鹽湖鉀肥案例分析

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1、鹽湖鉀肥合并案例分析一、兩“鹽湖”的背景介紹鹽湖集團(tuán)和鹽湖鉀肥所處的地理位置，在我國西部青海省的察爾汗。察爾汗，在蒙古語里的意思是鹽澤——名副其實，察爾汗是中國第一、世界第二（僅次于美國鹽湖城鹽湖）的大鹽湖，鹽資源總儲量達(dá)600多億噸。有人做了這樣一個折算：如果用這里的鹽架一座厚6米、寬12米的鹽橋，足可以從地球通到月球上去。1958年，為了改變我國沒有鉀肥的困難局面，國家正式?jīng)Q定在青海上鉀肥工業(yè)，建立鉀肥生產(chǎn)基地。1996年，鹽湖集團(tuán)在當(dāng)?shù)卦锈浄蕪S的基礎(chǔ)上改制成立，成為青海省的大型國有控股企業(yè)。次年，鹽湖集團(tuán)又作為主發(fā)起人，發(fā)起設(shè)立了鹽湖鉀

2、肥，在深圳證券交易所掛牌上市，主營氯化鉀的開發(fā)、生產(chǎn)和銷售。由于彼時我國證券市場的計劃經(jīng)濟(jì)和行政管理的色彩較為濃厚，對企業(yè)發(fā)行股票實行額度管理、指標(biāo)管理，主要注重企業(yè)的贏利能力。所以，成立鹽湖鉀肥時，鹽湖集團(tuán)是將所屬的全部氯化鉀生產(chǎn)經(jīng)營車間全部劃入其中，而涉及到的無形資產(chǎn)——專有技術(shù)、土地使用權(quán)及動力供應(yīng)包括水、電等均留在集團(tuán)內(nèi)部。二、兩“鹽湖”合并的原因公開資料中對“兩鹽湖合并”的動因表述為以下幾點：1、整合鹽湖資源，實現(xiàn)雙方股東利益的最大化；2、減少關(guān)聯(lián)交易，進(jìn)一步提高公司的規(guī)范運(yùn)作水平；3、集中資源，促進(jìn)鹽湖資源的綜合開發(fā)和循環(huán)利用，通過

3、建立完整的產(chǎn)業(yè)鏈，進(jìn)一步提高公司的綜合實力和抵抗風(fēng)險的能力；4、縮短管理鏈條，減少決策程序，提升公司核心競爭力。探究其本質(zhì)原因，其實可以歸結(jié)為：兩“鹽湖”關(guān)聯(lián)交易眾多，同業(yè)競爭明顯的弊端引發(fā)股東的不滿，隨著政策和市場的變化，鹽湖集團(tuán)整體上市不可避免。兩鹽湖的產(chǎn)生背景和性質(zhì)造成了兩“鹽湖”生產(chǎn)的產(chǎn)品存在上下游關(guān)系，關(guān)聯(lián)交易突出。以2007年為例，鹽湖鉀肥和鹽湖集團(tuán)僅水電、編織袋的關(guān)聯(lián)交易額就近億元。而鹽湖鉀肥向鹽湖集團(tuán)其他子公司采購生產(chǎn)氯化鉀所需藥劑的交易額近5000萬元——這個價格在國內(nèi)沒有可以參照的市場價格，完全由鹽湖集團(tuán)定價。此外，鹽湖鉀肥

4、的部分產(chǎn)品通過中化化肥（中化化肥后為鹽湖鉀肥的第二大股東，全國最大的鉀肥經(jīng)銷商之一）銷售，2007年的銷售額超過11億元，將近其總銷售額的33%。除了關(guān)聯(lián)交易眾多，兩“鹽湖”間還存在著同業(yè)競爭。2003年，鹽湖鉀肥和鹽湖集團(tuán)共同出資設(shè)立了“鹽湖發(fā)展”，其中前者出資5.6億元獲50.91%的股權(quán)，成為第一大股東。后者則出資5.4億元獲49.09%股權(quán)，為第二大股東。但是，鹽湖發(fā)展生產(chǎn)的氯化鉀品種與鹽湖鉀肥的完全一樣，并無償使用鹽湖鉀肥“鹽橋”牌商標(biāo)，又通過鹽湖鉀肥的銷售網(wǎng)銷售產(chǎn)品，兩者存在著明顯的競爭關(guān)系。鹽湖集團(tuán)也就通過持有鹽湖發(fā)展的股份，間接

