利率調(diào)整對股市運行影響的分析

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1、利率調(diào)整對股市運行影響的分析〔內(nèi)容提要〕：98央行連續(xù)調(diào)低存貸款利率仍未能阻止股市的持續(xù)回調(diào)。本文認為，企業(yè)投資預(yù)期收益的下降，消費者預(yù)期收入減少以及物價的回落，抑制了利率下調(diào)對有效需求的刺激；另外，股票投資相對收益率仍處于較低水平，且居民儲蓄的利率彈性有降低的趨勢,從而限制了資金向股票市場的流動。以上因素的作用，抑制了利率下調(diào)對股市的刺激?！碴P(guān)鍵詞〕：利率下調(diào)股市運行資本增值效應(yīng)投資替代效應(yīng)一般來說，股票價格與市場利率成反比。利率提高，股價下跌；利率下調(diào)，股價回升。但是1998年三次利率下調(diào)，卻未能阻止股價

2、的持續(xù)下行，利率調(diào)整和股市運行沒有呈現(xiàn)出人們預(yù)期的理想組合。一、1998年利率調(diào)整與股市運行1998年內(nèi)，中國人民銀行連續(xù)三次下調(diào)存貸款利率。一年期存款利率由年初的5。67%下調(diào)至年末的3。78%，下調(diào)幅度達33。33%。利率調(diào)整之頻繁，下調(diào)幅度之大，為歷年所罕見。降息是股票市場的重大利好，1996年5月1日的降息，曾推動滬深股市平地而起，走出一段酣暢淋漓的大牛行情。而1998年的三次降息，盡管幅度更大卻未能使股指有效突破自97年5月沖高回落以來所形成的下降通道。除第一次降息使股指略有推高外，后兩次均未能對股

3、指的持續(xù)下滑起到任何支撐作用。98年上證綜合指數(shù)由1194。10點跌為1146。70點，跌幅為3。97%；深證成份指數(shù)由4148。84點跌為2949。32點，跌幅為29。52%；綜合反映滬深股價變動的中經(jīng)100指數(shù)由4242。57點跌為3473。69點，跌幅為26。77%。二、利率變動對股價的影響機制利率是影響股價的基本因素。利率變動對股價的影響通過以下兩條途徑實現(xiàn)。﹙一﹚利率變動的資本增值效應(yīng)利率變動會影響公司經(jīng)營環(huán)境的變化，改變公司經(jīng)營業(yè)績，引起公司資本價值及投資者預(yù)期的變化，從而使股價發(fā)生變動。首先、利

4、率調(diào)整引起社會總供求的變化，改變企業(yè)經(jīng)營環(huán)境，從而引起企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的變化。一方面，利率是貨幣資金的價格，利率的變化影響企業(yè)投資成本。當利率下調(diào)時，由于投資成本降低，預(yù)期投資收益提高，對投資有刺激作用。另一方面，利息是居民現(xiàn)期消費的機會成本。當利率下調(diào)時，現(xiàn)期消費的機會成本降低，從而對消費有刺激作用。利率下調(diào)通過刺激投資和消費，增加有效需求，改善市場條件，有利于企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的提高。但是，利率下調(diào)對有效需求的刺激受其他經(jīng)濟因素的制約。一方面，貨幣供應(yīng)量的配合、投資者對未來的預(yù)期及真實利率水平等因素制約著利率下調(diào)的

5、投資效應(yīng)。如果利率下調(diào)的同時沒有貨幣供應(yīng)量的配合，如果投資者的未來預(yù)期是悲觀的從而投資預(yù)期收益率趨于下降，如果物價下降幅度大于名義利率下調(diào)幅度從而真實利率上升，那么，利率下調(diào)啟動投資并利用投資乘數(shù)擴張有效需求的效應(yīng)將會受到削弱。另一方面，居民對未來的預(yù)期影響邊際消費傾向。如果消費者的未來預(yù)期是悲觀的，利率的下調(diào)可能會強化這種預(yù)期，于是邊際儲蓄傾向提高，邊際消費傾向降低，從而，利率下調(diào)對消費的刺激將很微弱。其次、利率調(diào)整會改變企業(yè)經(jīng)營成本，從而影響企業(yè)經(jīng)營業(yè)績。一般而言，降低利率，可以減少企業(yè)利息支出，改善經(jīng)營

6、業(yè)績，提高公司資本價值。但是，利率下調(diào)對改善企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的效應(yīng)受宏觀經(jīng)濟環(huán)境、真實利率、稅收制度等因素的制約，在缺乏上述因素配合的情況下，利率下調(diào)并不能有效刺激公司業(yè)績的提高。﹙二﹚利率變動的投資替代效應(yīng)利率調(diào)整引起股票投資的相對收益率，即股票投資收益率與其他投資收益率的對比的變化。當股票投資的相對收益率提高時，引起股票投資對其他投資的替代；反之，當股票投資的相對收益率下降時，引起其他投資對股票投資的替代。利率調(diào)整的投資替代效應(yīng)的實現(xiàn)程度受以下因素的制約：首先，其他投資方式的利率彈性。如果其他投資方式具有較強

7、的利率彈性，則利率變動能有效地引起投資方式的轉(zhuǎn)換；反之，如果其他投資方式的利率彈性很低，則利率調(diào)整的投資替代效應(yīng)將很微弱。例如，如果人們的儲蓄行為有著較強的利率動機，則儲蓄的利率彈性較高，利率下調(diào)會由于儲蓄收益的下降而引起股票投資對儲蓄的替代。反之，如果人們的儲蓄行為中占支配地位的是其他非利率動機時，則儲蓄的利率彈性較低，于是利率變動只會對儲蓄產(chǎn)生很小的影響。其次，投資者的未來預(yù)期以及不同投資方式的風(fēng)險性。股票投資同其他投資方式有著不同的風(fēng)險程度，從而有著不同的收益可預(yù)期性和穩(wěn)定性。在投資者的未來預(yù)期傾向樂觀

8、時，風(fēng)險承受能力提高，則利率的下調(diào)由于股票投資相對收益率的提高會引起對其他投資方式的替代；反之，在投資者的未來預(yù)期傾向于悲觀時，風(fēng)險承受能力降低，則會引起其他投資對股票投資的替代。三、九八年利率連續(xù)下調(diào)未能扭轉(zhuǎn)股市下滑走勢的原因分析利率與股價的關(guān)系受各種因素的綜合作用。利率變動對股價的資本增值效應(yīng)和投資替代效應(yīng)的實現(xiàn)需要這些因素的配合。98年利率下調(diào)對股市沒有產(chǎn)生預(yù)期的刺激效應(yīng)，在很大程度上是利率下