2019年爐料行情展望及投資策略：溯洄從之，道阻且長

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1、2019年核心矛盾及整體預判鐵礦石2019年并沒有明顯的趨勢性機會，或將呈現(xiàn)寬幅震蕩的格局，低位的支撐一方面來自于供需的邊際改善；另一方面來自于近年來相對于黑色系其他品種有限的漲幅，有一定的“價值洼地”效應；而上方的限制一方面來自于鋼價可能出現(xiàn)的趨勢性下行；另一方面來自于鋼廠利潤收縮后對于鐵礦選擇性偏好的改變，中高品資源缺乏性價比優(yōu)勢使得依賴中高品資源定價的連鐵盤面和現(xiàn)貨普氏指數(shù)上方都受到明顯制約。從跨品種角度看，明年鋼材整體過剩壓力加大，價格和利潤都有較大的下行壓力，而鐵礦石由于其自身供需的邊際改善疊加上一定的“價值洼地”效應，表現(xiàn)或較成材相對強勢，關注

2、螺（卷）礦比趨勢性下行的機會。?焦煤焦炭篇焦炭供應：焦化產(chǎn)能尚未看到實質缺口，產(chǎn)能退出仍需觀察執(zhí)行情況。2018年鋼廠對高爐限產(chǎn)力度不及2017年，意味著2018年焦炭需求較2017年增加，但在鋼廠庫存和港口貿易庫存環(huán)節(jié)沒有看到焦炭庫存緊張，焦化廠尚未看到實質缺口。從政策導向來看，焦化落后產(chǎn)能淘汰是大的趨勢，但是否先拆后建仍然需要觀察，從當前執(zhí)行看，焦炭產(chǎn)量尚未出現(xiàn)一刀切下滑的情況。焦煤供應：原煤供應繼續(xù)增加，主焦煤增量有限，進口煤仍將受到“平控”政策影響。2019年原煤供應繼續(xù)增加，但焦煤國內沒有看到大型礦井的投產(chǎn)，焦煤增量有限的局面仍將延續(xù)。2018年

3、山西、山東由于環(huán)保、安監(jiān)、礦難等影響，產(chǎn)量釋放受到限制。這部分減產(chǎn)的量在2019年會有所恢復，帶動2019年焦煤供應的小幅增加。從進口來看，2018年11月進口量下滑明顯，主要源自進口煤“平控”政策限制了進口量。2019年“平控”政策仍會持續(xù)，進口煤增量仍然有限。焦炭上漲邏輯接近尾聲：2016年的上漲驅動在于供給側改革后，國內煤炭產(chǎn)量大幅縮減，焦煤供應出現(xiàn)缺口，這個故事在2017年結束。2017年的上漲邏輯在鋼廠高利潤向上游傳導，這個故事在2018年隨著環(huán)?！耙坏肚姓摺苯Y束而終結。2018年的上漲邏輯在焦化自身行業(yè)去產(chǎn)能，但我們至今沒有看到焦炭產(chǎn)能一刀切

4、退出，產(chǎn)量斷崖下跌的現(xiàn)象。2019年焦煤供需緊張、焦化去產(chǎn)能、鋼廠高利潤的故事都已經(jīng)講完，上漲邏輯接近尾聲，焦化利潤見頂。從期貨盤面上，我們認為做空焦炭/焦煤比值的頭寸依然可以期待。?鐵合金篇錳硅：2019年，供給釋放，需求萎縮，成本下移，折翼的翅膀無法維系翱翔。2018年10月錳硅產(chǎn)能拔地而起，2019年環(huán)保限產(chǎn)難以為繼，錳硅產(chǎn)量預計于2019年前期大幅釋放，打壓價格。需求端新國標螺紋利好于2019年1月基本散盡，后期質檢也只能帶來節(jié)奏性反彈。2019年粗鋼需求回落的趨勢無法阻擋，沖擊價格。錳硅成本以錳礦為主，負循環(huán)下成本節(jié)節(jié)下移，下挫價格。供應端、需求

5、端和成本端三方均驅動價格走弱，2019年錳硅將開啟熊市格局。硅鐵：2019年，產(chǎn)量高位，廢鋼失寵，成本剛性，暗淡的燈光難以照亮前方。2018年，硅鐵產(chǎn)能基本零釋放，但產(chǎn)能利用率居高不下，2019年硅鐵產(chǎn)量或將維持高位，壓制價格。需求端，廢鋼成本高位，遇冷失寵，沖擊價格。金屬鎂開工意愿差，20?高出口關稅，兩者同樣缺乏期待，微光難尋。硅鐵成本相對剛性，但不排除供電局實施電價優(yōu)惠，2019年硅石蘭炭利好難再現(xiàn)，成本方面易跌難漲。供應端和成本端維持弱穩(wěn)格局，需求端遭遇大幅沖擊，2019年硅鐵弱穩(wěn)格局即將顯現(xiàn)。2019年核心邏輯及整體預判粗鋼產(chǎn)量的整體回落拖累合金

6、需求，限產(chǎn)影響的邊際弱化阻礙上行驅動，2019年錳硅合金和硅鐵合金將表現(xiàn)為弱勢震蕩。在供大于求的格局下，成本支撐將決定下跌深度，供需矛盾則體現(xiàn)下跌節(jié)奏。第一，從“成本支撐將決定下跌深度”來論。錳硅成本支撐主要是彈性錳礦，硅鐵成本支撐主要是剛性電價，在下跌過程中，錳礦的成本支持明顯要弱于電價，錳硅的下跌幅度大于硅鐵。錳硅：反觀2018年1-4月和9-12月的阻力式下跌，均來自錳礦成本的支撐。與2018年不同，2019年錳硅將表現(xiàn)為流暢式下跌。2019年港口錳礦庫存積壓嚴重，并且錳硅和錳礦墜入負循環(huán)，2019年錳礦不僅無法再對硅鐵產(chǎn)生底部支撐，反而導致成本重心

7、不斷下移。硅鐵：硅鐵成本以較為剛性的電費為主，因此底部支撐較錳硅更強，但是需要關注供電局對電價可能采取的優(yōu)惠措施。第二，從“供需矛盾則體現(xiàn)下跌節(jié)奏”來論。（1）供給影響前期下跌節(jié)奏。2019年錳硅產(chǎn)量釋放將大于硅鐵，2018年10月大量釋放的錳硅產(chǎn)能，將使得錳硅的產(chǎn)能覆水難收，并在2019年前期就會奏效。雖然硅鐵的下跌同樣無法幸免，但是考慮到硅鐵產(chǎn)能幾乎零擴張，并且目前正處于錯峰生產(chǎn)和滿負荷生產(chǎn)的臨界范圍，硅鐵產(chǎn)量利用率雖處高位但仍將保持穩(wěn)定。由于產(chǎn)能的擴張，疊加成本支撐的弱化，錳硅整體表現(xiàn)將會弱于硅鐵。（2）需求影響后期下跌節(jié)奏。粗鋼需求下滑將在2019

8、年中后期進入深水區(qū)，而粗鋼減產(chǎn)對硅鐵的影響將遠遠大于對錳硅的影響。