羊群行為_股價波動與投資收益_基于中國證券投資基金的實證研究

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1、經(jīng)濟理論與經(jīng)濟管理2007年第10期羊群行為、股價波動與投資收益———基于中國證券投資基金的實證研究張紅偉,毛前友(四川大學經(jīng)濟學院,成都610064)在資本市場中,“羊群行為”被解釋為:投資bit交易行為集中于股票i時,bit值變大,-ρt值者(個人或機構(gòu))在信息不充分的情況下,行為受nit變大。AF為調(diào)整因子,是為了反映基金在交易行到其他投資者的決策影響,而放棄自己對市場的預期,表現(xiàn)出投資行為的一致性。本文在前人研究的為互相獨立的假定下,bitρt-Ebit-ρt可能nitnit基礎(chǔ)上,指出了被廣泛應用的LSV法的不足,利bit用CSAD法,建立截面收

2、益的絕對偏差與市場收不為零,即-ρt可能偏離其數(shù)學期望,有:nit益的關(guān)系模型,對我國證券投資基金考察其羊群行為,并進一步分析羊群行為與股價波動和基金收益AF=E1bit-ρbitt-E-ρt(3)nitnit之間的關(guān)系。當假定基金經(jīng)理之間投資決策相互獨立即不存一、模型與方法在羊群行為時,bit(基金經(jīng)理中t期買入股票i的人數(shù))服從二項分布,由此可求出AF。對于11LSV法HMit的計算結(jié)果,值越高說明基金間的羊群行為拉科尼什科等人(Lakonishhok,etal)1992程度越嚴重。韋默斯(Werners)1999年擴展了[1]年將羊群行為測度定義為:

3、LSV模型,分別提出了買方羊群行為指標和賣方[2]bitbit羊群行為指標。HMit=-ρt-E-ρt-AFnitnit21LSV法的缺陷(1)在兩種情況下,即使不存在羊群行為,用式中,nit為t期交易股票i的基金數(shù);bit表示購買LSV計算的結(jié)果也不為零。首先,如果基金經(jīng)理6ibit不進行短期的賣空交易,那么在交易期內(nèi),賣方的股票i的基金數(shù);ρt=,為pt的估計量,表6init數(shù)目將限制在不超過期初基金經(jīng)理的數(shù)目。在示基金經(jīng)理t時期購買股票的傾向,其中,LSV法中,bit要求是二項分布,但是短期的賣空jpt=pit限制使得bit為左截位分布。因此,在實際

4、數(shù)據(jù)中,jj=Prob(Xit=buy

5、Xit∈buy,sell)不能進行短期賣空交易的基金經(jīng)理在LSV法中的(2)期望值將不為零,盡管可能并不存在羊群行為。其LSV法假定bit服從二項分布,當基金經(jīng)理的次,當傾向于買入時,基金經(jīng)理j在t時期購買股[收稿日期]2007-07-15[作者簡介]張紅偉(1963—),女,四川巴中人,四川大學經(jīng)濟學院教授,博士生導師,經(jīng)濟學博士;毛前友(1982—),男,四川眉山人,四川大學經(jīng)濟學院碩士研究生。50經(jīng)濟理論與經(jīng)濟管理2007年第10期票i的概率受基金經(jīng)理初始持股和流動性的限制,式中,Ri,t表示t時刻股票i的收益

6、率;Rm,t表示tbit不再是二項分布,LSV法的期望值也不為零。時刻市場收益率。j[2]英國共同基金的數(shù)據(jù)明顯拒絕了pit不變的假定。根據(jù)資本資產(chǎn)定價模型,資產(chǎn)的期望收益等于此外,LSV法還存在其他缺陷。該法只使用無風險利率加上風險溢價,即:市場雙邊投資者的數(shù)量來決定某只股票羊群行為的E(Ri)=RF+β[E(RM)-RF](7)程度,而沒有考慮他們購買或賣出股票的數(shù)量。再式中,RF表示無風險利率;E(RM)表示市場組合有,LSV法不能識別跨期交易(intertemporal預期收益率;β表示該資產(chǎn)對于市場組合變動的反trading)。應程度。由式(7)

7、進一步可得:31CSSD法與CSAD法E(Ri)-E(RM)克里斯蒂(Christie)和黃羅杰(Roger=(β-1)[E(RM)-RF](8)Huang)1995年提出用分散度方法,利用截面收再對式(8)取絕對值并求和,得到:益標準差(cross2sectionstandarddeviation,1NCSSD)來研究羊群行為。[3]CSSD的計算式為:6

8、E(Ri)-E(RM)

9、Ni=1NN216(Ri,t-Rm,t)=

10、β-1

11、[E(RM)-RF](9)i=1N6CSSD=(4)i=1N-1等式的左端則是截面收益絕對偏差的數(shù)學期式中,Ri,t表示股票

12、i在t期的收益;Rm,t表示股票望,則:市場t期收益;N為樣本數(shù)。E(CSAD)計算出的CSSD表示N種股票在t期收益的N1截面標準差。此外,還需定義兩種極端的市場波=N6

13、β-1

14、[E(RM)-RF](10)i=1動,即收益分布函數(shù)的5%(或1%)的最低和最根據(jù)理性資產(chǎn)定價模型,收益率的分散化程度高區(qū)域。建立回歸模型來檢驗極端收益率下的分散與市場收益率將保持線性關(guān)系。但當羊群行為存在度和一般收益率是否存在差異:時,單只基金的收益率將趨向于市場收益率,即二LLUUCSSDt=a+βDt+βDt+εt(5)者之間不存在線性關(guān)系。因此,可以建立多項式回L當市場

15、收益率Rm,t處在最低的5%時,Dt=1;歸模型對二者關(guān)系進行檢驗