獨立董事、機構(gòu)投資者與關(guān)聯(lián)交易規(guī)制

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1、獨立董事、機構(gòu)投資者與關(guān)聯(lián)交易規(guī)制摘要：關(guān)聯(lián)交易是證券市場上一種常見的行為，其結(jié)果大都有利于上市公司的大股東，損害了其它中小股東的權(quán)益。而獨立董事制度就是為了保護中小投資者而引進的一種制度，并且近年來機構(gòu)投資者在中國證券市場上的規(guī)模越來越大，從理論上分析，獨立董事起的作用越大，機構(gòu)投資者持股比例越多，對上市公司關(guān)聯(lián)交易行為抑制的就會越明顯。本文從這個研究角度出發(fā)，利用上證50指數(shù)的上市公司為樣本以及模糊數(shù)學(xué)的方法進行研究，得出結(jié)論：上市公司董事會中獨立董事比例越高，薪酬在一定程度上越高，機構(gòu)投資者持股比例越大，公司的關(guān)聯(lián)交

2、易規(guī)模也就越小。從而清晰地說明獨立董事制度以及機構(gòu)投資者持股對公司的關(guān)聯(lián)交易行為具有明顯的抑制作用。關(guān)鍵詞：獨立董事；機構(gòu)投資者；關(guān)聯(lián)交易1文獻綜述國內(nèi)外直接研究獨立董事和機構(gòu)持股對關(guān)聯(lián)交易的影響這些文獻并不多，不過研究相關(guān)問題的不在少數(shù)。大體可以分為下面三個部分：①獨立董事制度和關(guān)聯(lián)交易。上海財經(jīng)大學(xué)的蔣義宏和吳志剛（2004）研究了獨立董事的津貼和控股股東利益的關(guān)聯(lián)性，他們在對對上海證券交易所A股上市公司455個樣本的實證研究發(fā)現(xiàn)：獨立董事行使特別職權(quán)以及發(fā)表獨立意見對控股股東不正當(dāng)利益的潛在威脅越大，則獨立董事律貼的

3、標(biāo)淮就越高。獨立董事個人利益與控股股東利益不存在關(guān)聯(lián)性的假設(shè)在事實上被拒絕。這說明控股股東越是想通過非正當(dāng)手段來使自己獲益，他們就越需要用更高的薪酬來收買獨立董事，而控股股東獲益的重要方式之一就是關(guān)聯(lián)交易。封思賢（2005）在對我國上市公司關(guān)聯(lián)交易進行實證研究后發(fā)現(xiàn)，獨立董事制度能有效約束和減少上市公司為控股股東及其關(guān)聯(lián)方提供擔(dān)保和抵押現(xiàn)象的發(fā)生。但是，在約束關(guān)聯(lián)銷售和關(guān)聯(lián)方直接占用上市公司資金方面，獨立董事制度并未發(fā)揮有效作用。②機構(gòu)投資者與公司治理。李維安（2007）采用面板數(shù)據(jù)（PanelData）和截面數(shù)據(jù)（Cro

4、ssSectionData）計量方法研究了機構(gòu)投資者參與上市公司治理的效果。實證結(jié)果顯示，機構(gòu)投資者在提升上市公司治理水平方面發(fā)揮了重要的作用，降低了上市公司的代理成本，機構(gòu)投資者持股比例與公司績效和市場價值之間存在顯著的正相關(guān)關(guān)系。王彩萍，李善民（2007）以1999至2004年機構(gòu)持股的上市公司為樣本，對機構(gòu)投資者持股上市公司的特征進行了實證研究，實證結(jié)果發(fā)現(xiàn)，證券投資基金持股的上市公司在公司治理、盈利能力等方面顯著優(yōu)于非基金持股的上市公司，開放式基金持股公司和封閉式基金持股公司在治理特征方面存在顯著差異；證券投資基金

5、同時對上市公司治理決策產(chǎn)生“用手投票”和“用腳投票”的積極效應(yīng)，并影響企業(yè)價值。③公司治理與關(guān)聯(lián)交易。劉建民劉星（2007）利用2002-2004年滬深兩市上市公司的數(shù)據(jù)，實證分析了控股股東型上市公司的關(guān)聯(lián)交易規(guī)模、公司績效與控股股東持股比例、公司治理機制之間的關(guān)系。他們的研究發(fā)現(xiàn)，大股東持股比例越高和其控制公司的資產(chǎn)規(guī)模越大則偏好于利用更多的關(guān)聯(lián)交易向上市公司輸送利益，同時也普遍存在控股股東利用關(guān)聯(lián)交易“隧道挖掘”上市公司的行為，并且公司設(shè)置獨立董事對提高公司績效和關(guān)聯(lián)交易行為的監(jiān)督不明顯。王力軍（2006）以我國證券市

6、場2002-2004年329家民營上市公司為樣本，考察了金字塔控制、關(guān)聯(lián)交易與公司價值之間的關(guān)系。發(fā)現(xiàn)民營上市公司的金字塔控制不利于公司價值；民營上市公司的最終控制人主要通過關(guān)聯(lián)方擔(dān)保、關(guān)聯(lián)方資金占用和上市公司與關(guān)聯(lián)方的商品購銷活動來侵占小股東的利益。2問題提出在國內(nèi)外研究的基礎(chǔ)上，本文做了進一步的探討，試圖對獨立董事薪酬、機構(gòu)投資者持股和關(guān)聯(lián)交易之間的關(guān)系進行數(shù)量分析。首先，國內(nèi)有關(guān)于獨立董事制度、獨立董事薪酬的研究不少，但是和關(guān)聯(lián)交易問題聯(lián)系在一起并進行量化分析的比較少。對于獨立董事制度，一般是研究獨立董事比例與關(guān)聯(lián)交

7、易的線性回歸關(guān)系，例如封思賢的《獨立董事制度對關(guān)聯(lián)交易影響的實證研究》（2005）和羅黨論、唐清泉的《獨立董事制度實施效果分析——基于上市公司關(guān)聯(lián)交易的證據(jù)》（2006）。對于獨立董事薪酬則沒有和關(guān)聯(lián)交易結(jié)合起來。所以，本文將獨立董事薪酬和關(guān)聯(lián)交易結(jié)合起來，并且使用模糊數(shù)學(xué)的方法進行量化分析。再者，由于我國的機構(gòu)投資者是近幾年才實力強大起來，所以對于機構(gòu)投資者的研究還很宏觀，最微觀的也停留在公司治理這一層面上。但是公司治理的問題方方面面，有關(guān)關(guān)聯(lián)交易這個問題，在對于機構(gòu)投資者的研究中還少有涉及。本文將在這方面進行嘗試。綜合

8、以上分析，本文對于獨立董事、機構(gòu)投資者在關(guān)聯(lián)交易規(guī)制問題中各自扮演的角色進行的探討有一定新意，即用獨立董事薪酬代表獨立董事的行為，用機構(gòu)投資者持股比例代表機構(gòu)投資者的行為，運用模糊數(shù)學(xué)的方法，對獨立董事、機構(gòu)投資者各自的作用量化分析。3實證分析①數(shù)據(jù)處理思路。本文選取上證50指數(shù)的成分股，剔除數(shù)據(jù)不全的