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1、東亞匯率制度合作方式選擇論文內(nèi)容提要：亞洲金融危機(jī)后，區(qū)域匯率合作與協(xié)調(diào)的重要性逐漸成為東亞各國的共識。本文分析了東亞地區(qū)匯率合作可能選擇的各種方式，即建立日元集團(tuán)、爬行波幅釘住貨幣籃子、共同釘住美元和建立類似歐洲的亞洲匯率機(jī)制，并提出現(xiàn)在最具可行性的選擇是爬行波幅釘住貨幣籃子制度。在此基礎(chǔ)上，東亞各國以后長期的貨幣合作可以采取更高級的匯率合作與協(xié)調(diào)方式。關(guān)鍵詞：東亞合作匯率制度引言1997年的亞洲金融危機(jī)對東亞國家(本文指東盟各國加上中國、日本和韓國)造成了巨大的沖擊，暴露出東亞各國在貨幣領(lǐng)域缺乏區(qū)域協(xié)調(diào)這一弊端。危機(jī)后，東亞
2、經(jīng)濟(jì)體在內(nèi)部逐步達(dá)成了一些共識，經(jīng)過多方的努力.freelson的BBC制度與浮動匯率制度相比，釘住貨幣籃子可以降低名義匯率的波動幅度。與釘住單一貨幣相比，能降低實際有效匯率的波動幅度，減少匯率波動對國際貿(mào)易和投資的損害。但是如果東亞國家各自獨立地公開或不公開確定權(quán)數(shù)，令本國貨幣釘住某一貨幣籃子，那么，在本國遭受貨幣金融危機(jī)的時候，地區(qū)內(nèi)協(xié)調(diào)機(jī)制的缺失會引發(fā)一連串的競爭性貶值。這種危機(jī)通過影響市場預(yù)期和溢出效應(yīng)形成傳染效應(yīng)，造成整個地區(qū)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的危機(jī)。而釘住共同的貨幣籃子則可以創(chuàng)造一種穩(wěn)定的價格環(huán)境，通過地區(qū)內(nèi)貨幣領(lǐng)域的合作機(jī)制解
3、決上述問題。這方面比較突出的理論是ckinnon(1999)提出了東亞以美元本位的觀點。首先，他提出，釘住制度要比浮動匯率制更適合東亞。東亞各國的利率水平普遍較高，企業(yè)和金融機(jī)構(gòu)往往以美元或其他外幣借入低利率的外債在國內(nèi)高利貸出，原罪的存在又使得它們難以對所借外債進(jìn)行對沖保值，國內(nèi)的未對沖外幣債務(wù)累積得越來越多。這樣，國內(nèi)利率風(fēng)險溢價(riskpremi-um)會普遍提高。結(jié)果，隨著國內(nèi)利率上升，逆向選擇發(fā)生，金融機(jī)構(gòu)傾向于借入更多的外幣低利率債券，國內(nèi)外利差進(jìn)一步擴(kuò)大，導(dǎo)致惡性循環(huán)，造成國內(nèi)貨幣無法定值。浮動匯率制度下，匯率名
4、義錨的缺失會導(dǎo)致國內(nèi)物價和匯率水平的波動，貸款人會索取更高的超風(fēng)險溢價(superriskpremium)。而在釘住匯率制度下，名義錨的存在穩(wěn)定了國內(nèi)物價和匯率水平，抑制了超風(fēng)險溢價的上升。另外，匯率的穩(wěn)定本身也有保值作用。在如何克服與美元釘住制相關(guān)的道德風(fēng)險問題上，他主張禁止金融部門從事非對沖保值的對外借款，必要時可以采取限制短期資本流入的措施。他認(rèn)為，1997年亞洲金融危機(jī)之前，東亞國家貨幣大體上較好地以購買力平價釘住美元，保持了價格水平的穩(wěn)定和財政的平衡。但危機(jī)的爆發(fā)并不在于它們的匯率政策，而是在于其對金融系統(tǒng)的管理的軟弱
5、和不足。日元對美元的不穩(wěn)定以及日元資產(chǎn)極低的名義利率惡化了東亞國家的超額借入。其次，Mckinnon認(rèn)為東亞地區(qū)實行釘住匯率制度，應(yīng)該釘住美元。第一，美元作為交易媒介、價值尺度和儲備貨幣在全世界范圍內(nèi)被廣泛使用，釘住美元具有規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。第二，美元具有大規(guī)模的完善的債券市場和遠(yuǎn)期市場，便于其他國家購買儲備資產(chǎn)或者干預(yù)外匯交易。目前，美元的這種條件是獨一無二的。第三，東亞國家共同釘住美元也有利于維持區(qū)域內(nèi)國家間或地區(qū)間雙邊匯率穩(wěn)定。危機(jī)之后，經(jīng)過一段時間的調(diào)整，東亞各國的匯率與美元的聯(lián)動又恢復(fù)到危機(jī)前的狀況。東亞的非正式的釘住美元
6、的傾向也在一定程度上反映出釘住美元的合理性，只需要將這種傾向轉(zhuǎn)為公開、明確的制度安排即可。然而，釘住美元有許多內(nèi)在缺陷，最重要的就是這種安排對美元、對日元的匯率波動是極為脆弱的。從短期來看，釘住美元更為實際和有效，但是從長期來看，將會導(dǎo)致東亞國家宏觀經(jīng)濟(jì)的不穩(wěn)定。根據(jù)名義有效匯率(NominalEffectiveExchangeRate)的定義可以發(fā)現(xiàn)，單一的釘住美元的匯率制度并不適合東亞不斷多元化的貿(mào)易和投資結(jié)構(gòu)，不利于名義有效匯率的穩(wěn)定。由于東亞國家對日本和美國經(jīng)濟(jì)的依賴——各小國主要從日本進(jìn)口資本品、引進(jìn)資金，而產(chǎn)品卻主要
7、銷往美國，所以當(dāng)世界主要貨幣之間的匯率發(fā)生變化時，有效匯率也會隨之波動。美元對日元升值時，來自日本的資金會減少；當(dāng)美元對日元貶值時，進(jìn)口成本上升?？梢?，只要日元對美元匯率頻繁大幅波動，東亞國家的出口和經(jīng)濟(jì)就會受到很大影響并產(chǎn)生嚴(yán)重的風(fēng)險管理問題。Mckinnon給予東亞匯率這一悖論的直接答案是日本應(yīng)以可信的方式將日元釘住美元(這需要美國的合作)。顯然，日元如果也釘住美元，以上風(fēng)險自然會消除，但是這種釘住恐怕在短期內(nèi)不會成為現(xiàn)實。因此，釘住美元這一建議益處較之于弊端并不凸顯。4.建立亞洲匯率機(jī)制，向亞元聯(lián)盟過渡建立單一貨幣區(qū)、發(fā)行
8、共同貨幣，是區(qū)域貨幣合作的最高形式。如果東亞貨幣合作朝向單一亞元的方向演進(jìn)，那么現(xiàn)階段可選擇的匯率合作方式即是仿效歐洲貨幣體系中的匯率機(jī)制(ERM,.freel)，建立亞洲匯率機(jī)制(AERM,AsianExchangeRateMechanism)。這一機(jī)制的主要
