基于重組路徑探討2018年定增市場投資機會

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1、主要內(nèi)容1.去偽存真，監(jiān)管趨嚴(yán)“三高”回落2.精耕細作，產(chǎn)業(yè)演進順勢而為3.膽大心細，謹慎“避雷”穩(wěn)健掘金21.1并購重組——實體經(jīng)濟轉(zhuǎn)型期之利器?考慮到我國特殊的經(jīng)濟發(fā)展進程，并購進程相比美國更加復(fù)雜多樣，仍以橫向并購為主，多元化和縱向并購為補充、杠桿并購鮮少見到，而海外并購則方興未艾。我國并購仍以橫向并購為主，多元化和縱向并購為補充美國歷史上五次并購在美國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級與轉(zhuǎn)型、大規(guī)?？鐕镜某砷L中發(fā)揮至關(guān)重要的作用第一次并購浪潮：橫向整合19世紀(jì)末-20世紀(jì)初多元化電氣化產(chǎn)業(yè)革命，以鐵路、石油和鋼鐵行業(yè)為主，代表案例：美孚、

2、杜邦、美國鋼鐵等杠桿橫向海外并購第二次并購浪潮：縱向整合1920s-1930s1914年克萊頓法案、汽車、廣播技術(shù)進步集中于鋼鐵、石油、食品、運輸設(shè)備等，代表案例：通用縱向第三次并購浪潮：多元化并購1960s計算機、電子、航天等技術(shù)進步，反壟斷監(jiān)管邊界擴大、集中于工業(yè)企業(yè)跨產(chǎn)品、跨行業(yè)并購。代表案例：國際鎳業(yè)等我國目前處于供給側(cè)改革、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型升級、加速融入全第四次并購浪潮：杠桿并購1980s球化的關(guān)鍵時期，并購重組將在服務(wù)供給側(cè)改革、促進新興工業(yè)信息化、金融衍生工具大量運用，從化學(xué)、產(chǎn)業(yè)發(fā)展、助力國企改革提質(zhì)增效、推動“一帶

3、一路”增強石油、鋼鐵到汽車、醫(yī)藥、通信等新皆有涉及。代表案例：KKR國際競爭力等實體經(jīng)濟發(fā)展上發(fā)揮重要作用。第五次并購浪潮：跨國并購1992年-2000年互聯(lián)網(wǎng)、生物技術(shù)崛起，集中在電信、金融、資料來源：《美國企業(yè)并購浪潮》、申萬宏源研究汽車、傳媒及互聯(lián)網(wǎng)，代表企業(yè)：AOL收購時代華納等3www.swsresearch.com1.2.1規(guī)范與鼓勵并行，并購重組將持續(xù)發(fā)力2016年9月9日2017年8月15日，《上市公司重大2017年5月27證監(jiān)會指出并購資產(chǎn)重組管理辦日減持新政，增重組成資本市場法》修訂，史上加了參與并購的支持實

4、體經(jīng)濟發(fā)最嚴(yán)借殼新規(guī)。退出成本和風(fēng)險。展重要方式。2017年22017年6月17日證監(jiān)2017年9月22日，證監(jiān)月17日再會主席劉士余指出：會修訂《重組信披規(guī)則融資新政，證券公司不能只盯著》：控股股東及其一致限制定增承銷保薦，更要在并行動人、董監(jiān)高披露復(fù)并購配融購重組、盤活存量上牌之日至實施完畢期間規(guī)模。做文章。的減持計劃。2017年前10月并購重組審核通過率91%，同比提高1個?規(guī)范“三高”重組、杜絕“忽悠式”重組、百分點嚴(yán)審“類借殼”重組，鼓勵并購做強主業(yè)，40120%35100%30以及圍繞主業(yè)上下游的產(chǎn)業(yè)拓展等。2580

5、%2060%1540%10?2017年前10月并購審核通過率逐月攀升，520%00%月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月月上會家數(shù)維持年內(nèi)高位。但受發(fā)審委換屆12345678910111212345678910年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年年及國慶假期影響，10月上會家數(shù)下降。2016201620162016201620162016201620162017201720172017201720172017201720172016201620162017資料來源：wind申萬宏源研究上會家數(shù)通過率4www.swsr

6、esearch.com1.2.2過審估值溢價率降逾四成：橫向、多元化、借殼類降幅明顯2015年-2017年前10月過審的重大重組估值溢價率均值呈?以2015年-2017年前10月過審重大重組下降之勢項目為樣本（下同），并購標(biāo)的估值溢估值溢價率均值價率均值從2016年下半年開始顯著下降，14.0012.5212.002017年前10月均值已降為6.09倍，相10.008.238.29比去年全年下降45%；8.006.096.004.00?橫向并購依然是主流，數(shù)量占比61%，2.00同比幾乎持平；同時跨界并購（多元化、0.00201

7、5年2016年H12016年H22017年前10月借殼、轉(zhuǎn)型）的過審數(shù)量占比25%，也與2016年相當(dāng)。2017年前10月過審重大重組中橫向、多元化、借殼并購估值溢價率分別相比2016年下降了57%、24%和50%?橫向、多元化、借殼并購估值溢價率均值分別相比2016年下降了57%、24%16.007014.0060和50%，而3個過審的垂直整合類估值12.0050溢價率均值卻高達14.76倍，同比大幅10.00408.00增加1.15倍。6.0030204.00資料來源：wind申萬宏源研究2.0010注：1、昆百大A的估值溢

8、價率異常高，2017年前10月0.000多元化并購統(tǒng)計中予以剔除。垂直整合多元化戰(zhàn)略橫向整合買殼上市業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型資產(chǎn)調(diào)整2、估值溢價率=（注入資產(chǎn)凈資產(chǎn)評估值-注入資2017前10月完成個數(shù)—右軸2015—左軸產(chǎn)凈資產(chǎn)賬面值）/注入資產(chǎn)凈資產(chǎn)賬面值2016—左軸20