我國上市公司配股融資行為的實(shí)證研究

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1、我國上市公司配股融資行為的實(shí)證研究作者閻達(dá)五耿建新劉文鵬(摘要配股在我國資本市場中具有舉足輕重的地位研究上市公司配股融資行為具有重要的現(xiàn)實(shí)意義本文運(yùn)用實(shí)證研究的方法對上市公司配股資格與配股融資行為的選擇配股價(jià)格的制定以及轉(zhuǎn)配股、放棄配股與股權(quán)結(jié)構(gòu)變動(dòng)的關(guān)系等問題進(jìn)行了分析并提出了解決上市公司配股融資行為背后隱含的深層次問題的方法關(guān)鍵詞配股資格配股行為配股價(jià)格股權(quán)結(jié)構(gòu)19中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《上市公司新股發(fā)行管理辦法》和《關(guān)于做好上市公司新股發(fā)行工作的通知》對配股政策進(jìn)行了重新規(guī)范從某種意義上講規(guī)范配股行為對

2、證券市場的意義不亞于規(guī)范公司的首次公開發(fā)行這是因?yàn)榕涔墒巧鲜泄纠觅Y本市場進(jìn)行后續(xù)融資的重要方式之一配股越多對證券市場的影響也就越大因此研究上市公司的配股融資行為很有意義為了深入研究這一間題本文先介紹了我國上市公司配股概況然后就配股資格與配股行為選擇、配股價(jià)格制定以及轉(zhuǎn)配股、放棄配股與股本結(jié)構(gòu)變動(dòng)的關(guān)系三個(gè)問題進(jìn)行了實(shí)證研究并在此基礎(chǔ)上提出了我們的研究結(jié)論與建議一、我國上市公司配股融資情況簡述融資方式的選擇在很大程度上受到融資成本的制約對債務(wù)融資而言債務(wù)資本成本與債權(quán)人所要求的收益率相關(guān);對股權(quán)融資而

3、言股權(quán)融資成本與股東所期望的收益率相關(guān)在資本市場發(fā)達(dá)國家公司的管理層受到股東的硬約束經(jīng)常面臨分紅派息的壓力股權(quán)融資成本并不低而且由于債務(wù)的避稅作用債務(wù)成本往往低于股權(quán)籌資成本它們的實(shí)證研究表明上市公司一般先使用內(nèi)部股權(quán)融資(即留存收益)其次是債務(wù)融資最后是外部股權(quán)融資我國上市公司雖然也表現(xiàn)出優(yōu)先使用內(nèi)部股權(quán)融資的傾向但由于國有股股東普遍不到位嚴(yán)重削弱了股東對經(jīng)理層的約束上市公司沒有分紅派息壓力外部股權(quán)融資成本成為公司管理層可以控制的成本所以國內(nèi)債務(wù)融資的順序明顯排在外部股權(quán)融資之后表1199819——2

4、000年A股籌資規(guī)模統(tǒng)計(jì)配股和增發(fā)新股是上市公司外部股權(quán)融資的兩種主要方式在《上市公司新股發(fā)行管理辦法》發(fā)布之前由于增發(fā)新股的審批比配股更為困難因此配股自然就成了上市公司再融資的首選方式表1的1998年-2000年深、滬股市A股籌資規(guī)模統(tǒng)計(jì)清楚地顯示了近幾年配股融資在我國資本市場籌資中的基本狀況二、配股資格與配股行為選擇的實(shí)證分析(一)研究假設(shè)本文研究的時(shí)間段是1999年《關(guān)于上市公司配股工作有關(guān)問題的通知》(以下簡稱《通知》)發(fā)布后2001年《上市公司新股發(fā)行管理辦法》發(fā)布前的上市公司配股融資選擇行為

5、我國資本市場中的配股融資成本要低于公司舉債而且配股資金幾乎是無代價(jià)地使用再加上上市公司配股再融資較易實(shí)現(xiàn)所以符合配股條件的上市公司大都會(huì)有配股傾向針對這一問題我們提出假設(shè)1:滿足配股條件的公司大多會(huì)提出配股方案191999年證監(jiān)會(huì)出臺(tái)的《通知》中最大的變化在于對擬配股公司歷年凈資產(chǎn)收益率的要求上即將原來的“連續(xù)三年凈資產(chǎn)收益率不低于10%”改為“三年平均凈資產(chǎn)收益率不低于10%每年凈資產(chǎn)收益率不得低于6%”既然配股是一種“稀缺資源“上市公司就會(huì)創(chuàng)造條件爭取實(shí)現(xiàn)配股的愿望上市公司的配股及格線降低為6%上市

6、公司會(huì)力爭達(dá)到6%的配股及格線另一方面原來的保10%的情況會(huì)緩解針對這種情況我們提出假設(shè)2:上市公司的配股及格線降低為6%出于保留配股資的考慮1999年年報(bào)中凈資產(chǎn)收益率在6%-7%之間的公司會(huì)明顯增加同時(shí)凈資產(chǎn)收益率在10%一11%之間的公司會(huì)明顯減少2001年證監(jiān)會(huì)規(guī)定了新的配股條件財(cái)務(wù)指標(biāo)上要求公司最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%可以預(yù)見新政策出臺(tái)后上市公司每年保6%的情況會(huì)消失但是三年合計(jì)保18%的情況未必不會(huì)出現(xiàn)也就是說上市公司有可能會(huì)在申請配股前調(diào)整當(dāng)年的凈資產(chǎn)收益率使前三

7、年的凈資產(chǎn)收益率合計(jì)達(dá)到18%究竟是否會(huì)向這一方向演變我們將予以關(guān)注(二)符合配股條件的公司是否會(huì)選擇配股行為的分析對于滿足配股條件的公司是否大多會(huì)提出配股方案我們可以從1999年滬市上市公司年報(bào)數(shù)據(jù)中找尋答案研究的設(shè)計(jì)思路是:從凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)和其他相關(guān)條件結(jié)合考察整理出符合條件、2000年可以提出配股方案的公司研究其是否有實(shí)施配股的動(dòng)機(jī)并進(jìn)一步分析原因從凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)和時(shí)間間隔要求的角度分析1997年以前上市1997、1998、1999三年每年凈資產(chǎn)收益率不低于6%三年平均值在1190%之上(含1

8、0%)并且在1999年沒有實(shí)施配股的滬市上市公司在2000年符合配股要求我們以滿足以上條件的滬市上市公司為樣本總體進(jìn)行研究考察其在2000年內(nèi)有無配股方案或?qū)嵤┡涔芍砸笤?9的年沒有實(shí)施配股是因?yàn)?999年的配股政策規(guī)定上市公司提出配股須滿足“本次配股距前次發(fā)行間隔一個(gè)完整的會(huì)計(jì)年度(1月1日一12月31日)以上”因此1999年新上市和1999年已經(jīng)實(shí)施配股的公司2000年不可能提出配股要求表2是所有符合以上條件的143家滬市上市公司