剖析行為金融學(xué)論文

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1、剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文剖析行為金融學(xué)論文　　摘要：行為金融學(xué)(behavioralfinance，BF)作為新興的金融學(xué)分支與占據(jù)金融學(xué)統(tǒng)治地位已經(jīng)有三十年之久的有效市場(chǎng)假說(efficientmarkethypothesis,EMH)，對(duì)金融學(xué)的基礎(chǔ)——套利，投資人理性以及自1980年代以來涌現(xiàn)出來的大量異?，F(xiàn)象進(jìn)行了達(dá)二十年之長(zhǎng)的爭(zhēng)論，雙方此消彼長(zhǎng)，加

2、深了人們對(duì)金融市場(chǎng)的理解，促進(jìn)了金融學(xué)向更廣更深的方向發(fā)展?！　∫?、介紹　　在傳統(tǒng)金融學(xué)的范式中，“理性”意味著兩個(gè)方面：首先，代理人的信仰是正確的：他們用于預(yù)測(cè)未知變量未來實(shí)現(xiàn)的主觀分布就是那些被抽取實(shí)現(xiàn)的分布。其次，給定他們的信仰，在與Savage的主觀期望效用概念相一致的意義上，代理人做出正?？山邮艿倪x擇?！　F是一種研究金融市場(chǎng)嶄新方法，至少部分地以對(duì)傳統(tǒng)范例面臨的困難做出反應(yīng)的面貌出現(xiàn)的。廣義上，BF認(rèn)為通過使用某些代理人不是完全理性的模型，可以更好的理解某些金融現(xiàn)象。在某些行為金融學(xué)模型中，代理人的信仰不完全正確，

3、大都是因?yàn)椴磺‘?dāng)?shù)膽?yīng)用貝葉斯法則。在另一些模型中，代理人的信仰是正確的但做出的選擇通常是有疑問的，與SEU不相容?！　F最大的成功之一是一系列理論文章表明在理性交易者和非理性交易者相互影響的經(jīng)濟(jì)體中，非理性對(duì)價(jià)格的影響是實(shí)質(zhì)性的和長(zhǎng)期的。文獻(xiàn)稱之為“套利限制”，這構(gòu)成了BF的兩大塊之一?！　榱俗龀銮逦念A(yù)測(cè)，行為模型常需要指定代理人的非理性形式。人們究竟怎樣誤用貝葉斯法則或偏離SEU呢？在此引導(dǎo)下，行為經(jīng)濟(jì)學(xué)家們典型地求助于認(rèn)知心理學(xué)家匯編的大量實(shí)驗(yàn)證據(jù)，這些都是關(guān)于人們形成信仰時(shí)潛在的偏誤，和人們的偏好或給定信仰后怎樣做出

4、決策的。因此心理學(xué)構(gòu)成了BF的第二大塊?！　∥覀兛紤]BF的特殊應(yīng)用：理解整個(gè)股市，平均回報(bào)的橫截面情況，封閉式基金定價(jià)；理解投資者特殊群體怎樣選擇其資產(chǎn)組合和跨時(shí)交易；理解證券發(fā)行，資本結(jié)構(gòu)和公司的股利政策。最后總結(jié)和指出未來的研究方向。　　二、套利限制　　2．1市場(chǎng)有效性　　EMH認(rèn)為實(shí)際價(jià)格等于基本價(jià)值。在有效市場(chǎng)中，沒有免費(fèi)午餐：沒有投資策略可以賺得風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的超額回報(bào)。BF認(rèn)為資產(chǎn)價(jià)格的某些特征最有可能用對(duì)基本價(jià)值的偏離來解釋，而且這些偏離是由非理性交易者的存在引起的。對(duì)此種觀點(diǎn)持長(zhǎng)期反對(duì)意見可追溯到Friedman。他認(rèn)

