上市公司資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績效的實(shí)證分析

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1、上市公司資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績效的實(shí)證分析【摘要】資本結(jié)構(gòu)合理與否影響著公司的稅額，融資成本，融資風(fēng)險(xiǎn)等方面，也直接或間接地影響著公司的經(jīng)營績效。文章以電子元器類上市公司為樣本，研究其經(jīng)營績效和資本結(jié)構(gòu)間的關(guān)系，對于如何合理安排資本結(jié)構(gòu)，改善經(jīng)營管理，提高公司績效，有重要的理論價(jià)值和現(xiàn)實(shí)意義?！　　娟P(guān)鍵詞】上市公司；資本結(jié)構(gòu)；經(jīng)營績效　　　　一、數(shù)據(jù)的收集和指標(biāo)的選取　　根據(jù)《上市公司行業(yè)分類指引》，截止2011年第三季度，滬深兩市上市的電子元器件(C51)類公司共139家。為了確保數(shù)據(jù)的完整性和連續(xù)性，減少行業(yè)因素、重大資產(chǎn)重組并購等對模型的干

2、擾，剔除經(jīng)營存在問題、財(cái)務(wù)指標(biāo)失真的ST、*ST等異常樣本。同時(shí)剔除2010年以后上市的財(cái)務(wù)報(bào)表可能尚不穩(wěn)定的公司，最后納入分析范圍的樣本有116家公司。本文所數(shù)據(jù)均來自巨潮信息X，所用軟件為spss16.0。文章選取凈資產(chǎn)收益率（ROE）、資產(chǎn)負(fù)責(zé)率（DAR）分別作為經(jīng)營績效、資本結(jié)構(gòu)的表征指標(biāo)。同時(shí)選取總資產(chǎn)的自然對數(shù)（LnTA）、稅后利潤增長率（PGAT）、自由現(xiàn)金流（FCL）分別作為企業(yè)規(guī)模大小、成長性、融資需求的度量?！　《?、實(shí)證分析　?。?）描述性統(tǒng)計(jì)。根據(jù)Masulis的有效負(fù)債水平理論，能夠影響公司績效的負(fù)債水平變動范圍為2

3、3%～45%。以23%、45%為分位點(diǎn)，將116個(gè)樣本分為3組(表略)。結(jié)果顯示，三個(gè)資產(chǎn)負(fù)債率區(qū)間對應(yīng)的凈資產(chǎn)收益率的平均值分別為7.15%，7.13%，6.28%，一定程度上證實(shí)了一大部分學(xué)者得出的資本結(jié)構(gòu)與公司績效負(fù)相關(guān)的論點(diǎn)，同時(shí)也說明適度的負(fù)債經(jīng)營有利于提高企業(yè)績效。另外，資產(chǎn)負(fù)債率低于45%的上市公司共82家占總數(shù)的71%，整體資產(chǎn)負(fù)債率相對較低，說明大部分企業(yè)投資行為謹(jǐn)慎，經(jīng)營較為穩(wěn)健，同時(shí)也說明企業(yè)利用債權(quán)融資能力較弱，沒有充分利用其財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。（2）相關(guān)分析。本文采用pearson簡單相關(guān)分析法得出結(jié)果表明（表略），在0

4、.05的顯著性水平下，凈資產(chǎn)收益率與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān)，與總資產(chǎn)的自然對數(shù)、自由現(xiàn)金流正相關(guān)，與稅后利潤增長率不存在顯著的相關(guān)關(guān)系。資產(chǎn)負(fù)債率與總資產(chǎn)的自然對數(shù)、稅后利潤增長率間的相關(guān)系數(shù)分別為0.469、0.446，表示它們之間有一定的信息重疊。但所有的相關(guān)系數(shù)均小于0.5，說明各解釋變量之間不存在嚴(yán)重的共線性關(guān)系。（3）回歸分析。初步建立如下多元線性回歸模型：ROE=β0+β1DAR+β2LnTA+β3FCL+β4PGAT+ε，其中，β0為截距項(xiàng)，β1～β4為回歸系數(shù)，ε為隨機(jī)誤差項(xiàng)。由于多個(gè)變量間有存在多重共線性的可能，本文采用SPSS

5、提供的向后篩選法剔除對模型貢獻(xiàn)較小卻容易引起多重共線性的變量，結(jié)果顯示PGAT不顯著，剔除后，其余變量都滿足顯著性檢驗(yàn)，結(jié)果為：ROE=－■－■+■+■，R2=0.512，F(xiàn)=4.983。由回歸結(jié)果可知，凈資產(chǎn)收益率與資產(chǎn)負(fù)債率負(fù)相關(guān)，從財(cái)務(wù)分析的角度來看，資產(chǎn)負(fù)債率的提高使財(cái)務(wù)費(fèi)用和折舊也提高，從而成本上升，進(jìn)而導(dǎo)致凈資產(chǎn)收益率降低。總資產(chǎn)的自然對數(shù)的回歸系數(shù)為1.117，數(shù)值相對較大，可以解釋為規(guī)模越大的公司，越有足夠雄厚的資本調(diào)動優(yōu)勢資源，其抵抗風(fēng)險(xiǎn)的能力越強(qiáng)，相比小公司更容易創(chuàng)造好的經(jīng)營績效。自由現(xiàn)金流也與凈資產(chǎn)收益率有顯著的相關(guān)性

6、。這些都與相關(guān)分析得出的結(jié)論基本吻合。就模型的擬合度來說，調(diào)整的R2=0.475，說明該模型的解釋力度并不理想，導(dǎo)致這一結(jié)果的原因可能是影響公司績效水平的因素是多方面的，本文考慮的因素并不全面。但對于整個(gè)回歸方程的顯著性，F(xiàn)值為4.983，通過了5%的顯著性檢驗(yàn)，因而這種相關(guān)關(guān)系仍然是可信的。　　文章實(shí)證分析表明，由于我國企業(yè)的特殊融資偏好及債務(wù)期限、利率期限等原因，電子行業(yè)上市公司資本結(jié)構(gòu)與企業(yè)經(jīng)營績效呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。我國電子元器類上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率整體不高，原因可能在于負(fù)債的期限結(jié)構(gòu)、利率結(jié)構(gòu)不盡合理，短、長期負(fù)債比例失調(diào)。再者，由

7、于我國債券市場規(guī)模較小，相對于股票市場處于弱勢狀態(tài)，很多效益好的企業(yè)并不愿意負(fù)債，而采取債券融資的企業(yè)往往是效益較差的公司。綜合表現(xiàn)出資本結(jié)構(gòu)與經(jīng)營績效的負(fù)向關(guān)系。然而債務(wù)融資相對股權(quán)融資有自身的優(yōu)點(diǎn)，因此，應(yīng)該從債務(wù)融資多樣性的角度出發(fā)，建立一個(gè)有效的融資策略?！　　　⒖嘉墨I(xiàn)　　[1]張則斌．上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素[J]．系統(tǒng)工程理論方法應(yīng)用．2000（2）　　[2]王娟．中國上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素的最新研究[J]．國際金融研究．2002（8）