利率債月報(bào)：梅花香自苦寒來

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1、債券月報(bào)2018年01月01日債券研究報(bào)告利率債月報(bào)證券分析師梅花香自苦寒來陳驍投資咨詢資栺編號(hào):S1060516070001電話010-56800138平安觀點(diǎn):郵箱CHENXIAO397@pingan.com.cn?12月利率波動(dòng)顯著趨緩?；仡^看，2017年12月債市經(jīng)歷了多重利空，包括較強(qiáng)的金融研究助理數(shù)據(jù)與經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)（信貸超預(yù)期、地產(chǎn)開工與土地購(gòu)置超預(yù)期等），金融監(jiān)管的繼續(xù)收緊（銀吳澤民行流動(dòng)性管理新觃出臺(tái)），年末資金利率的上行（R014一度躥升至7.3%，GC014升至一般證券從業(yè)資栺編號(hào):S1060116070

2、0918.3%）等。但長(zhǎng)端利率債表現(xiàn)出了明顯的抗跌性，10Y國(guó)債收益率在3.8%-3.9%窄幅區(qū)電話021-20667760間徘徊，國(guó)開與國(guó)債利差維持在90個(gè)bp附近。此外，市場(chǎng)中長(zhǎng)期資金面的預(yù)期也頗為郵箱WUZEMIN245@PINGAN.COM.CN穩(wěn)定，6個(gè)月FR007互換利率在3.55%-3.57%窄幅波動(dòng)，幵未受短端資金波動(dòng)影響。?三大因素主導(dǎo)利率波動(dòng)趨緩。其一，央行對(duì)資金預(yù)期開展有效引導(dǎo)。央行通過重啟28天逆回購(gòu)、超量投放MLF等手段實(shí)現(xiàn)收短放長(zhǎng)，有效引導(dǎo)跨年資金預(yù)期，使得年末資金本報(bào)告僅對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)進(jìn)行分析，

3、不面雖較為復(fù)雜，但市場(chǎng)預(yù)期持續(xù)保持穩(wěn)定，這也是長(zhǎng)端利率穩(wěn)定的貨幣基礎(chǔ)。其事，實(shí)包含對(duì)證券及證券相關(guān)產(chǎn)品的投資體經(jīng)濟(jì)向上或向下的斜率均有限。雖然市場(chǎng)對(duì)2018年宏觀預(yù)期有較大爭(zhēng)議，但落于實(shí)評(píng)級(jí)或估值分析。際GDP增速大都在6.6%-6.8%的窄幅區(qū)間。12月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)喜憂參半（工業(yè)生產(chǎn)及利潤(rùn)請(qǐng)通過合法途徑獲取本公司研究報(bào)數(shù)據(jù)向下，地產(chǎn)開工及制造業(yè)投資向上）亦說明短端經(jīng)濟(jì)向上或向下彈性均較為有限。告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研其三，配置盤力量有所修復(fù)。在資金面與宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期均較為平穩(wěn)的背景下，長(zhǎng)端利率究報(bào)告，請(qǐng)慎重使用幵注意閱

4、讀研債的估值優(yōu)勢(shì)得到機(jī)構(gòu)認(rèn)可。12月披露的托管數(shù)據(jù)顯示商業(yè)銀行凈增持國(guó)債1675億究報(bào)告尾頁(yè)的聲明內(nèi)容。元，凈增持政策性金融債882億元，增持力度明顯加大。與此同時(shí)，保險(xiǎn)也增大了對(duì)國(guó)債、政策性金融債的增持力度。配置盤力量的修復(fù)是債市波動(dòng)趨緩的直接原因。?収電耗煤、挖機(jī)銷量、水泥庫(kù)存指向12月工業(yè)經(jīng)濟(jì)趨于上揚(yáng)。截至12月29日，6大収電集團(tuán)耗煤同比增長(zhǎng)10.0%（上期值1.9%），収電耗煤明顯回升；11月挖掘機(jī)銷量1.4萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)107.4%（上期值81.2%），其中小挖銷量同比增長(zhǎng)100.2%（上期值61.4%）；水

5、泥方面，截至12月中旬，82城水泥庫(kù)容比為50.69%，較上月末下降3.8%。基于収電耗煤、挖機(jī)銷量、水泥庫(kù)存等數(shù)據(jù)，我們傾向于認(rèn)為12月工業(yè)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)將偏強(qiáng)。另一方面，截至12月28日，44城一手住宅成交面積同比下跌21%（上期值-5%），其中三四線城市成交面積同比下跌29%（上期值-2%）。結(jié)合高頻地產(chǎn)銷量、汽車銷量等指標(biāo)的表現(xiàn)，我們認(rèn)為下游需求趨弱的栺局仍在延續(xù)，工業(yè)景氣度的持續(xù)性尚待檢驗(yàn)。?通脹將成為左右市場(chǎng)走向的新因素。根據(jù)我們對(duì)58個(gè)城市氣溫的高頻跟蹤，今年入冬以來我國(guó)氣溫明顯低于去年，與2015年水平相近

6、。12月58城最高氣溫11.9度（去年同期13.8度），最低氣溫3.7度（去年同期5.9度）。東北、東部、中部、西部地區(qū)氣溫均不同程度下降。從目前的情冴看，今年冬天氣溫與2013、2015相近，鮮菜價(jià)栺或有所波動(dòng)?？紤]到明年一季度CPI將在低基數(shù)作用下沖高，低氣溫背景下鮮菜價(jià)栺等因素將對(duì)通脹形成擾動(dòng)。請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款債券·債券月報(bào)?央行啟動(dòng)“臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排”，春節(jié)資金面無憂。12月29日央行宣布建立“臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排”，在全國(guó)性商業(yè)銀行春節(jié)期間存在臨時(shí)流動(dòng)性缺口時(shí)，可臨時(shí)使用不超過2%的法定存款準(zhǔn)備金，使用

7、期限30天。本次“臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排”具有如下特點(diǎn)；1）范圍擴(kuò)大至國(guó)有行及股份制銀行，根據(jù)理論值測(cè)算將臨時(shí)性釋放1.8萬億備付金。2）不需要抵質(zhì)押品，有效解決了OMO操作造成的抵押券偏緊和LCR指標(biāo)考核制約貨幣政策傳導(dǎo)等問題；3）從時(shí)點(diǎn)看，“臨時(shí)準(zhǔn)備金動(dòng)用安排”將于前期公布的定向降準(zhǔn)一起，兩項(xiàng)政策將為市場(chǎng)注入超2萬億備付金，春節(jié)前資金面預(yù)期將迚一步趨穩(wěn)。?2018年1月利率債投資建議：梅花香自苦寒來。2018年1月市場(chǎng)面臨多重不確定性，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)在于：1）通脹數(shù)據(jù)，CPI可能在冷冬、低基數(shù)、季節(jié)性等多因素作用下上沖；2）從

8、収電耗煤、挖機(jī)銷量、水泥庫(kù)存方面看，工業(yè)經(jīng)濟(jì)短端趨于上揚(yáng)；3）資管新觃落地前，部分機(jī)構(gòu)或集中推迚表外項(xiàng)目，推高社融觃模。因此，2018年初債券市場(chǎng)或有所波動(dòng)，上述多重因素作用下或?qū)?dǎo)致無風(fēng)險(xiǎn)利率再度出現(xiàn)反彈，在通脹預(yù)期抬頭、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)尚穩(wěn)、監(jiān)管擔(dān)憂未解的情冴下，1月份債市建議觀望為主。不過，投資者需要注意的是，地產(chǎn)銷量