升值被當(dāng)成壞事的好事

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1、宏觀研究點(diǎn)評(píng)報(bào)告胡魯濱86-755-82960274hulb@ccs.com.cn薛華86-755-82940787升值：被當(dāng)成壞事的好事xuehua@ccs.com.cn2008年7月9日主要內(nèi)容：升值對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，目前的研究對(duì)不利因素強(qiáng)調(diào)得比較多。這是一個(gè)有意思的現(xiàn)象。從大的方面來(lái)看，如果不利于國(guó)民經(jīng)濟(jì)，為什么我們要升值呢？而如果說(shuō)升值是有利于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的，那目前過(guò)分強(qiáng)調(diào)升值對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的不利影響是不是有失偏頗了呢？從這個(gè)角度出發(fā)，有關(guān)升值對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的影響需要有一個(gè)更為全面的認(rèn)識(shí)。這不僅有利于分析在升值過(guò)程

2、中不同企業(yè)的處境，也有利于分析未來(lái)人民幣升值的路徑。在中國(guó)的環(huán)境下，從宏觀上來(lái)看，非常確定的是升值是件好事。概括起來(lái)說(shuō)，在人民幣低估的情況下，出口商品到國(guó)外并不能給我國(guó)帶來(lái)正的收益，甚至完全可能是一筆虧本的生意。出口商本身沒(méi)有因?yàn)橐粋€(gè)不經(jīng)濟(jì)的低價(jià)格出售商品而承受損失，其主要原因在于出口商的損失通過(guò)進(jìn)口商和央行得到了彌補(bǔ)。需要人民幣的升值以減少低價(jià)出口給國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的損失。全面評(píng)估本幣升值的影響需要進(jìn)行全面的部門分析，而不能只關(guān)注出口企業(yè)的情況。升值過(guò)程會(huì)降低出口企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力，減少出口企業(yè)利潤(rùn)。當(dāng)然最重要的問(wèn)題還不

3、是企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)力的問(wèn)題，而是我國(guó)參與國(guó)際貿(mào)易所能夠得到的收益的問(wèn)題。因?yàn)槠渌块T在升值中獲得了收益。短期內(nèi)來(lái)看，升值存在一個(gè)結(jié)構(gòu)性的問(wèn)題。目前中國(guó)經(jīng)濟(jì)所表現(xiàn)出的輕微的滯脹狀態(tài)和內(nèi)外需的轉(zhuǎn)移有著重要的聯(lián)系。在升值導(dǎo)致外需下降的情況下，一個(gè)通常被提起的擔(dān)心是內(nèi)需能否彌補(bǔ)外需下降帶來(lái)的影響？也就是說(shuō)，內(nèi)需會(huì)擴(kuò)張以保持經(jīng)濟(jì)的持續(xù)增長(zhǎng)嗎？這是一個(gè)充分就業(yè)的問(wèn)題，換句話說(shuō)就是短期宏觀調(diào)控的問(wèn)題。至少，我們有充足的政策工具來(lái)解決這個(gè)問(wèn)題。而中國(guó)的情況是，去年下半年以來(lái)外需一直下降，但是總需求在猛烈地?cái)U(kuò)張。從大局來(lái)看，要使升值的步

4、伐真正的停止，需要順差下降到一個(gè)比較低的水平。否則，雖然為了穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟(jì)而可能在短期內(nèi)放緩升值的步伐，但是升值的趨勢(shì)并不會(huì)改變。敬請(qǐng)閱讀末頁(yè)的免責(zé)條款宏觀研究引言：升值對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響，目前的研究對(duì)不利因素強(qiáng)調(diào)得比較多。這是一個(gè)有意思的現(xiàn)象。從大的方面來(lái)看，如果不利于國(guó)民經(jīng)濟(jì)，為什么我們要升值呢？而如果說(shuō)升值是有利于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的，那目前過(guò)分強(qiáng)調(diào)升值對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的不利影響是不是有失偏頗了呢？從這個(gè)角度出發(fā)，有關(guān)升值對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的影響需要有一個(gè)更為全面的認(rèn)識(shí)。這不僅有利于分析在升值過(guò)程中不同企業(yè)的處境，也有利于分析未來(lái)人

