2020年債券投資年報：道阻且長

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1、目錄一、經(jīng)濟與貨幣形勢回顧11.宏觀經(jīng)濟：下行壓力顯現(xiàn)12.貨幣形勢：偏松不變3二、債市表現(xiàn)回顧51.利率債51.1一級市場：期待專項債提前發(fā)行51.2二級市場：利率震蕩，高通脹是隱憂82.信用債92.1信用債發(fā)行：債市整體調(diào)整，發(fā)行下降92.2信用利差：低等級表現(xiàn)更優(yōu)10三、投資策略121.經(jīng)濟增長：托底有支撐122.物價：CPI先升后降，PPI有望回正133.貨幣政策：降成本仍是主線154.投資策略：道阻且長16圖圖1：進出口當(dāng)月同比增速（）2圖2：投資與消費同比（）3圖3：超儲率（%）4圖4

2、：貨幣市場利率（月度均值，%）5圖5：國債發(fā)行規(guī)模（億元）6圖6：地方債發(fā)行規(guī)模（億元）7圖7：政策性銀行債發(fā)行與到期規(guī)模（億元）8圖8：標(biāo)志利率品收益率變動（）9圖9：信用債發(fā)行情況（億元）10圖10：中高等級信用債利差走勢（）11圖11：低等級信用債利差走勢（）12圖12：各項投資同比（）13圖13：豬肉價格與豬糧比價（右軸）14圖14：母豬存欄量（）14圖15：PPI低迷（%）15圖16：中國流通貨幣增長平穩(wěn)依靠貨幣乘數(shù)提高（同比，）16一、經(jīng)濟與貨幣形勢回顧1.宏觀經(jīng)濟：下行壓力顯現(xiàn)1.1

3、貿(mào)易談判順利進展，進出口回升中美貿(mào)易摩擦從去年開始，到今年5月進一步惡化，也再次讓市場徹底認識到了中美貿(mào)易摩擦的長期性與嚴(yán)峻性。從數(shù)據(jù)來看，由于搶出口效應(yīng)的存在，使得關(guān)稅對外貿(mào)的影響有所滯后。但從去年年底已開始集中顯現(xiàn)。今年以來談判一波三折，但在人民幣貶值對沖下，影響整體可控。但關(guān)稅的負面影響已開始顯現(xiàn)，疊加整個全球經(jīng)濟發(fā)展放緩，海外需求下降的綜合因素，今年我國所面臨的出口壓力不小。隨著近期談判的順利進展，外部環(huán)境將有所改善。2019年10月，我國進出口均有所改善，順差擴大。出口同比增長2.1%，

4、由負轉(zhuǎn)正。本月出口超預(yù)期好轉(zhuǎn)，或受到中美貿(mào)易談判進展順利推動。另外海外節(jié)日的臨近，也一定程度上刺激了出口。從國別來看，對部分國家的出口明顯回升。本月對歐、美出口改善顯著，本月值為-16.2%、3.1%，上月值為-21.9%、0.1%，對日出口則降幅擴大至-7.9%，上月為-5%；對東盟國家的出口回升，由9.7%升至15.8%。金磚四國方面，對南非、巴西、印度、俄羅斯的出口增速為-2.6%、-1.4%、-10.1%、7.1%，前值為-2%、6.7%、-7%、11.3%，對金磚四國出口均有下滑。本月進

5、口同比下降3.5%，降幅收窄2.7個百分點。從進口商品數(shù)量來看，除銅、原油外，主要進口商品增速均有下滑，而原油增幅有限。因此進口的回升或受到商品價格的拉動。從進口金額來看，銅和鋼材增長加快。機電進口降幅收窄，由上月-13.4%降至本月的-11.4%。本月出口由負轉(zhuǎn)正，進口降幅收窄，高順差態(tài)勢得以延續(xù)，并擴大至3012.8億元。外貿(mào)發(fā)展還是保持了衰退式發(fā)展的特征：進口表現(xiàn)不如出口，從而保持了高順差態(tài)勢。這種狀況說明中國經(jīng)濟的外向特征是很顯著的；中國制造能力很大部分為世界經(jīng)濟服務(wù)。由于大宗商品價格已處

6、市場均衡狀態(tài)，全球經(jīng)濟疲弱下價格低迷亦成常態(tài)，未來中國的高貨物貿(mào)易順差態(tài)勢預(yù)計仍能維持。圖1：進出口當(dāng)月同比增速（）60.0050.0040.0030.0020.0010.000.00-10.00-20.001,200.00出口金額:人民幣:當(dāng)月同比月進口金額:人民幣:當(dāng)月同比月貿(mào)易差額:人民幣:當(dāng)月值:同比月1,000.00800.00600.00400.00200.002014/012014/042014/072014/102015/012015/042015/072015/102016/0

7、12016/042016/072016/102017/012017/042017/072017/102018/012018/042018/072018/102019/012019/042019/072019/100.00-200.00-30.00-400.00數(shù)據(jù)來源：wind，上海證券研究所1.1投資偏弱，消費低迷一季度以來，去年持續(xù)下滑的消費也有所企穩(wěn)，投資延續(xù)緩升態(tài)勢。但二季度以后，投資回升乏力，消費受汽車拖累，內(nèi)需偏弱。2019年1-10月份，全國固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）510880億元，

8、同比增長5.2%，增速比1-9月份回落0.2個百分點?；A(chǔ)設(shè)施投資（不含電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)）同比增長4.2%，增速比1-9月份回落0.3個百分點。本月基建增長小幅回落，9月專項債全部發(fā)行完畢后，明年新增額度還未提前下發(fā)，因此受資金端影響基建有所下滑。但國常會提出降低部分基礎(chǔ)設(shè)施項目資金本比例，將與專項債新政共同發(fā)力托底基建，并且專項債正式提前，四季度基建仍有支撐。制造業(yè)投資增長2.6%，增速加快0.1個百分點。本月制造業(yè)投資連續(xù)下滑后終有所回升，其中裝備制造業(yè)、計算機