淺析換股并購中換股比率的確定

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1、淺析換股并購中換股比率的確定【摘要】文章從換股并購的主要影響因素出發(fā)，分析了當(dāng)前實踐中最常用的三種確定換股比率的方法，并對我國確定換股比率中存在的問題進(jìn)行了分析及提出相應(yīng)的建議。　　【關(guān)鍵詞】換股并購；換股比率；價值　　　　　換股并購是指并購公司通過增發(fā)新股以換取目標(biāo)公司的股份，從而取得目標(biāo)公司控制權(quán)的一種并購方式。相對于現(xiàn)金并購方式，它節(jié)約了交易成本，在一定程度上擺脫了資金規(guī)模的限制，減少了財務(wù)風(fēng)險。因此，換股并購已成為成熟資本市場最常用的并購手段。本文主要分析換股并購中換股比率確定的方法以及存在的問題與建議?！　　　∫?、換股并購的主要影響因素分析　　　?。ㄒ唬┟抗墒找媛实淖兓　?/p>

2、增發(fā)新股可能會對每股收益產(chǎn)生不利的影響。如目標(biāo)公司盈利狀況較差，或支付的價格較高，則會導(dǎo)致并購公司的每股收益減少，進(jìn)而可能導(dǎo)致股價下跌。并購公司的股東就會抵制換股并購；而且企業(yè)管理者也不愿意攤薄公司的每股收益率，因為每股收益率也是衡量管理人員經(jīng)營業(yè)績的一個重要標(biāo)準(zhǔn)。所以在換股并購之前，并購公司要確定是否會發(fā)生這種情況，如果發(fā)生，那么在多大程度上是可以接受的。　　　?。ǘ┟抗蓛糍Y產(chǎn)的變化　　每股凈資產(chǎn)是衡量股東權(quán)益的一項重要標(biāo)準(zhǔn)，它反映了股東持有公司股票的實際價值。如果被并購公司的每股凈資產(chǎn)遠(yuǎn)低于并購公司的，則新股的發(fā)行就會減少并購后公司的每股擁有的凈資產(chǎn)值。這也會對股價造成不利影響

3、。如果采用換股并購方式會導(dǎo)致每股凈資產(chǎn)的下降，并購公司需要考慮這種下降是否會被原有股東接受?！　　　。ㄈ┊?dāng)前每股市價　　當(dāng)前的每股市價水平是并購公司決定采用現(xiàn)金并購或是股票收購的一個主要影響因素。一般而言，在股票市場中處于上升階段的股票價格相對較高，這時以股票作為出資方式可能有利于并購公司，增發(fā)新股對目標(biāo)公司也會具有較強(qiáng)的吸引力。因此，并購公司在采用換股并購時應(yīng)事先考慮本公司股價所處水平，同時還應(yīng)預(yù)測增發(fā)新股會對股價波動帶來多大的影響?！　　　。ㄋ模┎①彿降墓蓹?quán)結(jié)構(gòu)　　由于換股并購方式的一個突出特點(diǎn)就是它對原有股權(quán)比例會產(chǎn)生較大影響，有可能稀釋主要大股東對合并后公司的控制能力。當(dāng)主

4、要大股東的股權(quán)稀釋到不能有效控制合并后公司時，而其又不愿意放棄公司的控制權(quán)，主要大股東就將反對合并。因而并購公司必須首先確定主要大股東在多大程度上可以接受股權(quán)的淡化?！　　　。ㄎ澹┊?dāng)前股息收益率　　新股發(fā)行往往與并購公司原有的股息政策有一定聯(lián)系，一般而言，股東都希望得到較高的股息收益率。在股息收益率較高的情況下，發(fā)行固定利率較低的債權(quán)證券更為有利；反之，如果股息收益率較低，增發(fā)新股就比各種形式的借貸更為有利。因此，并購公司在收購活動的實際操作中，要比較股息收益率和借貸率的高低，以決定采用何種方式出資。　　　　二、換股比率的確定方法及評價　　　　換股比率是指為換取一股目標(biāo)公司的股份而需

5、付出的并購公司的股份數(shù)量。換股比率的確定是換股并購的核心財務(wù)問題，它會影響到雙方股東在并購后的公司中所擁有的權(quán)益份額，因而比現(xiàn)金并購中單純對目標(biāo)公司進(jìn)行評估要復(fù)雜得多。在換股并購的實踐中一般采用每股收益法，每股市價法和每股凈資產(chǎn)法來計算換股比率。　　　?。ㄒ唬┟抗墒找娣ā　∶抗墒找娣ㄊ且怨静①徢案髯缘拿抗墒找鏋榛A(chǔ)確定換股比例的方法。其理論基礎(chǔ)是股票的價值取決于公司的盈利能力，而每股收益是公司盈利能力的反映，按照此換股比例進(jìn)行合并，可以保證合并后雙方每股收益不被稀釋。但是該種方法的缺陷是沒有考慮公司的成長性、風(fēng)險水平對公司盈利能力的影響以及合并后每股收益的變動情況，而且每股收益有時

6、易受公司有關(guān)人員的操縱，缺乏可靠性。另外，在我國目前上市公司的股份分為流通股和非流通股的情況下，此方法沒有充分顧及到流通股股東的利益。若在合并雙方的成長率相同，合并后無增加收益的情況下，該種方法是適用的。若合并的一方或雙方的每股收益為負(fù)時，這種方法就不適用了?！　　　。ǘ┟抗墒袃r法　　每股市價法是以并購各方每股市價為基礎(chǔ)確定換股比例的方法。其理論依據(jù)是股票價格不僅能夠反映公司當(dāng)前的盈利能力，而且能夠反映其成長性及風(fēng)險特點(diǎn)和合并公司雙方的內(nèi)在價值。以每股市價為基礎(chǔ)確定換股比例運(yùn)營的前提條件是：合并雙方均為上市公司、其股票均在健全有效、充分競爭的同一股票市場上活躍的交易。此時，以股票市

7、價作為換股比例，充分考慮了合并雙方的股東利益，容易為股東所接受。而此種方法的不足是由于股票市場上的價格受股票數(shù)量、市場交易情況、投機(jī)性等眾多因素的影響，往往具有短期波動性，使市場價格通常與公司的內(nèi)在價值存在較大偏差，直接根據(jù)股票市價計算的換股比例相對不夠可靠、準(zhǔn)確。值得注意的是：在我國目前的國情下，上市公司的股份分為流通股和非流通股兩類，股票市場也還不是一個充分有效的市場，流通股票的市場價格與公司的總股本、流通股總股數(shù)的規(guī)模有很大的相關(guān)性，在公司股本尚未全