我國(guó)上市公司股權(quán)融資偏好分析(1)

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1、我國(guó)上市公司股權(quán)融資偏好分析(1)摘要我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)10多年的發(fā)展，已具備一定的規(guī)模，但在融資方式上偏好于股權(quán)融資，這與啄食順序原則是相悖的。上市公司強(qiáng)烈的股權(quán)融資偏好對(duì)資本使用效率、股票市場(chǎng)資源配置、企業(yè)債券市場(chǎng)發(fā)展、貨幣政策的實(shí)施都將產(chǎn)生極其不良的影響。分析了形成股權(quán)融資偏好的直接原因和深層原因，即股權(quán)融資成本偏低和我國(guó)證券市場(chǎng)制度及政策不完善；并提出了規(guī)范我國(guó)上市公司股權(quán)融資偏好的對(duì)策與措施，即通過(guò)制度創(chuàng)新來(lái)完善市場(chǎng)規(guī)則，完善公司法人治理結(jié)構(gòu)，引入EVA業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)等。　　關(guān)鍵詞融資結(jié)構(gòu)股權(quán)融資股權(quán)融資偏好1我國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)及股權(quán)融資偏好　　融資

2、是指企業(yè)根據(jù)自身生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、對(duì)外投資以及調(diào)整資本結(jié)構(gòu)的需要，通過(guò)各種融資渠道經(jīng)濟(jì)有效地為企業(yè)融通資金的行為。企業(yè)的資金主要有內(nèi)源融資和外源融資兩個(gè)渠道，其中內(nèi)源融資主要是指企業(yè)的自有資金和在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過(guò)程中的資金積累部分；外源融資即企業(yè)的外部資金部分，主要包括直接融資和間接融資兩類方式。直接融資是指企業(yè)進(jìn)行的首次上市募集資金、配股和增發(fā)等股權(quán)融資活動(dòng)，所以也稱為股權(quán)融資；間接融資是指企業(yè)資金來(lái)自于銀行、非銀行金融機(jī)構(gòu)的貸款等債權(quán)融資活動(dòng)，所以也稱為債務(wù)融資。　　我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)10多年的發(fā)展，已具備一定的規(guī)模。到目前為止，上海、深圳兩地的證券交易所已先后有1

3、100多家上市公司的股票發(fā)行、交易，其中不少上市公司又進(jìn)一步通過(guò)配股、增發(fā)等方式募集了大量資金，股票市場(chǎng)的大規(guī)模發(fā)展為上市公司進(jìn)行外部股權(quán)融資創(chuàng)造了極其重要的場(chǎng)所?？梢哉f(shuō)，股票成為上市公司更為偏好的融資方式，而對(duì)于銀行借款、發(fā)行債券等債務(wù)融資方式，上市公司卻不太熱衷。研究表明，我國(guó)上市公司的內(nèi)源融資在融資結(jié)構(gòu)中的比例是非常低的，外源融資比例遠(yuǎn)高于內(nèi)源融資，而那些“未分配利潤(rùn)”為負(fù)的上市公司幾乎是完全依賴外源融資。其次，在外源融資中，股權(quán)融資所占比重平均超過(guò)了50%，其中上市公司通過(guò)股票市場(chǎng)公開(kāi)發(fā)行A股進(jìn)行的股權(quán)融資在全部股權(quán)融資資本中的比例平均達(dá)到了17

4、%左右的水平，并且隨著股票市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展，有理由認(rèn)為這一比例的平均水平還將繼續(xù)快速上升。所以不難看出我國(guó)上市公司的融資順序表現(xiàn)為股權(quán)融資、短期債務(wù)融資、長(zhǎng)期債務(wù)融資和內(nèi)源融資。（lw.nSeAc.編輯發(fā)布）　　但是，在西方企業(yè)融資結(jié)構(gòu)中，根據(jù)啄食順序原則，企業(yè)融資方式的選擇順序首先是內(nèi)部股權(quán)融資，其次是債務(wù)融資，最后才是外部股權(quán)融資。從美、英、德、加、法、意、日等西方7國(guó)平均水平來(lái)看，內(nèi)源融資比例高達(dá)55.71%，外源融資比例為44.29%；而在外源融資中，來(lái)自金融市場(chǎng)的股權(quán)融資僅占融資總額的10.86%，而來(lái)自金融機(jī)構(gòu)的債務(wù)融資則占32%。可見(jiàn)，西方

5、7國(guó)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的實(shí)際情況與啄食順序假說(shuō)是符合的，而我國(guó)上市公司的融資順序與現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論關(guān)于啄食順序原則存在明顯的沖突。造成這種局面的原因是多方面的，有上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理的問(wèn)題，也有債券市場(chǎng)不發(fā)達(dá)、目前的股票融資成本較低等原因。我們將中國(guó)上市公司融資結(jié)構(gòu)的上述特征稱為股權(quán)融資偏好。2上市公司股權(quán)融資偏好的原因分析2．1股權(quán)融資成本偏低——股權(quán)融資偏好的直接動(dòng)因　　無(wú)論是債務(wù)融資還是股權(quán)融資，上市公司的任何一種融資方式都是有成本的，而評(píng)價(jià)上市公司外源融資策略合理與否及融資結(jié)構(gòu)優(yōu)劣的最重要的標(biāo)準(zhǔn)或出發(fā)點(diǎn)就是上市公司的融資成本。從理論上說(shuō)，股權(quán)融資成本

6、高于債權(quán)融資成本，因?yàn)閭鶆?wù)融資時(shí)利息可以在稅前支付，即利息有抵稅作用，而股利的支付只能在稅后，沒(méi)有抵稅作用；另外，相對(duì)于債權(quán)投資者而言，股權(quán)投資者要承擔(dān)更大的風(fēng)險(xiǎn)，從而要求更大的投資回報(bào)。在我國(guó)，有關(guān)股權(quán)融資和債權(quán)融資成本的高低，目前有兩種觀點(diǎn)，一種觀點(diǎn)認(rèn)為股權(quán)融資成本高于債權(quán)融資成本；另一種觀點(diǎn)認(rèn)為股權(quán)融資成本低于債權(quán)融資成本。本文傾向于后一種觀點(diǎn)，原因基于以下幾點(diǎn)考慮：　　由于股權(quán)的高度集中，分紅派息由大股東控制，小股東沒(méi)有話語(yǔ)權(quán)，融資成本在很大程度上代表大股東的成本，股權(quán)融資的大股東成本主要包括:股利、公司股票的發(fā)行成本等，在分紅派息沒(méi)有硬約束下，

7、對(duì)于大股東來(lái)說(shuō)，股權(quán)融資成本僅僅是發(fā)行費(fèi)用。目前大盤股發(fā)行費(fèi)用大約為募集資金的0.6%~1%，小盤股大約為1.2%，配股的承銷費(fèi)用為1.5%，上市公司股權(quán)融資的發(fā)行成本大約為3.2%左右；而目前三年期和五年期企業(yè)債券利率最高限分別為3.24%和3.6%，一年期、三年期和五年期銀行借款的年利率上調(diào)后分別為5.85%、6.03%和6.12%?？梢钥闯觯诓豢紤]分紅的前提下，企業(yè)的股權(quán)融資成本低于債權(quán)融資成本。在分紅的情況下，我國(guó)公司法規(guī)定，上市公司分配當(dāng)年稅后利潤(rùn)時(shí)，按10%的比例提取公司法定盈余公積，按5%~10%的比例提取公司法定公益金。在提取法定公積金

8、和法定公益金后，經(jīng)股東會(huì)決議，可以提取任意公積金，因此，普通股每股可分配股利最多