環(huán)保行業(yè)2019年投資策略：破而后立，融資、需求預(yù)期雙改善，聚焦確定性高成長

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1、目錄索引破而后立：融資+需求預(yù)期雙改善，看好板塊估值回升6破：大訂單再融資邏輯被打破，但運(yùn)營類資產(chǎn)大幅跑贏6立：融資+需求的持續(xù)改善預(yù)期已確立9核心變量：合規(guī)PPP或再獲大力支持，大幅提升持續(xù)成長預(yù)期11估值尋底：聚焦2018-2020年確定性高成長的個(gè)股17監(jiān)測行業(yè)：高景氣度持續(xù)，期待網(wǎng)格化市場布局加速19需求來源：水氣網(wǎng)格化及污染源監(jiān)測，近年來行業(yè)銷量增速亮眼19空間測算：十三五期間設(shè)備銷售規(guī)模超千億，末期運(yùn)維規(guī)模達(dá)156億/年21垃圾焚燒行業(yè)：成長確定的優(yōu)質(zhì)運(yùn)營資產(chǎn)23行業(yè)成長確定：不受宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)影響，復(fù)合增速約20%2

2、3資產(chǎn)初具規(guī)模：具備自身造血能力，對外部融資依賴度較小24政府剛性需求：對財(cái)政支出的依賴度不高25公司成長確定：不以犧牲現(xiàn)金流和資產(chǎn)負(fù)債率為代價(jià)27投資建議：聚焦2018-2020年確定性高成長的標(biāo)的28聚光科技：精耕環(huán)境監(jiān)測主業(yè)，打造儀器儀表綜合供應(yīng)商28偉明環(huán)保：優(yōu)質(zhì)垃圾焚燒運(yùn)營公司，業(yè)績增速重回快車道30龍凈環(huán)保：非電大氣治理龍頭，前三季度新增訂單超預(yù)期32國禎環(huán)保：運(yùn)營+工程雙輪驅(qū)動(dòng)，水處理彈性標(biāo)的34風(fēng)險(xiǎn)提示37圖表索引圖1：2018年板塊下跌源于大訂單再融資邏輯被破壞6圖2：今年1-11月環(huán)保指數(shù)跑輸滬深30021個(gè)

3、百分點(diǎn)6圖3：環(huán)保板塊前11月跌幅全行業(yè)倒數(shù)第一6圖4：2018年以來信用利差顯著擴(kuò)大7圖5：2018年工程和設(shè)備類跌幅擴(kuò)大，運(yùn)營全年微跌9圖6：對比EBITDA/營收，跌幅與數(shù)值正相關(guān)（%）9圖7：工程類企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率維持高位且持續(xù)攀升9圖8：工程類企業(yè)應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率相對較慢9圖9：CRMA兩方關(guān)系示意圖10圖10：CRMW三方關(guān)系示意圖10圖11：CRMW對應(yīng)的債券發(fā)行利率比上一期同類型債券有所下降11圖12：地方政府承受多維度PPP投資約束12圖13：PPP項(xiàng)目依然是地方政策優(yōu)選13圖14：國務(wù)院明確PPP條例年底前出臺(tái)1

4、4圖15：財(cái)政部PPP項(xiàng)目庫金額體量趨穩(wěn)（管理庫+儲(chǔ)備庫）15圖16：財(cái)政部PPP管理庫項(xiàng)目庫穩(wěn)步增長（管理庫）15圖17:管理庫項(xiàng)目執(zhí)行階段項(xiàng)目數(shù)及投資額情況16圖18:管理庫項(xiàng)目落地率不斷攀升至最新49.3%16圖19：管理庫開工率保持平穩(wěn)，尚不足5成16圖20：2013-2018年GF環(huán)保板塊估值（TTM整體法，剔除負(fù)值）17圖21：環(huán)保行業(yè)營收及利潤增長（2013-2018Q1-3，單位：億元）17圖22：工程類營收預(yù)期先降后升，其他兩類延續(xù)增長18圖23：工程類利潤預(yù)期先降后升，其他兩類延續(xù)增長18圖24：監(jiān)測行業(yè)空間

5、測算框架19圖25：2017年監(jiān)測儀器銷售量增長38.45%19圖26：2010-2017年監(jiān)測儀器銷量結(jié)構(gòu)（單位：臺(tái)）19圖27：2017年煙塵煙氣、水質(zhì)設(shè)備銷量占比最高20圖28：環(huán)境監(jiān)測設(shè)備2017年增量及增速情況20圖29：2017年煙塵煙氣設(shè)備銷量增速重返近年高點(diǎn)20圖30：2017環(huán)境空氣監(jiān)測設(shè)備銷量再次出現(xiàn)高增長20圖31：受益水治理2017水質(zhì)監(jiān)測設(shè)備同比增長86%20圖32：生活垃圾清運(yùn)量穩(wěn)定增長跟宏觀經(jīng)濟(jì)關(guān)系不大23圖33：垃圾焚燒滲透率持續(xù)提升23圖34：“十三五”2020年垃圾焚燒規(guī)模達(dá)到52萬噸/日23

6、圖35：垃圾焚燒能力未來3年復(fù)合增速達(dá)19%23圖36：在建擬建規(guī)模及投運(yùn)規(guī)模梳理（噸/日）24圖37：在建擬建規(guī)模為已投運(yùn)規(guī)模的1倍以上24圖38：垃圾焚燒公司經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流和投資活動(dòng)現(xiàn)金流（億元）25圖39：垃圾焚燒項(xiàng)目收入構(gòu)成（2017年7月以來）25圖40：環(huán)保主流公司應(yīng)收賬款&應(yīng)收票據(jù)（億元）26圖41：焚燒公司應(yīng)收賬款占比較?。☉?yīng)收賬款/收入）26圖42：垃圾焚燒處置費(fèi)中標(biāo)均價(jià)穩(wěn)定在60-80元區(qū)間26圖43：環(huán)保主流上市公司經(jīng)營性現(xiàn)金流（億元）27圖44：環(huán)保主流公司經(jīng)營性現(xiàn)金流/歸母凈利潤比值27圖45：2017

7、年聚光科技年銷售量為行業(yè)三家龍頭之首28圖46：2016-2017年公司主營業(yè)務(wù)收入穩(wěn)步增長29圖47：2016-2017年公司歸母凈利潤穩(wěn)步增長29圖48：2016-2017年應(yīng)收賬款占總資產(chǎn)比例逐年下降29圖49：可比公司專利個(gè)數(shù)獲得情況（2015年）30圖50：可比公司研發(fā)投入占營業(yè)收入比30圖51：公司過去6年收入復(fù)合增速27%/百萬元31圖52：6年扣非歸母凈利潤復(fù)合增速43%/百萬元31圖53：可比公司專利個(gè)數(shù)獲得情況（2015年）31圖54：公司毛利率相對穩(wěn)定31圖55：公司單季度新增訂單情況（億元）33圖56：公

8、司期末在手訂單情況（億元）33圖57：公司累計(jì)新增訂單構(gòu)成（億元）34圖58：公司新增訂單結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)為以非電為主34圖59:公司在手污水處理規(guī)模達(dá)511萬噸/日34圖60:公司收入及增速（百萬元）35圖61:公司歸母凈利潤及增速（百萬元）35圖62:公司運(yùn)營收入占比