股票市場知情交易者的定價策略與信息揭示

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1、股票市場知情交易者的定價策略與信息揭示：在不完全競爭的市場框架下，建立交易者結(jié)構(gòu)為“知情交易者、理性交易者和噪聲交易者”的股票市場均衡價格博弈模型，研究精練貝葉斯均衡下知情交易者的分離、混同定價策略。分析表明：當(dāng)收到利好信息時，知情交易者偏好分離均衡，將完全揭示信息；而收到利空信息時，知情交易者偏好混同均衡，將隱藏部分信息。這為“個股收益正偏”現(xiàn)象及“酌情揭示”假說的理論解釋提供了一個新的視角。　　關(guān)鍵詞：精練貝葉斯均衡；分離均衡；混同均衡；信息揭示；信息隱藏；知情交易者；理性交易者；噪聲交易者；“酌情揭示”假說；個股收益正偏　?。邯〧224.

2、32；F830.91文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A：16748131（2012）04005006　　PricingStrategyandInformationDisclosure　　ofInformedTradersinStockMarket　　—TheoreticalExplanationon“PositivelybiasedIndividualStockEarnings”and　　“ConditionedInformationDisclosure”BasedonInvestorBehaviors　　TAOKe,ZHANGJie　　(

3、SchoolofFinance,NanjingAuditUniversity,Nanjing211815,China)　　Abstract:Underanonpletelypetitivemarketframeemodelofequilibriumpriceinstockmarketbasedonthetraderstructureofinformedtraders,rationaltradersandnoisetradersandstudythepricingstrategyoftheinformedtradersunderthesepara

4、tingequilibriumandthepoolingequilibriumoftherefinedBayesianequilibrium.Theconclusiondemonstratesthat,edtradersreceivefavorableinformation,theyprefertheseparatingequilibriumandationpletely,butation,theypreferthepoolingequilibriumandeinformation,ationdisclosure”.　　Key;separatin

5、gequilibrium;poolingequilibrium;informationdisclosure;informationhiding;informedtrader;rationaltrader;noisetrader;hypothesisof“conditionedinformationdisclosure”;positivelybiasedindividualstockearnings　　一、引言　　理性預(yù)期均衡價格框架下的信息完全揭示將不可避免遇到格羅斯曼—斯蒂格里茨悖論，即在完全競爭的證券市場中，如果不確定性僅僅于證券未來收益

6、的隨機(jī)性，則完全揭示的競爭性理性預(yù)期均衡不具有穩(wěn)定性，甚至不存在。對此，一些理論研究只是在完全競爭的框架下引入“噪音”，而更多的研究則是在不完全競爭的背景下展開。　　Jackson等（1991）發(fā)現(xiàn)即使均衡價格能完全揭示信息，交易仍有偏好私人信息的動機(jī)。Kyle（1985）在做市商背景下用動態(tài)模型說明了知情交易者的信息逐漸融入價格，市場深度決定了信息揭示的程度。Hong等（2001）假設(shè)市場中存在理性套利者，在異質(zhì)信念框架下發(fā)現(xiàn)交易者的意見分歧能導(dǎo)致信息的不完全揭示，悲觀信息可能被進(jìn)一步隱藏，以至于能導(dǎo)致市場崩潰。Laffont等（1990

7、）在大戶與散戶的背景下運(yùn)用博弈論探討了分離均衡與混同均衡下證券價格的確定，發(fā)現(xiàn)均衡中大戶收到的利好與利空差距足夠接近時，大戶偏好混同均衡，有動機(jī)隱瞞私人信息，因而市場是非有效的。張圣平（2002）對Laffont等（1990）的模型做了離散分析，并且通過調(diào)整大戶的期望效用以還原大戶為知情者的本來面目，得到利好與利空之差的取值范圍以及大戶與散戶各自的偏好策略。肖欣榮等（2002）假設(shè)大戶為風(fēng)險厭惡型，發(fā)現(xiàn)大戶的定價策略與風(fēng)險厭惡系數(shù)有關(guān)。周隆斌等（2005）將散戶投資者的過度自信這一心理特征引入博弈框架，發(fā)現(xiàn)散戶過度自信的平均水平越高，大戶越容易通過

8、其市場影響力操縱散戶的信念和行為。　　陶可，張杰:股票市場知情交易者的定價策略與信息揭示　　但是，Laffont等（19