人民幣均衡匯率估算及失衡程度研究[權(quán)威資料]

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1、人民幣均衡匯率估算及失衡程度研究　　摘要：2015年8月，央行宣布進(jìn)一步完善人民幣兌美元匯率中間價報價機(jī)制，當(dāng)月人民幣兌美元匯率貶值3.08%。人民幣貶值引起了外界的擔(dān)憂，認(rèn)為人民幣貶值是為了改善中國的出口，是持續(xù)貶值的開始，而不是央行宣稱的前期流動性寬松帶來的貶值壓力的一次性釋放。對此，本文綜合運(yùn)用BEER、ELBADAWI、NATREX模型對人民幣均衡匯率進(jìn)行了估算。結(jié)果顯示，8月人民幣匯率貶值是對二季度人民幣匯率高估的合理回歸，調(diào)整后的人民幣匯率基本接近于均衡匯率。此外，根據(jù)本文實(shí)證結(jié)果，預(yù)計(jì)在長期內(nèi)人民幣匯率將

2、總體上維持升值趨勢，但在短期內(nèi)人民幣匯率存在較大的貶值壓力?！　￡P(guān)鍵詞：匯率市場化；均衡匯率　　F061.5B1674-0017-2016（2）-0017-06　　近年來，人民幣匯率一直備受各界關(guān)注。自2005年7月21日中國正式宣布放棄盯住單一美元的浮動匯率制度，轉(zhuǎn)而實(shí)行盯住一籃子貨幣的有管理的浮動匯率制度以來，除2008年7月至2010年6月1人民幣兌美元匯率保持基本不變外，人民幣匯率總體趨升。2005年7月至2015年7月，人民幣兌美元匯率累計(jì)升值25.6%，實(shí)際有效匯率累計(jì)升值55.46%。2015年8月11日

3、，央行宣布進(jìn)一步完善人民幣兌美元匯率中間價報價機(jī)制，人民幣兌美元匯率在隨后的3天內(nèi)貶值4.65%，盡管其后又有小幅升值，但8月人民幣兌美元平均匯率仍較7月貶值3.08%。央行對此的解釋是，這次人民幣匯率貶值是過去中間價與市場匯率的點(diǎn)差的一次性校正，也是市場預(yù)期的變化。而外界認(rèn)為，人民幣的貶值主要是為了改善中國的出口，在當(dāng)前中國經(jīng)濟(jì)下行壓力較大的背景下，外界對人民幣匯率進(jìn)一步貶值的預(yù)期強(qiáng)烈。8月份，人民幣的貶值究竟是前期流動性寬松帶來的被高估壓力的一次性釋放，還是為了改善出口而持續(xù)貶值的開始，當(dāng)前人民幣匯率距離均衡水平有

4、多遠(yuǎn)。客觀評估人民幣均衡實(shí)際匯率水平，測算當(dāng)前人民幣實(shí)際匯率失衡的程度，對于解答這些問題，預(yù)測未來人民幣匯率走勢，具有重要的意義?！　∫?、文獻(xiàn)綜述　?。ㄒ唬┚鈪R率估算模型簡要述評　　估算均衡實(shí)際匯率一直是開放宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)最具挑戰(zhàn)性的問題之一，其根本困難在于均衡實(shí)際匯率不可觀察。早期研究主要運(yùn)用購買力平價原理測算均衡實(shí)際匯率，該原理假定均衡實(shí)際匯率是恒定不變的常數(shù)（Ahlers、Hinkle，1999），為了保持實(shí)際匯率恒定，兩國之間的名義匯率會隨著兩國通貨膨脹水平的變化而變動。然而，購買力平價假定均衡匯率固定不變與現(xiàn)實(shí)

5、不符，各國匯率演變的歷史表明，均衡實(shí)際匯率經(jīng)常發(fā)生變化，不斷從一個均衡點(diǎn)轉(zhuǎn)移到另一個均衡點(diǎn)?！　♂槍徺I力平價理論的不足，20世紀(jì)80年代后經(jīng)濟(jì)學(xué)家開發(fā)了一系列均衡匯率模型。其中，最具影響力的是基本要素均衡匯率模型（Fundamentalequilibriumexchangerate，簡稱FEER）和行為均衡匯率模型（BehavioralEquilibriumExchangeRate，BEER）?；疽鼐鈪R率模型（FEER）由Williamson（1994）等學(xué)者首先提出，該理論認(rèn)為，要素均衡實(shí)際匯率是同時實(shí)現(xiàn)內(nèi)部

6、均衡和外部均衡的實(shí)際匯率，內(nèi)部均衡意味著不可貿(mào)易品市場能夠?qū)崿F(xiàn)供求均衡，而外部均衡是指滿足一國經(jīng)常項(xiàng)目的貼現(xiàn)和必須等于零的預(yù)算約束。然后，根據(jù)這兩個市場與實(shí)際匯率間的結(jié)構(gòu)方程，計(jì)算出相應(yīng)的均衡匯率。基本要素均衡匯率理論主要從先驗(yàn)的宏觀經(jīng)濟(jì)均衡模型中導(dǎo)出實(shí)際均衡匯率，具有堅(jiān)實(shí)的理論支撐。但該方法的主要缺陷在于估計(jì)結(jié)果對模型參數(shù)設(shè)定比較敏感，有時參數(shù)的微小變動會引起估計(jì)結(jié)果的較大變化?！　∨c此不同，Clark和MacDonald（1998）提出的行為均衡匯率模型（BEER）并不計(jì)算內(nèi)、外均衡同時實(shí)現(xiàn)時的實(shí)際匯率，而是運(yùn)用一

7、系列對實(shí)際匯率有影響的基本經(jīng)濟(jì)變量來解釋實(shí)際匯率的變動。有關(guān)BEER決定因素的選擇，一些研究（Edwards，1994；Montiel，1999）指出主要包括國內(nèi)供給、財(cái)政政策、國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境和對外開放政策四個方面的內(nèi)容。根據(jù)行為均衡理論，一旦識別出基本經(jīng)濟(jì)因素，便可用這些變量對實(shí)際匯率作協(xié)整分析，進(jìn)而得到相應(yīng)的均衡實(shí)際匯率。BEER具有操作簡易的優(yōu)點(diǎn)，但由于沒有實(shí)際匯率決定先驗(yàn)理論的指導(dǎo)，在選擇基礎(chǔ)經(jīng)濟(jì)變量時具有一定的主觀性和隨意性?！　。ǘ┽槍θ嗣駧啪鈪R率的實(shí)證研究　　針對人民幣均衡匯率的估算，大多數(shù)研究圍繞行為

8、均衡匯率模型和自然均衡匯率模型展開。實(shí)際運(yùn)用中，不同的學(xué)者會根據(jù)個人偏好和數(shù)據(jù)可得性選擇不同模型，導(dǎo)致不同研究的估算結(jié)果并不完全一致。如一些學(xué)者（MacDonaldDias，2010；CarlottiPhilippe，2010；施建淮、于海峰，2005；張立光，2008）通過行為均衡類模型發(fā)現(xiàn)，2002年以來人民幣匯率被低估了10