鉀肥及鹽湖提鋰行業(yè)深度：鉀肥行業(yè)底部，鹽湖提鋰有望突破

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1、鉀肥及鹽湖提鋰行業(yè)深度——鉀肥行業(yè)底部，鹽湖提鋰有望突破證券分析師：宋濤：A0230516070001陳俊杰A02305170700072017.09.1212741504/16348/2017091213:35投資案件：?投資評(píng)級(jí)和估值：鉀肥行業(yè)觸底，鹽湖提鋰擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)展順利，維持行業(yè)看好評(píng)級(jí)。重點(diǎn)推薦國(guó)內(nèi)鉀鋰雙龍頭鹽湖股份、藏格控股。?關(guān)鍵假設(shè)點(diǎn):鉀肥供需穩(wěn)定；碳酸鋰需求高速增長(zhǎng)；鹽湖提鋰擴(kuò)產(chǎn)進(jìn)展順利。?有別于大眾的認(rèn)識(shí):市場(chǎng)可能認(rèn)為鉀肥行業(yè)尚未觸底，鹽湖提鋰進(jìn)展緩慢。我們認(rèn)為鉀肥需求穩(wěn)定，供給高度集中，歷史上寡頭市場(chǎng)帶來過高額利潤(rùn)，但是BPC聯(lián)盟的解體導(dǎo)致了行業(yè)進(jìn)入長(zhǎng)達(dá)4年的下降期，全球主

2、要企業(yè)盈利較歷史平均下滑50%左右，行業(yè)處于長(zhǎng)期底部，未來如果當(dāng)前處于底部的油價(jià)和農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格有所恢復(fù)，加上加拿大鉀肥公司合并將行業(yè)再次帶入集中通道，鉀肥價(jià)格有望好轉(zhuǎn)。新能源汽車帶動(dòng)鋰礦需求大幅增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)全球需求將從當(dāng)前的19萬噸增長(zhǎng)至40萬噸，供給方面新建產(chǎn)能較多，但是由于建設(shè)進(jìn)展和技術(shù)原因，供給的釋放要到19-20年，近期碳酸鋰價(jià)格保持強(qiáng)勢(shì)，長(zhǎng)期保持緊平衡。全球鋰資源接近80%是鹽湖鋰，提取成本較低但是難度較大，20%的礦石產(chǎn)能釋放較快但是成本較高，預(yù)計(jì)短期新增產(chǎn)能以礦石為主，長(zhǎng)期鹽湖將提供支持，過去10年國(guó)內(nèi)鹽湖由于資源屬性較差，鹽湖提鋰一直沒能形成有效供給，17年以來陸續(xù)有鹽湖開始有7

3、000噸工業(yè)級(jí)碳酸鋰產(chǎn)出，并逐漸向電池級(jí)發(fā)展，預(yù)計(jì)19年可以看到明顯的增量。?股價(jià)表現(xiàn)催化劑：鹽湖提鋰產(chǎn)能大幅擴(kuò)張，碳酸鋰價(jià)格持續(xù)上漲，鉀肥價(jià)格觸底反彈。?核心假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)：鉀肥供需失衡價(jià)格持續(xù)下跌、碳酸鋰需求不及預(yù)期、鹽湖提鋰擴(kuò)產(chǎn)不達(dá)預(yù)期。2www.swsresearch.com12741504/16348/2017091213:35主要內(nèi)容1.鉀肥行業(yè)處于底部2.鹽湖提鋰有望突破3.推薦鹽湖股份、藏格控股312741504/16348/2017091213:351.1鉀肥需求端穩(wěn)步增長(zhǎng)鉀肥下游需求糧食作物占比達(dá)42%全球糧食作物產(chǎn)量增幅穩(wěn)定單位：百萬噸資料來源：Bloomberg，申萬宏源研

4、究資料來源：Potash年報(bào)，申萬宏源研究農(nóng)作物產(chǎn)量增長(zhǎng)推動(dòng)鉀肥消費(fèi)增長(zhǎng)單位：百萬噸資料來源：Bloomberg，Potash年報(bào)，申萬宏源研究4www.swsresearch.com12741504/16348/2017091213:351.2鉀肥供給端高度集中?來源于地表液礦和地下固礦?主要以KCl形式生產(chǎn)(95%)；消費(fèi)時(shí)70%KCl直接施用，30%加工復(fù)合肥?市場(chǎng)集中度極高，供給地與需求地錯(cuò)配?產(chǎn)地：北美41%，俄羅斯14%，白俄羅斯15%，三個(gè)地區(qū)占全球總產(chǎn)能的70%?消費(fèi)地：巴西11%，中國(guó)和東南亞33%，中國(guó)為最大消費(fèi)國(guó)鉀肥產(chǎn)能集中于加拿大和前蘇聯(lián)地區(qū)資料來源：K+S公告，申萬

5、宏源研究5www.swsresearch.com12741504/16348/2017091213:351.3行業(yè)定價(jià)取決于壟斷寡頭?產(chǎn)能集中度高，國(guó)際寡頭定價(jià)?北美地區(qū)的加拿大Canpotex，氯化鉀總產(chǎn)能達(dá)27.2百萬噸，占全球產(chǎn)能的37.34%；成員包括加拿大鉀肥PotashCorp.、美國(guó)美盛Mosaic和加拿大Agrium。?東歐和中亞地區(qū)的BPC，氯化鉀總產(chǎn)能達(dá)23.3百萬噸，占全球產(chǎn)能的31.98%；成員包括烏拉爾鉀肥Uralkali和白俄羅斯鉀肥公司，但已于2013年7月解體。?中東聯(lián)盟，總產(chǎn)能8.7百萬噸，占全球產(chǎn)能的11.94%；其成員包括以色列ICL和約旦ArabPot

6、ashCompany(APC)。?中國(guó)、印度等其他國(guó)家鉀肥價(jià)格，受壟斷集團(tuán)定價(jià)影響，跟隨國(guó)際價(jià)格而變資源稟賦決定寡頭壟斷格局主要進(jìn)口國(guó)鉀肥價(jià)格跟隨國(guó)際定價(jià)(美元/噸）新增產(chǎn)能定價(jià)聯(lián)盟國(guó)別國(guó)外寡頭已有產(chǎn)能（百萬噸/年）（百萬噸/年）PotashCor加拿大163正在pCANPOTEX加拿大Agrium30合并美國(guó)Mosaic120德國(guó)K+S73中東聯(lián)盟以色列ICL70智利SQM20Belaruska曾為BPC，白俄羅斯120li2013破裂俄羅斯Uralkali113合計(jì)70資料來源：Potash公告(2016)，申萬宏源研究資料來源：Bloomberg，申萬宏源研究www.swsresear

7、ch.com612741504/16348/2017091213:351.4行業(yè)處于歷史底部——產(chǎn)能擴(kuò)張高峰期已過全球鉀肥開工率已達(dá)5年間高位?開工率已達(dá)歷史相對(duì)高位90100%8090%?新增產(chǎn)能增速不及需求增速7080%70%6060%?2015-2020年鉀肥需求增速＞3.0%，5050%4040%而產(chǎn)能增速為2.6%3030%2020%?部分老舊產(chǎn)能的退出1010%00%產(chǎn)能/百萬噸需求/百萬噸利用率