缺口是可以被規(guī)?；B(yǎng)豬企業(yè)補上的；第三，環(huán)保政策仍會有一定沖擊，但幅度將小于去年；第四，豬肉消費需求平穩(wěn)，對價格影響相對有限。為了測算豬價對CPI的潛在影響，我們假設了樂觀、中性和悲觀三種情景。結果發(fā)現(xiàn)，即使是在樂觀情景假設下，CPI同比也僅是在春節(jié)前后會達到2.2%左右的最高點，絕大部分時間仍低于2%。如果沒有其它極端天氣等突發(fā)因素影響，單純的豬價難以推動CPI大幅走高。此外，盡管近期商品漲價導致PPI環(huán)比可能會有所回升，但去年基數(shù)較高，所以年內(nèi)通脹并不會成為太大的憂慮。請務必閱讀正文之后的信息

7、披露和法律聲明宏觀研究—宏觀專題報告2目錄1.傳統(tǒng)的豬周期是什么樣的？.......................................................................................52.本輪豬周期：存欄量失靈了！...................................................................................63.存欄下降，供給未必減少！