匯率波動對我國外貿行業(yè)利潤的影響研究

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1、匯率波動對我國外貿行業(yè)利潤的影響研究《國際貿易問題~2012年第3期國際金融匯率波動對我國外貿行業(yè)利潤的影晌研究谷任張衛(wèi)國摘要:基于我國資本市場特征的資產(chǎn)定價假設，構建了基于時變風險溢價的條件期望資產(chǎn)定價模型，估計我國貿易行業(yè)的匯率風險暴露佳，并進一步借助面板數(shù)據(jù)固定效應與隨機效應方法估計了決定匯率風險暴露的影響因素。研究發(fā)現(xiàn)，匯率波動對我國進出口行業(yè)利潤有著十分明顯的時變影響，尤其在匯改以后匯率波動對行業(yè)利潤率的影響更大，受影響的行業(yè)面更廣。我國進出口行業(yè)間的匯率風險暴露差異較大，存在著四種行業(yè)匯率風險暴露情況，各行業(yè)不同的暴露特征與海外銷售收入、企業(yè)規(guī)模、海外成本和流動性水

2、平等因素密切相關。關鍵詞:匯率風險暴露;行業(yè)利潤;影響因素一、引言我國在2005年7月匯率制度改革之后，人民幣匯率升值速度與波動幅度明顯加大，匯率成為影響我國進出口商品定價的重要參數(shù)，目前國內文獻多從這一角度研究，分析匯率波動對我國進出口貿易行業(yè)的價格傳導效應(盧向前等，2005;胡冬梅等，2010)0然而，匯率波動還會通過改變企業(yè)(或行業(yè))未來現(xiàn)金流的期望價值而影響企業(yè)(或行業(yè))利潤，這種影響被定義為企業(yè)(或行業(yè))相對于本幣匯率隨機波動的敏感度，即匯率風險暴露(exchangerateexposure)①。測量匯率波動對一國企業(yè)(或行業(yè))利潤的影響是一個非常復雜且十分重要的財

3、務問題，現(xiàn)已成為國際金融研究的熱點之一(Domìnguez，Tesar,2006)。由于企業(yè)利潤的會計數(shù)據(jù)不易獲得，因此，國際上關于匯率風險暴露的研究多用股票收益替代利潤，分析發(fā)達國家(和地區(qū))股票市場中跨國企業(yè)的匯率風險暴露。依據(jù)其所采用的基本模型不同，現(xiàn)有國際研究大致分為兩類:第一類主要基于Jorion(199><>91)含匯率因子的多因素企業(yè)收益模型，使用歷史數(shù)據(jù)估計股票收益對匯率波動的敏感度(Amihud，1994;Williamson,2001)，但該類研究的結論基本都是貿易企業(yè)利潤的匯率風險暴露值很小、甚至為零，這顯然與現(xiàn)實不符。Doidge(2006)在Jorio

4、n的傳統(tǒng)分析框架下，考慮企業(yè)的外匯風險暴露是隨時間而改變[基金項目]本文獲得廣東省普通離校人文社會科學重大攻關項目;國際金融危機背景下廣東經(jīng)濟的金融風險測定及管理研究;及華南理工大學中央高?；究蒲袠I(yè)務項目(2∞9SM0017)的資助。谷任:華南理工大學經(jīng)濟與貿易學院510006電子信箱guren@scut.edu;張衛(wèi)國:華南理工大學工商管理學院。①該定義最初J由Adler和Dumas(1984)提出，并被廣泛接受。Fhu9ω可IE4國際金融《國際貿易問題}2012年第3期的，最終得到匯率波動對企業(yè)利潤存在顯著影響的結論;第二類在資本資產(chǎn)定價模型(CAPM)基礎上采用事前期望

5、數(shù)據(jù)，經(jīng)研究發(fā)現(xiàn)，不同發(fā)達國家的企業(yè)間存在顯著的匯率風險暴露差異(Allayannis、Ihr氈，2001;Carrieri,2006)。目前國內關于匯率風險暴露的研究尚不多見，吳娓等(2007)使用Jorion的模型對我國企業(yè)外匯風險暴露程度進行了簡單測量ο總之，上述研究文獻表明匯率波動對企業(yè)利潤的影響是肯定存在的。然而已有文獻主要集中在企業(yè)和國家層面進行探討，而關于行業(yè)層面匯率風險暴露問題的討論尤顯不足。在研究匯率波動對行業(yè)利潤的影響時，一般沿用Jorion的多因素企業(yè)收益模型或者利用CAPM模型進行測量。然而這些方法通常使用固定參數(shù)和簡單回歸方法進行研究，忽略了匯率風險暴

6、露的時變特征，容易低估匯率風險暴露程度。利用簡單的CAPM模型進行測量，股票收益率和匯率波動之間的關系可能受到來自資本市場本身特征因素的干擾。此外，國內外學者對新興市場匯率風險暴露的研究十分少見。二、研究設計1.基礎模型筆者旨在分析匯率波動對一國行業(yè)利潤的影響程度，即行業(yè)利潤的匯率風險暴露，記為:ù;=dln'lT;/dlnE(1)其中1'};為行業(yè)i的匯率風險暴露'lT;為行業(yè)i的稅前利潤，E為直接標價法下的匯率。假設稅率和貼現(xiàn)因子為常數(shù)，行業(yè)價值可以表示為行業(yè)稅后利潤的貼現(xiàn)價值，數(shù)學式表達如下:V,=[(1-1;)/ρ]τT;(2)其中，V為行

7、業(yè)i的價值1;為稅率p為貼現(xiàn)因子。根據(jù)Williams(1938)的股利貼現(xiàn)模型(DDM)，可用行業(yè)股票收益貼現(xiàn)來表示行業(yè)價值。利潤變動最終可表示為行業(yè)股票收益變動減去由市場因子和其他宏觀因子所引起的市場價值變動的函數(shù)，即:dlnτ;=dlnR-??;MdlnRM(3)其中，R，表示行業(yè)i的股票收益率RM表示該國的股票市場指數(shù)收益率，自;M表示行業(yè)i的收益與股票市場指數(shù)收益的貝塔值。將式(1)代人式(3)，并整理可得:dlnR=??'MdlnRM+??,dlnE(4)式(4)表示股