基于馬柯維茨模型的ppp項(xiàng)目股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整研究

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1、基于馬柯維茨模型的PPP項(xiàng)目股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整研究　　　　【摘要】股權(quán)結(jié)構(gòu)合理設(shè)計(jì)與調(diào)整關(guān)乎PPP項(xiàng)目的成敗，然而由于股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)及調(diào)整受參與方利益目標(biāo)、風(fēng)險(xiǎn)承受能力、項(xiàng)目經(jīng)營策略、項(xiàng)目實(shí)施階段、宏觀經(jīng)濟(jì)等眾多因素影響，目前尚無普適性原則。在比較、總結(jié)國內(nèi)外典型股權(quán)結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)方法的基礎(chǔ)上，借助證券投資組合風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)的思路，提出基于馬柯維茨模型的PPP股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整模型，該方法能夠幫助政府在風(fēng)險(xiǎn)可控范圍內(nèi)對(duì)于項(xiàng)目不同實(shí)施階段選擇恰當(dāng)股東組合，并調(diào)整各參與股東投資比例，可為地方政府及私人投資方對(duì)PPP項(xiàng)目不同實(shí)施階段

2、的股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整提供決策參考。下載論文網(wǎng)/3/　　【關(guān)鍵詞】PPP項(xiàng)目；股權(quán)結(jié)構(gòu)；風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)；馬柯維茨模型　　【中圖分類號(hào)】　【文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼】A【文章編號(hào)】1004-5937（2018）04-0047-05　　一、PPP項(xiàng)目股權(quán)結(jié)構(gòu)研究現(xiàn)狀評(píng)述　?。ㄒ唬㏄PP項(xiàng)目股東選擇研究現(xiàn)狀　　PPP（Public-PrivatePartnership）作為一種公私合作融資模式，已在公共基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域得到了廣泛應(yīng)用。作為融資模式，PPP項(xiàng)目的核心是資本結(jié)構(gòu)，而合理的債務(wù)和權(quán)益比例作為資本結(jié)構(gòu)核心問題則成為了PPP項(xiàng)目成功

3、的關(guān)鍵[1]。在PPP項(xiàng)目股東選擇方面，左廷亮等[2]發(fā)現(xiàn)對(duì)于普通投資者而言，專業(yè)運(yùn)營商作為項(xiàng)目公司股東更有利于增加項(xiàng)目整體收益；Zhang[3]則指出為保障PPP項(xiàng)目順利實(shí)施，一般會(huì)選擇以獲取項(xiàng)目運(yùn)營利潤分紅為目的股東來參與；胡一石等[4]研究發(fā)現(xiàn)多元化的股東組合有利于項(xiàng)目代理成本的下降，從而提升項(xiàng)目實(shí)施效率，項(xiàng)目資本結(jié)構(gòu)的合理確定可以有效地控制項(xiàng)目負(fù)債經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)；此外，有學(xué)者認(rèn)為股東會(huì)根據(jù)對(duì)項(xiàng)目未來的發(fā)展信心來決定投入股本金的多少，而股東對(duì)公司的參與及控制程度也可以通過股東權(quán)益比例來反映，項(xiàng)目公司內(nèi)

4、部股東的變動(dòng)有利于提高公司的治理效力，擴(kuò)大公司規(guī)模?！　。ǘ㏄PP?目股權(quán)結(jié)構(gòu)決策研究現(xiàn)狀　　在PPP項(xiàng)目股權(quán)結(jié)構(gòu)模型研究方面，葉蘇東[5]在原有私營投資項(xiàng)目評(píng)價(jià)方法基礎(chǔ)上提出NPV-at-risk法，該方法基于置信水平，綜合了加權(quán)資本平均成本法和期望值法，并考慮風(fēng)險(xiǎn)因素的影響，為社會(huì)資本參與基礎(chǔ)設(shè)施項(xiàng)目投資提供了較為有效的評(píng)價(jià)方法；Zhang[3]綜合項(xiàng)目、股東、項(xiàng)目財(cái)務(wù)安全性等因素，打破原有單獨(dú)依賴某一指標(biāo)得出項(xiàng)目最優(yōu)資產(chǎn)負(fù)債率的局限，并在對(duì)PPP項(xiàng)目的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究時(shí)提出股權(quán)內(nèi)部收益率（

