定增基金“貓冬”

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1、定增基金“貓冬”　　　　紅極一時的定增基金隨著A股生態(tài)變化而走下收益神壇。新的監(jiān)管和再融資政策下，如何選擇、鎖定和退出定增基金？下載論文網(wǎng)　　自2006年以來，定向增發(fā)成為上市公司再融資的主流。在2016年A股定增突破萬億元，是IPO融資的10倍，成為A股市場上最大的股權(quán)融資。定增基金運勢而生，從2015年的4家公募機構(gòu)試水4只公募定增基金，累計規(guī)模只有億元；到2016年年底已有17家公募基金公司累計發(fā)行了31只公募定增主題基金，基金資產(chǎn)凈值累計為億元。到2017年一季度，定增主題（權(quán)益類）的基金產(chǎn)品有43只，規(guī)模高達億元。然而，定增市場在快速實現(xiàn)萬億元規(guī)模之后，已?迎來了最嚴(yán)厲

2、的監(jiān)管。2017年5月27日，《上市公司股東、董監(jiān)高減持股份的若干規(guī)定》（下稱“減持新規(guī)”）發(fā)布執(zhí)行，進一步嚴(yán)控定增資金退出。現(xiàn)如今，超過500億元規(guī)模的數(shù)十只定增基金是否會重蹈分級基金覆轍，在嚴(yán)監(jiān)管下一蹶不振？A股運行軌跡巨變當(dāng)前，定增基金已有不小折價，但在討論如何從定增基金折價中套利和退出之前，先看看與之密不可分的A股生態(tài)變化。由再融資新規(guī)、減持新規(guī)以及2016年發(fā)布的重組新規(guī)所組成的一攬子監(jiān)管措施，對定增形成了全面制約，壓縮制度套利，緩解市場壓力，而這也將最終推動再融資生態(tài)的重塑。定增市場正經(jīng)歷著一場變化：風(fēng)險增加，收益下滑，以前趨之若鶩，現(xiàn)在猶豫不決，部分投資者放棄或減少

3、在定增方向的資產(chǎn)配置。在市場人士看來，一“熱”一“冷”的急劇轉(zhuǎn)換，反映定增市場的格局和規(guī)律正在深層次的改變。這一變化絕非短期現(xiàn)象，或?qū)㈤L期顯效。可以預(yù)見的是，2017年的再融資規(guī)模不會再像2016年那般瘋狂。這對于小盤股來說，依靠定增收購講“故事”的模式也將不再延續(xù)，炒作預(yù)期勢必降溫。在二級市場上，“炒殼”邏輯正在變化。隨著市場不斷擴容、監(jiān)管手段趨于務(wù)實，“殼資源”貶值將成為大概率事件。在新股發(fā)行“堰塞湖”完全疏解之前，“殼資源”的價值或會繼續(xù)存在。但若能建立起良性的新陳代謝機制，“炒殼”熱終將成為過去式，花式“保殼”現(xiàn)象也將不斷減少，市場邏輯將回歸價值投資。僅5月份以來，就有至

4、少10家公司發(fā)布終止重組公告。而年初至今，已有近90家公司重組擱淺。公告顯示，終止理由“內(nèi)”“外”兼有。內(nèi)部原因如因核心條款（標(biāo)的估值、業(yè)績承諾）等未達一致；部分終止重組原因則被歸咎為市場環(huán)境變化、行業(yè)政策有待明確等。但頻繁出現(xiàn)的重組終止背后，也反映出近期市場估值水平發(fā)生變化、監(jiān)管層持續(xù)增強重組規(guī)范性的趨勢。譬如，在減持新規(guī)發(fā)布后第一周，5月31日晚間，綠景控股（）宣布申請撤回定增申請文件，成為減持新規(guī)實施后的首個調(diào)整定增計劃的案例。隨后，內(nèi)蒙華電（）宣布終止定增，轉(zhuǎn)而啟動可轉(zhuǎn)債發(fā)行。對于變動原因，兩家公司均提及：政策法規(guī)、資本市場環(huán)境等已發(fā)生較大變化。減持新規(guī)對定增基金的影響端

5、午節(jié)前“減持新規(guī)”發(fā)布的同時，上交所和深交所分別發(fā)布配套《實施細則》，減持新規(guī)將定增股股東的減持納入監(jiān)管范圍，并對減持比例進行了嚴(yán)格限制，新規(guī)通過比例限制和鎖定期要求直接拉長了定增股的減持時間，假設(shè)持股比例在10%以內(nèi)，定增股完成減持所需時間將較原來延長半年以上。通常來看，在定增股減持時間拉長的情況下，新規(guī)對定增基金的影響主要體現(xiàn)在封閉期延長后的到期贖回風(fēng)險和流動性降低帶來的補折價風(fēng)險，且具體影響程度與基金定增倉位高低和封閉期長短有關(guān)：封閉期較短的高倉位定增基金（目前場內(nèi)定增基金以年封閉期為主）將受到較大影響，由于在封閉期內(nèi)沒有充足的時間完成定增股權(quán)的退出，且高倉位導(dǎo)致風(fēng)險程度偏

6、高，將面臨較大的贖回風(fēng)險。同時，減持時間拉長后，定增基金的實際封閉期延長，折價水平理應(yīng)相應(yīng)擴大。對于封閉期較長的定增基金（通常為3-5年），長封閉期的設(shè)置為其完成減持預(yù)留了一定的時間，因而到期后的贖回壓力和當(dāng)前的補折價壓力較小。從市場情況看，新規(guī)后首周定增基金的價格跌幅較之前明顯放大，且價格漲跌和凈值收益出現(xiàn)背離，折價水平進一步擴大，表明減持新規(guī)確實為定增基金帶來了負面影響。新規(guī)后首日，高倉位、存續(xù)期短的定增基金跌幅居前，剩余期限在1年以內(nèi)、定增倉位在70%-80%的定增基金首日平均跌幅近5個點；剩余期限在3-5年、定增倉位在70%-80%的定增基金首日平均跌幅近4個點。理性分辨

7、定增基金根據(jù)是否上市，將定增基金分為兩種不同的類型。第一類：非上市交易的定增基金。采取申購贖回的方式進行投資，申購時需考慮當(dāng)前市場趨勢、名義凈值相對于實際凈值的折價幅度等因素，綜合衡量，做出理性的投資決策。第二類：上市交易的定增基金。這類基金多采取封閉運作，到期轉(zhuǎn)LOF，或者定期開放，接受申購贖回。目前，上市交易的定增基金基本上處于名義折價狀態(tài)，實際折價更大，在場內(nèi)買入具有相當(dāng)大的優(yōu)勢：在市場上行時，持有到期，選擇贖回，能夠獲得股價上漲和實際折價消失這兩部分收益；當(dāng)市場下跌時，買