乘數(shù)估值法在證券市場股權(quán)估值中的應(yīng)用

《乘數(shù)估值法在證券市場股權(quán)估值中的應(yīng)用》由會員上傳分享，免費(fèi)在線閱讀，更多相關(guān)內(nèi)容在工程資料-天天文庫。

1、乘數(shù)估值法在證券市場股權(quán)估值中的應(yīng)用乘數(shù)估值法是在成熟的資本市場上最常使用的對公司股權(quán)進(jìn)行估值的方法。本文的討論涵蓋了乘數(shù)估值法的內(nèi)涵、主要的估值乘數(shù)及其應(yīng)用、可比對象的選擇、特點(diǎn)及其應(yīng)用等相關(guān)問題，力圖從理論和實(shí)踐兩個方面對乘數(shù)估值法進(jìn)行較為深入的研究?！　「鶕?jù)著名投資銀行摩根斯坦利添惠1999年的報告，成熟市場上證券分析師最常使用的估值方法是乘數(shù)估值法（超過50%的使用率），新近討論最熱烈的剩余收入估值法（EVA）使用的概率只有30%多一點(diǎn)，而教科書上最常推薦的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法（DCF）只有不到20%的使用率。對于具體使用的估值乘數(shù)，除了市盈率（P/E）外，還有許多其他形式的估

2、值乘數(shù)被廣泛使用。相比之下，目前我國無論是在評估理論還是實(shí)踐領(lǐng)域，對乘數(shù)估值法的認(rèn)識都十分不足。例如，我國證券市場對股票進(jìn)行估值，絕大多數(shù)情況下使用的乘數(shù)只有市盈率。本文擬從理論和實(shí)踐兩個方面對乘數(shù)估值法進(jìn)行較為深入的研究?！　∫?、乘數(shù)估值法的內(nèi)涵　　乘數(shù)估值法又叫做相對價值法，主要通過擬估值公司的某一變量乘以估值乘數(shù)來進(jìn)行估值。在對公司股權(quán)估值時，乘數(shù)估值法可以用下列公式表示：　　Vy=Iy（Vx/Ix）　　Vy：擬估值公司的股權(quán)價值；　　Iy：擬估值公司的比較變量；　　Vx：可比對象的股權(quán)價值；　　Ix：可比對象的比較變量；　　Vx/Ix：估值乘數(shù)；　　顯然，確定適當(dāng)?shù)墓乐党?/p>

3、數(shù)是應(yīng)用估值乘數(shù)法的關(guān)鍵。估值乘數(shù)既可以基于資產(chǎn)負(fù)債表，也可以基于損益表，甚至其他變量。事實(shí)上，Kamstra（2001）的研究結(jié)果證明：公司的基本估值可以建立在任何相關(guān)變量與公司價值之間穩(wěn)定長期的關(guān)系基礎(chǔ)上。根據(jù)該研究可以推論，除了每股盈余、紅利等傳統(tǒng)的估值變量外，諸如銷售收入、總資產(chǎn)、甚至互聯(lián)網(wǎng)公司的網(wǎng)頁點(diǎn)擊率等變量都可以用來作估值公司的基本面。換句話說，只要估值變量與公司價值保持有相對長期穩(wěn)定的關(guān)系，就可以作為估值乘數(shù)的備選變量。應(yīng)該說，Kamstra（2001）的研究為估值乘數(shù)的確定提供了理論上的原則，而且其推論也是與下文討論的實(shí)踐中使用的估值乘數(shù)的多種多樣性相一致的?！?/p>

4、　二、成熟市場上常用的估值乘數(shù)及其含義　　成熟市場上，最常使用的估值乘數(shù)可以分為3類：基于公司市值（股票價值）的乘數(shù)；基于公司價值（股票+債務(wù)的價值）的乘數(shù)；與增長相關(guān)的乘數(shù)?！　。ㄒ唬┗诠臼兄档某藬?shù)　　1.市盈率（PER或者P/E）=公司市值/總的凈利潤=每股價格/每股盈余?！　?.價格/現(xiàn)金盈余乘數(shù)（P/CE）=市值/折舊分?jǐn)偳暗膬羰杖搿！　?.市值/銷售收入乘數(shù)（P/S）=每股價格/每股銷售收入。該指標(biāo)經(jīng)常用于估值互聯(lián)網(wǎng)、通訊設(shè)備、公共交通及制藥公司?！　?.格/含財務(wù)杠桿效應(yīng)的自由現(xiàn)金流量乘數(shù)（P/LFCF）。其中，LFCF=息稅前經(jīng)營收入+折舊、攤銷—營運(yùn)資本增加額

5、—在現(xiàn)行業(yè)務(wù)中的投資[1].另一個類似的乘數(shù)是：價格/可用于分配的資金乘數(shù)（P/FAD）?！　?.賬率（P/BV）=市值/股權(quán)的賬面價值=每股價格/每股賬面凈資產(chǎn)。在公司的固定增長率為g時，P/BV=（ROE—g）/（Ke—g），其中，ROE=凈資產(chǎn)回報率；Ke=股權(quán)要求的回報率。　　該乘數(shù)最常用于進(jìn)行銀行估值。其他應(yīng)用的行業(yè)還有紙漿業(yè)、房地產(chǎn)業(yè)和保險公司。保險公司經(jīng)常使用這一比率的變體：市值/嵌入價值乘數(shù)，其中嵌入價值=股權(quán)價值+已簽訂的保險合同的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值?！　?.價格/顧客數(shù)目乘數(shù)。在互聯(lián)網(wǎng)公司和生產(chǎn)公司中經(jīng)常使用?！　?.價格/產(chǎn)品生產(chǎn)數(shù)目乘數(shù)。經(jīng)常用于估值軟飲料

6、和消費(fèi)品生產(chǎn)公司的價值?！　?.價格/產(chǎn)品生產(chǎn)數(shù)量。經(jīng)常用于估值水泥生產(chǎn)等公司。　　8.價格/潛在顧客數(shù)目。有時用于互聯(lián)網(wǎng)公司的估值?！　。ǘ┗诠緝r值的乘數(shù)　　1.公司價值/息、稅、折舊、攤銷前盈余乘數(shù)（EV/EBITDA）?！　?.公司價值/銷售收入乘數(shù)（EV/SALES）。　　3.公司價值/不含財務(wù)杠桿的自由現(xiàn)金流量乘數(shù)（EV/FCF）。其中，F(xiàn)CF=息前稅后經(jīng)營收入+折舊、攤銷—營運(yùn)資本增加額—在現(xiàn)行業(yè)務(wù)中的投資?！　。ㄈ┡c增長相關(guān)的乘數(shù)　　1.市盈率/未來幾年內(nèi)每股盈余的增長率乘數(shù)（PEG）。該比率主要用于增長性行業(yè)，例如奢侈品、保健商品及技術(shù)行業(yè)等?！　?.公司

7、價值/歷史的EBITDA）/未來幾年內(nèi)EBITDA的增長率乘數(shù)（EV/EG）。該乘數(shù)也主要用于增長性行業(yè)，特別是保健技術(shù)、電訊等?！　「鶕?jù)Fernández（2001）的總結(jié)，目前成熟市場上不同行業(yè)最常用的估值乘數(shù)分別為：行業(yè)下屬行業(yè)最常使用的乘數(shù)汽車制造P/S零部件P/CE的相對指標(biāo)，P/S銀行　P/BV基本原材料造紙P/BV化學(xué)制品EV/EBITDA，EV/S，P/CE2>金屬和礦物P/LFCF，EV/EBITDA建筑　P/LFCF，EV/FCF，P/S，EV/EBITDA商