從KKR 并購 RJR案例看資本經(jīng)營(yíng).doc

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1、從KKR并購RJR案例看資本經(jīng)營(yíng)說實(shí)話,看了一下午的KKR并購RJR的案例資料,蕩氣回腸,余味無窮。這個(gè)案例既涉及LBO又涉及到MBO,牽涉利益方眾多,對(duì)于在這場(chǎng)并購爭(zhēng)奪大戰(zhàn)中所扮演的不同角色,企業(yè)的資本經(jīng)營(yíng)對(duì)他們而言并不是同樣的概念。財(cái)務(wù)管理我學(xué)得實(shí)在不好,對(duì)于很多的因素變動(dòng)數(shù)率計(jì)算,實(shí)在是有心無力啊老師,所以下面的都是一些自己不成熟的看法,希望老師能夠強(qiáng)忍悲痛,可以看完。對(duì)于RJR公司而言我只能說它被自己人和外面人盯上實(shí)在是一個(gè)大悲劇,但確實(shí),它真的很適合被杠桿并購。我們通過分析其經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)與資產(chǎn)負(fù)債表來解釋它為什么會(huì)成為被并購的原因。1、RJRNa

2、bisco公司1982-1987經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)概況2、RJRNabisco公司1986-1987資產(chǎn)負(fù)債分析3、成為MBO收購目標(biāo)的原因(1)從以上數(shù)據(jù)看來,RJR公司是一家比較健康的公司,其行業(yè)為消費(fèi)行業(yè),也就是說公司在經(jīng)營(yíng)過程中不再需要過多的資本投入用于提高技科學(xué)技術(shù)等規(guī)模投入就可以獲得較為穩(wěn)定的營(yíng)業(yè)收入。(2)公司的資產(chǎn)負(fù)債率大約為65%左右,長(zhǎng)期負(fù)債占總資產(chǎn)大約30%左右,反映了公司較好的負(fù)債能力,為其后續(xù)并購時(shí)采用大規(guī)模負(fù)債方式進(jìn)行融資埋下伏筆。(3)公司的可抵押資產(chǎn)也較多,占資產(chǎn)大的60%左右,這一點(diǎn)十分有利于公司杠桿并購中債務(wù)重組時(shí)用于還債,對(duì)

3、于杠桿并購來說在后期的債務(wù)重組時(shí)是一個(gè)巨大的利好。(4)公司的年增長(zhǎng)率處于大幅度波動(dòng)水平中,但是沒有下降到負(fù)的水平過,再看其利潤(rùn)率后幾年處于下降的趨勢(shì),這說明公司是存在一定問題的,為什么增長(zhǎng)率極為不穩(wěn)定同時(shí)利潤(rùn)率也上不去,但同時(shí)這也側(cè)面反映了RJR公司在并購之后能夠重新整頓提高經(jīng)營(yíng)效率的巨大潛力。(5)公司的流動(dòng)比率也十分可觀,說明公司擁有足夠和穩(wěn)定的現(xiàn)金流,能夠經(jīng)受住大規(guī)模的負(fù)債,這對(duì)于杠桿收購也是一個(gè)十分有利的條件。總體來說,對(duì)于RJR,其經(jīng)營(yíng)情況并沒有出什么大問題的,出問題的在于其管理層。公司管理層一心想要整體出售食品業(yè)務(wù),只留下煙草業(yè)務(wù),在看資

4、料的時(shí)候,我不明白為什么管理層如此固執(zhí)地要出售全部食品業(yè)務(wù),后來看了一些分析才明白過來。由于煙草公司在市場(chǎng)上是不被看好的,因此管理層滿心以為自己能夠以一個(gè)很低的價(jià)格收購公司然后出售公司食品業(yè)務(wù)及商標(biāo),再將其他部門私人化,獲得巨大的權(quán)益收入。如果當(dāng)時(shí)MBO成功了,那他們將以2000萬的資本收購實(shí)際價(jià)值為2億占公司股份大約8.5%的股份,而再過五年,管理層通過出售公司資產(chǎn)改變發(fā)展戰(zhàn)略,這一權(quán)益將擴(kuò)大到18.5%,市值約為26億。而這時(shí),公司的私有化也完成了。不得不說,十分巧妙的資本經(jīng)營(yíng)。如果管理層能夠?qū)ψ约夜臼召徠渌救绱松闲摹⑷绱藱C(jī)智就是天大的好事了

5、,可惜,他們把貪婪的利益之手伸向了自己的公司。接著我們看一下KKR公司以及整個(gè)并購過程。對(duì)于KKR而言,這次的并購對(duì)于他來說不過是一次日?;顒?dòng)而已,只不過這次的成交價(jià)格是最大的。KKR僅僅付出了1500萬的自有資本,其余99.4%大約25億的資本都來自其他金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的垃圾債券籌得。不得不說,不愧是靠這個(gè)吃飯的,融資能力不是一般的強(qiáng)。下面,我們對(duì)比一下兩個(gè)團(tuán)隊(duì)的并購方案,進(jìn)行分析,以期發(fā)現(xiàn)一些問題。1、并購條件MBO團(tuán)隊(duì)財(cái)務(wù)顧問評(píng)估KKR財(cái)務(wù)顧問評(píng)估現(xiàn)金$84$84現(xiàn)金$81$81PIK優(yōu)先股2422PIK優(yōu)先股1817可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股42可轉(zhuǎn)換債券101

6、0總價(jià)$112$108總價(jià)$109$108在最初的MBO收購時(shí)提出的方案,給出收購價(jià)為75美元每股,當(dāng)時(shí)的市價(jià)為53美元,而后來由于KKR等公司的加入,才有了100元以上的收購價(jià)格出現(xiàn)。這其中反映了兩個(gè)問題,一是公司股價(jià)被嚴(yán)重低估,管理層意圖通過MBO將公司低價(jià)收購據(jù)為己有,以圖私利;二是將RJR進(jìn)行杠桿收購之后存在很大的套利空間,否則KKR也不會(huì)做出如此大的讓步一定要完成此次收購。而后來的KKR采取的債務(wù)重組方式也證明了這一點(diǎn)。再回到上述表格來看,雖然管理層和KKR給出的收購價(jià)相差3元,但是經(jīng)過董事局的財(cái)務(wù)顧問評(píng)估,其實(shí)際收購價(jià)格是一致的,至于優(yōu)先股

7、為何評(píng)估差距如此巨大,是由于管理層不肯保證原有的債券正常交易流通造成的,因此沒有辦法對(duì)他們進(jìn)行全額估值。2、其他條件(1)關(guān)于是否出售RJR的食品業(yè)務(wù)。公司管理層是一心想要整體出售食品業(yè)務(wù),只留下煙草業(yè)務(wù),由于煙草公司在市場(chǎng)上是不被看好的,因此管理層滿心以為自己能夠以一個(gè)很低的價(jià)格收購公司然后出售公司食品業(yè)務(wù)及商標(biāo),再將其他部門私人化,獲得巨大的權(quán)益收入。這一點(diǎn)前面已經(jīng)提到。并且在收購過程中,管理層為自己制定的“金降落傘計(jì)劃”也看出其貪婪的本質(zhì),不管是否并購成功,都將獲得一大筆5000萬的退休金,這一做法十分影響董事局和投資者對(duì)于管理層在完成了MBO之

8、后是否能夠很好地經(jīng)營(yíng)公司的看法,大打折扣。但是KKR的出現(xiàn)讓一切都化為了泡影,KKR承諾只部分

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