5、民幣升值的路徑。一，升值：好事還是壞事?升值，好事還是壞事?首先要說(shuō)明的是，從宏觀上來(lái)看，升值是好事還是壞事？國(guó)民經(jīng)濟(jì)在升值路徑下到底是受益了還是受損了？目前對(duì)于升值必要性的研究在貨幣政策層面上關(guān)注比較多。主要地就是認(rèn)為過(guò)大的貿(mào)易順差導(dǎo)致了央行被動(dòng)投放基礎(chǔ)貨幣。這部分貨幣投放連同熱錢增加了央行執(zhí)行獨(dú)立貨幣政策的難度。因而升值是需要的。從實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)升值的影響進(jìn)行全面地分析是必要的。上面的分析當(dāng)然是重要的。但是下文將主要從實(shí)體經(jīng)濟(jì)的角度對(duì)升值的利弊進(jìn)行分析。這樣可以就升值對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的影響有一個(gè)更為全面的認(rèn)識(shí)。1.1從

6、宏觀上來(lái)看，升值是件好事在中國(guó)的環(huán)境下，從宏觀上來(lái)看，非常確定的是升值是件好事。概括起來(lái)說(shuō)，在人民幣低估的情況下，出口商品到國(guó)外并不能給我國(guó)帶來(lái)正的收益。這可以用一個(gè)簡(jiǎn)單的說(shuō)明來(lái)解釋。例如，每一件中國(guó)的出口商品，對(duì)于國(guó)內(nèi)部門來(lái)說(shuō)，都有一個(gè)以人民幣計(jì)價(jià)的價(jià)格PA。如果出口到國(guó)外部門，并假設(shè)匯率為E（也就是說(shuō)一單位外幣可以換E個(gè)單位的人民幣），那么出口品的外幣價(jià)格為PA/E。在這個(gè)情形下，出口到國(guó)外還是在國(guó)內(nèi)進(jìn)行銷售是沒(méi)有差異的。那么外幣PA/E所能購(gòu)買的商品對(duì)于中國(guó)人來(lái)說(shuō)有多大的價(jià)值呢。我們假設(shè)，PA/E個(gè)單位的外

7、幣可以購(gòu)買到的外國(guó)商品對(duì)于中國(guó)人的價(jià)值以人民幣計(jì)價(jià)為PB。如果E被定得太高，一單位的外幣可以換取較多的本幣。這種情況下，本幣被明顯低估，會(huì)導(dǎo)致PA/E很低。也就是說(shuō)，在本幣被明顯低估的情況下，哪怕出口到國(guó)外所能夠換取的外幣很少，出口商還是愿意出口商品。但是如果PA/E很小，會(huì)導(dǎo)致ＰＢ也很小。也就是說(shuō)在可以換取的外幣很少的情況下，對(duì)于中國(guó)來(lái)說(shuō)，出口商品到國(guó)外所能換取的外幣就沒(méi)有多少價(jià)值了。這會(huì)導(dǎo)致ＰＢ＜ＰＡ。ＰＢ＜ＰＡ是什么含義呢？我國(guó)出口一單位的商品到國(guó)外，換取的收益ＰＢ還不如該單位商品在國(guó)內(nèi)的價(jià)值ＰＡ。也就是說(shuō)

8、，這完全是一筆虧本的生意。我們通過(guò)一個(gè)簡(jiǎn)單的模型可以說(shuō)明，在一定條件下，由于本幣低估帶來(lái)的國(guó)家收入的虧損額大致等于貿(mào)易順差累積的外匯儲(chǔ)備貶值所導(dǎo)致的損失（具體推導(dǎo)請(qǐng)參考附錄一）。2008年4月末，我國(guó)的外匯儲(chǔ)備已經(jīng)達(dá)到17850億美元。2000年以來(lái)，由于貿(mào)易順差積累的外匯儲(chǔ)備在7000億美元以上。如果人民幣被低估20%，那么粗略估算，由于低估導(dǎo)致的損失在1400億美元以