內(nèi)部控制、內(nèi)部現(xiàn)金流量與非效率投資

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1、內(nèi)部控制、內(nèi)部現(xiàn)金流量與非效率投資　　一、引言　　就理論而言，成長機(jī)會在公司進(jìn)行投資決策的時候占主導(dǎo)因素，與公司內(nèi)部現(xiàn)金流的多少并無密切關(guān)聯(lián)。而因?yàn)榇韱栴}與信息不匹配的原因，企業(yè)持有的內(nèi)部現(xiàn)金流量的大小，可直接作用于企業(yè)投資量從而引起不必要的非效率投資。2014年，發(fā)布的《年度內(nèi)部控制評價(jià)報(bào)告一般規(guī)定》，是我國全面落實(shí)加強(qiáng)企業(yè)內(nèi)部控制規(guī)范體系的又一里程碑。日臻完善的內(nèi)部控制規(guī)范，是否對企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流的非效率投資有明顯影響？　　我國學(xué)者研究顯示企業(yè)較高自由現(xiàn)金流持有，導(dǎo)致企業(yè)投資效率越低從而投資過度現(xiàn)象越嚴(yán)重楊華軍（2007）。內(nèi)部控制的研究方向主要集中在，內(nèi)部控制對盈余質(zhì)量（方

2、紅星和金玉娜，2011）和投資效率（李萬福，2011）的影響。而就內(nèi)部控制對內(nèi)部現(xiàn)金流的非效率投資的研究還較少，綜述所述本文選取2010～2014年全部A股上市公司的數(shù)據(jù)，對相關(guān)問題進(jìn)行系統(tǒng)研究。　　二、理論分析與研究假設(shè)　　根據(jù)代理理論的原理，管理層為了滿足自己利益最大化的需求，通過各種各樣的方式進(jìn)行資本擴(kuò)大，對凈現(xiàn)值為負(fù)的方案進(jìn)行無效的投資。那么，為了提高企業(yè)內(nèi)部現(xiàn)金流的適用效率，設(shè)計(jì)一套有效的治理機(jī)制來控制和監(jiān)督代理人的行為就尤為重要。有效的內(nèi)部控制可進(jìn)行管理安排，從而降低企業(yè)內(nèi)部自由現(xiàn)金流的投資決策失誤風(fēng)險(xiǎn)。因此，我們提出假設(shè)1：越有效的內(nèi)部控制，對公司自由現(xiàn)金流的過度投

3、資起到的抑制作用則越明顯。企業(yè)經(jīng)營中由于信息不對稱的存在，投資者不能有效對公司投資決策進(jìn)行合理的評估，外部融資困難降低了企業(yè)資金流動性，最終會導(dǎo)致企業(yè)喪失有前景的發(fā)展機(jī)會。有效的內(nèi)部控制可以恰當(dāng)?shù)臏p緩由信息不對稱造成的融資成本高問題，進(jìn)而緩解內(nèi)部現(xiàn)金流與投資不足的高度敏感。因此，我們提出假設(shè)2：通過有效的內(nèi)部控制，公司可通過降低融資約束，進(jìn)而削弱內(nèi)部現(xiàn)金短缺對投資不足的影響?！　∪?、研究設(shè)計(jì)　　本文參考Richardson（2006），對模型進(jìn)行回歸分析，利用其的殘值衡量企業(yè)非效率投資（正殘差為投資過度Over_Inv，負(fù)殘差為投資不足Under_Inv）。利用公司第t年經(jīng)營活動