5、攫取了鹽湖鉀肥的部分利益。關(guān)聯(lián)交易和同業(yè)競爭的弊端，早已引發(fā)了鹽湖鉀肥其他股東等各方的不滿，但是鹽湖集團(tuán)對把資產(chǎn)裝入鹽湖鉀肥，即整體上市的態(tài)度是回避，甚至是抗拒的。早在幾年前的股東大會上，一些股東提議鹽湖鉀肥全部收購鹽湖發(fā)展，但作為鹽湖鉀肥的大股東——鹽湖集團(tuán)從自身利益考慮，并不予以采納。然而，隨著政策的要求和市場的變化，鹽湖集團(tuán)也意識到整體上市不可避免。三、兩“鹽湖”合并的路徑按照一般的思路，鹽湖集團(tuán)若整體上市，其路徑是：對鹽湖集團(tuán)注入鹽湖鉀肥的資產(chǎn)進(jìn)行估值，然后參照鹽湖鉀肥的股價，換成相應(yīng)的股份由鹽湖集團(tuán)持有即可。而這時的情況是，鉀肥的需求

6、大增，而兩“鹽湖”的礦藏豐富，鹽湖鉀肥以自有的氯化鉀基地為主營業(yè)務(wù)，“坐地斂財”式的經(jīng)營模式令市場熱血沸騰，股價水漲船高—從2005年的每股不足10元，到2006年末近20元，2007年最高近80元。這里存在兩個問題：其一，提高注入資產(chǎn)的估值的程度是有限的；其二，在市場的追捧下鹽湖鉀肥的股價越高，鹽湖集團(tuán)注入資產(chǎn)能換取的股份就越少，鹽湖鉀肥過高的股價勢必將稀釋鹽湖集團(tuán)整體上市后的權(quán)益。這時，兩“鹽湖”背后的終極大BOSS——青海省國資委發(fā)揮作用了。一直以來，青海省國資委在鹽湖集團(tuán)乃至鹽湖鉀肥的日常經(jīng)營中舉足輕重，甚至鹽湖鉀肥的董事會在開會之前，

7、會先征求鹽湖集團(tuán)、青海省國資委的意見，按其意見來通過決策項目。對鹽湖集團(tuán)整體上市，青海省國資委的態(tài)度是：一要保證國資在吸并后的鹽湖鉀肥中控股，二要確保國有資產(chǎn)的保值增值。畢竟，“國資系統(tǒng)是以凈資產(chǎn)來考核管理者”。彼時除了有鹽湖鉀肥這個“靚殼”之外，青海省還有一個連續(xù)兩年虧損，處于退市邊緣的殼資源——S*ST數(shù)碼。當(dāng)這南轅北轍的兩者擺一塊，一條絕世重組路徑就誕生了！鹽湖集團(tuán)的整體上市不采用簡單的資產(chǎn)注入，而是先由鹽湖集團(tuán)借殼S*ST數(shù)碼“鍍金”，變身為上市公司之后，再來與鹽湖鉀肥解決關(guān)聯(lián)交易、同業(yè)競爭等問題。四、兩“鹽湖”合并的方案2008年12

8、月26日，鹽湖鉀肥提出吸收合并鹽湖集團(tuán)。當(dāng)時推出的合并預(yù)案的主要內(nèi)容為：一是每3股鹽湖集團(tuán)換1股鹽湖鉀肥；二是合并預(yù)案對對合并方案持異議的鹽湖集團(tuán)提供