賺全球朱格拉周期的錢，宏觀視角下的細(xì)分賽道.docx

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1、目錄1.從庫存周期角度看，哪些行業(yè)可能會加強(qiáng)資本開支？31.1.朱格拉周期的前奏：全面補(bǔ)庫31.2.補(bǔ)庫后，哪些行業(yè)將迎資本開支提升52.從宏觀“新動力”角度看，五股力量催生資本開支72.1.動力一：消費(fèi)、地產(chǎn)施工端強(qiáng)復(fù)蘇，相關(guān)領(lǐng)域?qū)Ｓ迷O(shè)備將受益72.2.動力二：國內(nèi)存量設(shè)備面臨更新潮82.3.動力三：國內(nèi)傳統(tǒng)行業(yè)產(chǎn)能修復(fù)，龍頭擠占出清份額92.4.動力四：海外補(bǔ)庫存，美國刺激政策加碼，全球朱格拉周期共振102.5.動力五：新經(jīng)濟(jì)崛起，朱格拉新舊動能同行113.微觀視角之下，投資機(jī)會看哪里？11我們在前期報告中認(rèn)為全球復(fù)蘇的第三支箭——全球朱格拉周期歸途，已箭在弦上，機(jī)械行業(yè)景氣度將受到傳

2、統(tǒng)領(lǐng)域龍頭和新興領(lǐng)域成長的拉動而明顯改善（參見報告“風(fēng)起朱格拉周期，機(jī)械景氣上行東風(fēng)已至——異化的周期系列一”，20210301）。本篇為系列報告的第二篇，我們從庫存周期和朱格拉周期交叉點(diǎn)出發(fā)，經(jīng)過微觀企業(yè)數(shù)據(jù)研判，最終落腳到各細(xì)分行業(yè)未來資本開支提升的空間和節(jié)奏。1.從庫存周期角度看，哪些行業(yè)可能會加強(qiáng)資本開支？1.1.朱格拉周期的前奏：全面補(bǔ)庫2021，朱格拉周期重啟之年，第三支箭箭在弦上。自2010年以來，我國的傳統(tǒng)投資周期越發(fā)平穩(wěn)，但短周期——庫存的輪動卻并不缺席。按照“谷-谷”分，我國2000年以來經(jīng)歷了共有六輪庫存周期和三輪朱格拉周期，第三輪朱格拉周期在16年底即有開啟的態(tài)勢，

3、其后被去杠桿和中美情況所打斷。而近期種種跡象表明，2021年將是朱格拉重啟之年，除了挖掘機(jī)銷量持續(xù)大熱、工業(yè)鍋爐、機(jī)床等設(shè)備產(chǎn)量持續(xù)高增等信號外，最重要的一點(diǎn)就是新一輪全面主動補(bǔ)庫已經(jīng)開啟。表1：中國2000年以來的六輪庫存周期和三輪朱格拉周期中國六輪庫存周期和三輪朱格拉周期庫存周期朱格拉周期主動補(bǔ)庫需求上，庫存上被動補(bǔ)庫需求下，庫存上主動去庫需求下，庫存下被動去庫需求上，庫存下主動補(bǔ)庫存時長(月)被動補(bǔ)庫存時長(月)主動去庫存時長(月)被動去庫存時長(月)總時長(月)第一輪庫存周期（2000.6-2002.11）第二輪庫存周期（2002.11-2006.6）第三輪庫存周期（2006.6-

4、2009.8）第一輪朱格拉周期（2002-2009）2000.62001.112006.62001.12004.12007.92001.62004.122008.72001.122005.122009.12002.112006.62009.8726155111061251167295537第四輪庫存周期（2009.8-2013.09）第五輪庫存周期（2013.09-2016.6）第二輪朱格拉周期（2009-2016）2009.82013.92010.52014.32011.92014.82012.122016.12013.92016.6961651416954832第六輪庫存周期（2016

5、.06-?）第三輪朱格拉周期（2016年底-?）2016.62017.52018.82020.12020.111115161052數(shù)據(jù)來源：國泰君安證券研究全面補(bǔ)庫往往是朱格拉周期開啟的伴奏?；仡櫄v史經(jīng)驗我們會發(fā)現(xiàn)，庫存周期和朱格拉周期存在一定的關(guān)聯(lián)，朱格拉周期的加速通常伴隨著企業(yè)的全面補(bǔ)庫。比如10-11年第二輪朱格拉周期前期，庫存周期全面啟動，固定資產(chǎn)投資中設(shè)備工器具投資持續(xù)處于20%以上的高增長狀態(tài)。再比如16年底企業(yè)再度補(bǔ)庫，設(shè)備工器具投資亦從16年9月不足2%快速攀升至17年初超過10%。圖1：朱格拉周期的開啟往往伴隨著企業(yè)全面補(bǔ)庫（）403020100(10)(20)(30)2

6、004-062005-032005-122006-092007-062008-032008-122009-092010-062011-032011-122012-092013-062014-032014-122015-092016-062017-032017-122018-092019-062020-032020-12(40)產(chǎn)成品存貨:累計同比設(shè)備工器具購置:累計同比數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究當(dāng)前資本開支提升具備補(bǔ)庫這一必要條件：補(bǔ)庫動能強(qiáng)勁且空間大。當(dāng)前行業(yè)庫存整體連月回補(bǔ)，但仍處于中等偏下水平，未來仍有較大補(bǔ)庫空間。2020年二季度前，疫情沖擊導(dǎo)致了我國企業(yè)大量“被動累庫”

7、，但隨著需求復(fù)蘇，庫存被動去化至中等偏下水平。疊加海外需求恢復(fù)較快，但產(chǎn)能受限，去庫降至歷史底部區(qū)域，國內(nèi)庫存自8月以來反彈，動能較強(qiáng)，且目前庫存仍處于42%分位，未來上揚(yáng)空間仍較大。圖2：中美歐庫存共振式上揚(yáng)，未來空間仍較大數(shù)據(jù)來源：Wind，國泰君安證券研究從行業(yè)角度看，上游采掘補(bǔ)庫最強(qiáng)，空間最大，其次為中游原材料和中游制造行業(yè)。我們從補(bǔ)庫動能和補(bǔ)庫空間兩維度來看，一方面，從庫存動能看，當(dāng)前已經(jīng)超過90%的行業(yè)庫存進(jìn)