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《中國股市慣性策略和反轉(zhuǎn)策略的實證分析》由會員上傳分享,免費在線閱讀,更多相關(guān)內(nèi)容在工程資料-天天文庫。
1、中國股市慣性策略和反轉(zhuǎn)策略的實證分析[摘要]股市系統(tǒng)風(fēng)險占總風(fēng)險的比重非常高,系統(tǒng)風(fēng)險非常大。在這種情況下,單就反轉(zhuǎn)策略和慣性策略而言,反轉(zhuǎn)策略成功的可能性比較大,而且期望超常收益非常可觀。慣性策略失敗的可能性非常大,至少對于不能股票價格的投資者而言,慣性策略或“追漲殺跌”是最差的策略?! 』仡櫋 £P(guān)于資產(chǎn)定價和市場有效性的大量實證發(fā)現(xiàn)股票收益存在一定的可預(yù)測性,特別是短期價格慣性現(xiàn)象和長期價格反轉(zhuǎn)現(xiàn)象。這些現(xiàn)象構(gòu)成了反轉(zhuǎn)投資策略和慣性投資策略的實證基礎(chǔ)?! 》崔D(zhuǎn)投資策略是指購買過去2~5年中表現(xiàn)糟糕的股票,并賣出同期
2、表現(xiàn)出色的股票。這種每年可獲得大約8%的超常收益(DeBondtandThaler,1985)。盡管這個發(fā)現(xiàn)已經(jīng)有十幾年的,但是這種超常收益的源泉卻一直是爭論的焦點。有學(xué)者認為,這個超常收益可能是幻覺,是方法和度量誤差的產(chǎn)物(Merton,1987);也有學(xué)者認為,這個超常收益可能是真實的,但是它是隨時間變化的風(fēng)險的理性補償(Fama,1991);然而,越來越多的學(xué)者傾向于認同行為理論的解釋,認為這個超常收益來自于投資者反應(yīng)過度(DeBondtandThaler,1985)?! ∨c此相反,JegedeeshandTitman(19
3、93)發(fā)現(xiàn)了慣性策略的獲利性:在3~12月的較短時期中,存在相當程度的股票收益慣性。慣性策略就是購買過去幾個月中表現(xiàn)良好的股票,賣出過去幾個月中表現(xiàn)糟糕的股票。這與反轉(zhuǎn)策略正好相反。關(guān)于慣性策略的大量研究表明:(1)價格慣性策略是有利可圖的。(2)這種超常收益與價格對收入突變的緩慢調(diào)整相關(guān)。(3)師們的盈利預(yù)測是緩慢調(diào)整的。這些特點表明市場對信息(特別是公司收入信息)是反應(yīng)不足的。 傳統(tǒng)金融理論把反應(yīng)過度和反應(yīng)不足解釋為異?,F(xiàn)象,F(xiàn)ama(1998)認為,股票價格對信息的反應(yīng)過度和反應(yīng)不足是同樣普遍的,這與市場有效性假說是一致的
4、:這些異?,F(xiàn)象只不過是偶然性結(jié)果。但是,這種解釋被越來越多的人所懷疑。近年涌現(xiàn)出一些模型,其中包括Barberis,ShieiferandVishny(1998)的模型,Daniel,HirshleiferandSubrahmanyam(1998)的模型和HongandStein(1999)的模型,這些模型從不同的角度整合了關(guān)于反應(yīng)過度和反應(yīng)不足的理論,這些模型對反應(yīng)過度和反應(yīng)不足的解釋已經(jīng)超出了傳統(tǒng)金融學(xué)的范疇?! ?.Barberis,Shleifer和Vishny(1996)模型。假定投資者在進行投資決策時存在兩種偏差,其一
5、是代表性偏差(representativebias)或相似性偏差(similaritybias),即基于近期數(shù)據(jù)與某種模式(比如股票上升或下降通道)的相似性來預(yù)測,過分重視近期數(shù)據(jù);其二是保守性偏差(conservatism),即不能及時根據(jù)變化了的情況修正自己的預(yù)測。代表性偏差會造成投資者對新信息的反應(yīng)過度,認為近期股票價格的變化反映了其未來變化的趨勢,從而錯誤地對價格變化進行外推,導(dǎo)致反應(yīng)過度(overreaction)。保守性偏差會造成投資者對新信息的反應(yīng)不充分,認為股票收益的變化只是一種暫時現(xiàn)象,未根據(jù)收益的變化充分調(diào)整對未來
6、收益的預(yù)期,當后來的實際收益與先前的預(yù)期不符時,投資者才進行調(diào)整,導(dǎo)致反應(yīng)不足。此外,投資者在代表性偏差和保守性偏差之間的狀態(tài)轉(zhuǎn)移過程遵循貝葉斯法則。上述模型可以很好地解釋短期投資收益慣性、長期投資收益反轉(zhuǎn)等現(xiàn)象?! ?.Daniel,Hirsheifer和Subramanyam(1998)模型。假定投資者在進行投資決策時存在兩種偏差,其一是過度自信(overconfidence),其二是有偏自我評價(biasedselfattribution)或歸因偏差。投資者通常過高地估計了自身的預(yù)測能力,低估自己的預(yù)測誤差;過分相信私人信息
7、,低估公開信息的價值。在DHS模型中,過度自信的投資者是指那些過高地估計私人信息所發(fā)出的信號的精度,過低地估計公開信息所發(fā)出的信號的精度的投資者。過度自信使私人信號比先驗信息具有更高的權(quán)重,引起反應(yīng)過度。當包含噪聲的公開信息到來時,價格的無效偏差得到部分矯正。當越來越多的公開信息到來后,反應(yīng)過度的價格趨于反轉(zhuǎn)。