5、IRRE）的概念，指出當(dāng)股權(quán)內(nèi)部收益率最大時(shí)，項(xiàng)目具有最優(yōu)資產(chǎn)負(fù)債率。張學(xué)清采用蒙特卡洛模擬技術(shù)來分析項(xiàng)目成本變動(dòng)情況，該研究雖然考慮了資產(chǎn)負(fù)債率的多個(gè)影響因素，但項(xiàng)目財(cái)務(wù)指標(biāo)邊界仍舊依靠經(jīng)驗(yàn)因素。　　此后有部分學(xué)者嘗試以定量方式確定股權(quán)結(jié)構(gòu)，如袁永博等[6]利用蒙特卡洛技術(shù)構(gòu)建了項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化模型；孫慧等[7]運(yùn)用博弈論的方法對(duì)私營財(cái)團(tuán)價(jià)格決策與項(xiàng)目最優(yōu)股權(quán)結(jié)構(gòu)之間的影響進(jìn)行研究；劉宇文[8]在權(quán)衡理論的基礎(chǔ)上引入Leland模型計(jì)算即期不同資產(chǎn)負(fù)債率對(duì)項(xiàng)目各方的影響；馬若微等[9]將Shaple

6、y模型引入到基建項(xiàng)目規(guī)劃中用來確定公私合營模式的股權(quán)結(jié)構(gòu)；張?jiān)迫A等[10]建立不完全契約視角下PPP項(xiàng)目剩余控制權(quán)優(yōu)化配置數(shù)學(xué)模型，將PPP項(xiàng)目剩余控制權(quán)由初始股權(quán)的一維關(guān)系拓展到初始股權(quán)、公私能力差異性以及目標(biāo)差異性的三維關(guān)系。除此之外，還有部分學(xué)者將物有所值（VFM）理論以及財(cái)務(wù)成本理論引入PPP項(xiàng)目股權(quán)結(jié)構(gòu)研究中，從融資結(jié)構(gòu)優(yōu)化財(cái)務(wù)指標(biāo)體系入手，運(yùn)用層次分析法及灰色評(píng)價(jià)法構(gòu)建項(xiàng)目資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化評(píng)價(jià)模型，對(duì)項(xiàng)目融資成本、融資風(fēng)險(xiǎn)及項(xiàng)目生存能力、盈利能力等做出判斷，最終得出項(xiàng)目資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化決策?！　?/p>

7、綜上所述，以往有關(guān)PPP項(xiàng)目股權(quán)結(jié)構(gòu)的研究主要集中在利用博弈論等模型對(duì)項(xiàng)目整體的資本結(jié)構(gòu)進(jìn)行研究，鮮有細(xì)化到股權(quán)投資占比。本文突破以往博弈論等方法對(duì)項(xiàng)目融資結(jié)構(gòu)的研究，首次將證券投資組合思想引用到PPP項(xiàng)目股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整中，通過對(duì)PPP項(xiàng)目運(yùn)行中可預(yù)測風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行識(shí)別、分配來達(dá)到對(duì)已有股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整的目的，并以養(yǎng)老服務(wù)項(xiàng)目為例，就PPP項(xiàng)目潛在股東選擇及PPP項(xiàng)目運(yùn)行中各投資方股權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)行了系統(tǒng)性闡述?！　《?、PPP項(xiàng)目潛在股東選擇　　PPP項(xiàng)目在確定股本金及債務(wù)資金比例后，需要對(duì)項(xiàng)目的股權(quán)結(jié)構(gòu)進(jìn)行合理、

8、科學(xué)的確定，PPP項(xiàng)目股權(quán)結(jié)構(gòu)研究主要包括兩大方面的內(nèi)容，一是PPP項(xiàng)目潛在股東組合選擇，二是各潛在股東間投資比例的確定及調(diào)整?！　”疚耐ㄟ^對(duì)涵蓋高速公路、橋梁、地鐵、隧道、水廠、電廠、公用設(shè)施等26個(gè)國內(nèi)外典型PPP項(xiàng)目案例資料進(jìn)行分析，匯總得出各類項(xiàng)目的可行發(fā)起人構(gòu)成，具體情況如表1所示。　　由表1可知，不同類型的項(xiàng)目其發(fā)起人構(gòu)成一般不同，而同一類型項(xiàng)目的發(fā)起人構(gòu)成組合也并不唯一，不同發(fā)起人參與PPP項(xiàng)目的目的以及自身能力優(yōu)勢各有不同，在PPP項(xiàng)目發(fā)