4、產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流量，減去折舊、攤銷、預(yù)期新增投資，通過對上述指標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)化來度量公司自由現(xiàn)金流與內(nèi)部現(xiàn)金缺口這兩個指標(biāo)（FCF和SCF）。參考方紅星（2013年），將內(nèi)部控制質(zhì)量（IC）區(qū)分為三種水平，低質(zhì)量為企業(yè)存在重大缺陷、被出具非標(biāo)準(zhǔn)意見內(nèi)部控制鑒證報(bào)告，被賦值為-1；高質(zhì)量為被出具標(biāo)準(zhǔn)意見的內(nèi)部控制鑒證報(bào)告，被賦值為1；其他情況為中等質(zhì)量，被賦值為0。因此，內(nèi)部控制、內(nèi)部現(xiàn)金流與非效率投資模型的構(gòu)建如下：　　模型中若自由現(xiàn)金流的回歸系數(shù)顯著為正，表示公司存在富裕自由現(xiàn)金流導(dǎo)致的過度投資，如果交乘項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，表示有效的內(nèi)部控制，公司自由現(xiàn)金流的過度投資現(xiàn)象較不嚴(yán)重；若的回歸

5、系數(shù)顯著為正，表示公司存在內(nèi)部現(xiàn)金流不足導(dǎo)致的非效率投資，若的交乘項(xiàng)系數(shù)顯著為負(fù)，則表示具有有效內(nèi)部控制的公司，其內(nèi)部現(xiàn)金短缺對投資不足的影響較小?！　ontrol是可能影響企業(yè)投資效率與內(nèi)部現(xiàn)金流量關(guān)系的控制變量：第一，代理成本這一影響因素是必須要考慮的指標(biāo)，參照張會麗（2014年），我們加入大股東占股和管理層薪酬等指標(biāo)。第二，公司性質(zhì)不同的企業(yè)對員工的激勵手段存在明顯的區(qū)別，那么兩類公司非效率投資的程度可能存在顯著差異，進(jìn)而我們加入股權(quán)性質(zhì)這一指標(biāo)。第三，對資金周轉(zhuǎn)率和企業(yè)的業(yè)績等變量進(jìn)行控制。　　四、實(shí)證分析　　本文以2010～2014年全部A股非金融業(yè)主板上市公司為研究

6、對象，剔除ST公司以及異常財(cái)務(wù)狀況的公司，最終得到6310個用于估算非效率投資程度的樣本，全部數(shù)據(jù)均來自國泰安CSMAR數(shù)據(jù)庫并通過SPSS對模型進(jìn)行回歸分析，結(jié)果如下表：　　由表1可知，兩個方程的F值分別為71.408和68.22且概率均小于0.05，回歸方程整體顯著。的系數(shù)為0.857，在1%水平上顯著，而的系數(shù)顯著為負(fù)，支持了假設(shè)1，這說明內(nèi)部控制質(zhì)量的完善與相關(guān)要素的控制，有助于緩解管理層代理問題的出現(xiàn)，有效控制公司實(shí)際控制人濫用自由現(xiàn)金流進(jìn)行過度投資的現(xiàn)象，這一發(fā)現(xiàn)具有顯著的財(cái)務(wù)價(jià)值。其次，在內(nèi)部現(xiàn)金流短缺與投資不足以及與內(nèi)部控制之間關(guān)系的研究中，的符號均顯著為正，的系

7、數(shù)顯著為負(fù)，假說2得到支持，即有效的內(nèi)部控制可以通過對融資約束的控制從而減弱內(nèi)部現(xiàn)金短缺與投資不足之間的正相關(guān)關(guān)系?！　∥?、研究結(jié)論　　本文以2010～2014年A股主板非金融類上市公司為樣本數(shù)據(jù)，研究內(nèi)部控制對內(nèi)部現(xiàn)金流的非投資效率的影響。實(shí)證結(jié)果表明，高內(nèi)部現(xiàn)金流的公司通常伴隨著過度投資，有效的內(nèi)部控制能夠降低代理成本，緩解公司過度的非效率投資；內(nèi)部現(xiàn)金流短缺的公司偏向于投資不足，內(nèi)部控制從緩解企業(yè)融資約束為入手點(diǎn)，很大程度上扭轉(zhuǎn)公司因現(xiàn)金流緊缺所導(dǎo)致的投資不足現(xiàn)象。　?。▎?/p>