我國(guó)上市公司并購經(jīng)營(yíng)績(jī)效研究

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1、我國(guó)上市公司并購經(jīng)營(yíng)績(jī)效研究摘要：近年來，伴隨著經(jīng)濟(jì)全球化進(jìn)程的加快，公司之間的并購事件也日趨活躍起來。本文利用2005、2006年發(fā)生并購的上市公司為樣本，運(yùn)用因子分析方法，研究了并購與公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間的關(guān)系。　　關(guān)鍵詞：并購經(jīng)營(yíng)績(jī)效因子分析　　　　一、引言　　近年來伴隨著證券資本市場(chǎng)的興起和發(fā)展，作為資本市場(chǎng)重要組成部分的并購事件也日趨活躍。基于并購事件的重要性和頻繁發(fā)生，引發(fā)我對(duì)并購績(jī)效的興趣，想要更深層的思考并購后對(duì)該公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響是如何的？本文將用實(shí)證方法來研究我國(guó)上市公司發(fā)生并購時(shí)，被并購方在并購前后的經(jīng)營(yíng)績(jī)效問題，并致力于對(duì)此作一

2、個(gè)評(píng)價(jià)?！　《?、文獻(xiàn)回顧　　國(guó)外對(duì)于并購的研究已經(jīng)有很長(zhǎng)的歷史，西方學(xué)者對(duì)并購績(jī)效的研究主要是以股票價(jià)格為基礎(chǔ)計(jì)算累計(jì)超常收益率的事件研究法。例如：Servaes（1991）研究了1972－1987年的704個(gè)要約收購的樣本，以收購公告前1天至收購?fù)瓿蔀橛^察期，得出公司股東獲得23.64%的累計(jì)超額收益率的結(jié)論[1]。Healy，Palepu和Rubaek（1992）研究了1979－1984年這段時(shí)間美國(guó)最大的50個(gè)并購樣本，以并購公告前5天和公告后5天為觀察期，得出公司股東獲得45.6%的累計(jì)超額收益率的結(jié)論[2]。我國(guó)對(duì)并購績(jī)效的研究主要是會(huì)計(jì)研

3、究法。例如：郭來生等人（1999）對(duì)1998年深滬兩市233家并購公司進(jìn)行研究，發(fā)現(xiàn)采用不同并購方式的公司之間以及處于不同行業(yè)的公司之間的績(jī)效差異明顯[3]。馮根福、吳林江（2001）采用會(huì)計(jì)研究法考察了1995－1998年間的201個(gè)并購事件，用因子分析方法，通過全部樣本綜合得分的均值檢驗(yàn)及比率檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)上市公司并購績(jī)效從整體上為先升后降的過程，不同類型的并購在不同時(shí)期內(nèi)業(yè)績(jī)表現(xiàn)不相一致[4]。并購當(dāng)年的績(jī)效與第一大股東持股比例正相關(guān)。　　三、并購的動(dòng)因理論　　在西方悠久的并購史中，學(xué)者從不同層面對(duì)并購進(jìn)行了分析和探討，并提出了多種可能的假說，如效

4、率理論、信息與信號(hào)理論、代理成本與管理主義理論、自由現(xiàn)金流量假說、市場(chǎng)勢(shì)力理論等。效率理論認(rèn)為，企業(yè)控制權(quán)轉(zhuǎn)移活動(dòng)能夠給社會(huì)收益帶來一個(gè)潛在的增量，能夠提高交易參與者雙方的效率。效率理論分為效率差異化理論和無效率管理理論。信息理論認(rèn)為，目標(biāo)公司股價(jià)被低估的信息是作為要約收購的結(jié)果而產(chǎn)生的，且重新的估價(jià)是永久性的。市場(chǎng)勢(shì)力理論認(rèn)為，企業(yè)并購行為的主要?jiǎng)右蛟谟诶貌①彍p少競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，提高企業(yè)的市場(chǎng)份額，從而增強(qiáng)企業(yè)對(duì)市場(chǎng)的控制力。在我國(guó)特定的并購資本市場(chǎng)中，不僅存在著西方關(guān)于并購的動(dòng)因，同時(shí)要結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)的動(dòng)因進(jìn)行分析。在我國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)中，大股東

5、具有超強(qiáng)控制權(quán)，大股東通過并購以獲取控制權(quán)收益來實(shí)現(xiàn)自身利益最大化，已經(jīng)成為我國(guó)上市公司進(jìn)行并購的重要?jiǎng)右蛑?。擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模，提高企業(yè)的市場(chǎng)份額及盤活國(guó)有資產(chǎn)，實(shí)現(xiàn)虧損企業(yè)扭虧為盈也是我國(guó)并購事件頻發(fā)的原因之一?！　∷摹⑸鲜泄静①徑?jīng)營(yíng)績(jī)效實(shí)證研究　　1、樣本的選擇　　選取2005年和2006年上海證券交易所和深圳證券交易所發(fā)生并購的上市公司，剔除ST和未收集到數(shù)據(jù)的上市公司，以及金融和保險(xiǎn)類后共119家，獲取這些公司2004-2008年控制權(quán)轉(zhuǎn)移前后四年的數(shù)據(jù)，對(duì)數(shù)據(jù)的處理采用SPSS15.0統(tǒng)計(jì)分析軟件?！　?、研究方法　　為了客觀全面地衡量和評(píng)

6、價(jià)我國(guó)并購的上市公司經(jīng)營(yíng)績(jī)效，從運(yùn)營(yíng)能力、盈利能力、成長(zhǎng)能力、償債能力等方面選取流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)比率、資產(chǎn)報(bào)酬率、凈資產(chǎn)收益率、主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、資本積累率、資產(chǎn)負(fù)債率、融資依賴度這9項(xiàng)指標(biāo)?！　”疚牟捎靡蜃臃治龇ㄟx用多個(gè)指標(biāo)進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)。計(jì)算公式如下所示：　　X1=a11F1a12F2…a1mFmE1X2=a2lF1a22F2…a2mFmE2…Xn=anlF1an2F2…anmFmEn　　3.實(shí)證結(jié)果　　運(yùn)用SPSS15.0軟件對(duì)被并購樣本前一年，當(dāng)年，后一年，后兩年的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行因子分析。先運(yùn)用主成份法提取公因子，然后計(jì)算

7、因子得分，并根據(jù)方差貢獻(xiàn)率構(gòu)建綜合得分模型計(jì)算綜合得分。其具體數(shù)據(jù)如表1所示?！　「鶕?jù)各個(gè)公因子的因子得分我們可以得出四個(gè)綜合得分函數(shù)：　　并購前一年：Z-1=(23.961F122.178F221.211F314.599F4)/81.949　　并購當(dāng)年：Z0=(31.024F122.458F221.526F313.590F4)/88.598　　并購后一年：Z1=(25.562F122.276F220.614F312.920F4)/81.372　　并購后兩年：Z2=(24.897F124.533F220.249F314.480F4)/84.159　　

8、其中Z-1、Z0、Z1、Z2分別表示并購前一年、并購當(dāng)年、并購后一年、并購后兩年的綜合得分，F(xiàn)1、F2、F3