5、為，理性交易者會(huì)很迅速消除非理性交易者引起的偏離現(xiàn)象。本質(zhì)上，這種觀點(diǎn)基于兩個(gè)主張：首先，只要偏離基本價(jià)值——較簡(jiǎn)單地說，誤價(jià)—一一個(gè)有吸引力的投資機(jī)會(huì)產(chǎn)生了。其次，理性交易者將立即抓住機(jī)會(huì)，因此糾正了誤價(jià)。BF對(duì)第二個(gè)主張很少有異議，但對(duì)第一個(gè)主張有爭(zhēng)論。即使當(dāng)一種資產(chǎn)被廣泛的誤價(jià)時(shí)，設(shè)計(jì)糾正這種誤價(jià)的策略可能非常有風(fēng)險(xiǎn)，使之失去了吸引力。因此，誤價(jià)仍是存在?！　±碚摗　≡谇耙还?jié)中，我們強(qiáng)調(diào)了當(dāng)誤價(jià)發(fā)生時(shí)，設(shè)計(jì)糾正它的策略不擔(dān)有風(fēng)險(xiǎn)而且成本昂貴，因此允許誤價(jià)存在的思想?，F(xiàn)在我們就討論一些已確認(rèn)的風(fēng)險(xiǎn)和成本?！　』久骘L(fēng)險(xiǎn)　　關(guān)

6、于某只股票基本價(jià)值的一些壞消息，引起股票進(jìn)一步下跌導(dǎo)致?lián)p失。而且替代性證券很少是完美的，經(jīng)常是高度不完美的，使得消除所有基本面風(fēng)險(xiǎn)成為不可能?！　≡肼暯灰渍唢L(fēng)險(xiǎn)　　指被套利者利用的誤價(jià)在短期內(nèi)惡化的風(fēng)險(xiǎn)。此思想由提出。即使某只股票擁有完美的替代性證券，套利者仍面臨那些本來使這只股票低估的消極投資者更加消極促使估價(jià)進(jìn)一步下跌的風(fēng)險(xiǎn)。一旦想當(dāng)然認(rèn)為估價(jià)不同于其基本價(jià)值是可能的，那么想當(dāng)然認(rèn)為未來價(jià)格運(yùn)動(dòng)將增加發(fā)散性也是可能的。當(dāng)然，如果價(jià)格最終收斂于基本價(jià)值，那么有長(zhǎng)遠(yuǎn)視野的套利者會(huì)對(duì)噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)置之不理。噪聲交易者風(fēng)險(xiǎn)之所以重要

7、是，現(xiàn)實(shí)世界中許多套利者是短視的而非有長(zhǎng)遠(yuǎn)視野的。這是因?yàn)樵S多套利者——職業(yè)資產(chǎn)組合經(jīng)理人——不是管理自有資金，而是代客理財(cái)。用ShleiferandVishny(1997)的話說，這是“大腦與資本的分離”。這種代理特征有重要的后果：缺乏專業(yè)知識(shí)去評(píng)價(jià)套利者策略的投資者，可能簡(jiǎn)單地基于套利者的回報(bào)來評(píng)價(jià)他。如果套利者正試圖利用的誤價(jià)在短期內(nèi)變?cè)鈱?dǎo)致?lián)p失，投資者可能認(rèn)為他不稱職而撤資。套利者遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能等到短期損失過去，此時(shí)恰是投資機(jī)會(huì)最吸引人之時(shí)，他可能被迫過早地變現(xiàn)。這種過早變現(xiàn)的恐懼使他行如短視者。這些問題僅會(huì)使債權(quán)人煩惱，在短

8、期受損后，債權(quán)人看到附屬抵押品貶值，會(huì)要求償還貸款，又引起過早變現(xiàn)。　　執(zhí)行成本　　恰當(dāng)?shù)剡\(yùn)用利用誤價(jià)的策略經(jīng)常是很困難的。許多困難與賣空證券有關(guān)，而這是套利者為了避免基本面風(fēng)險(xiǎn)所必須做的。對(duì)大部分貨幣管理人——特別是養(yǎng)老基金管理人和共同基金管理人——賣空是不允