鎳鈷行業(yè)動(dòng)態(tài)分析：鈷，迎接底部重估

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1、內(nèi)容目錄1.行業(yè)底部特征顯著31.1.成本：剛果金以民采礦為原料的粗鈷生產(chǎn)企業(yè)幾無盈利空間，成本支撐扎實(shí)31.2.庫存：去杠桿和需求下行背景下，產(chǎn)業(yè)鏈庫存已大幅去化41.3.價(jià)差：國(guó)內(nèi)外價(jià)差倒掛問題基本修復(fù)，海內(nèi)外價(jià)格后續(xù)有望共振向上51.4.供應(yīng)：干擾率提升，產(chǎn)能釋放出現(xiàn)邊際放緩跡象62.流動(dòng)性寬松+旺季補(bǔ)庫+補(bǔ)貼新政落地，鈷需求預(yù)期正在逐步改善93.海內(nèi)外鈷價(jià)首現(xiàn)共振齊漲104.價(jià)格底部+需求邊際改善+首次漲價(jià)，鈷板塊有望迎來重估125.風(fēng)險(xiǎn)提示12圖表目錄圖1：MB鈷價(jià)及國(guó)內(nèi)硫酸鈷價(jià)格自2018年二季度開

2、始持續(xù)下跌3圖2：以民采礦為原料來源的粗鈷生產(chǎn)噸盈利測(cè)算3圖3：國(guó)內(nèi)四氧化三鈷生產(chǎn)商庫存持續(xù)走低4圖4：國(guó)內(nèi)鈷粉生產(chǎn)商庫存今年以來走低4圖5：華友鈷業(yè)2018Q2開始現(xiàn)金購銷比持續(xù)走低4圖6：寒銳鈷業(yè)2018Q3開始現(xiàn)金購銷比持續(xù)走低4圖7：華友鈷業(yè)2018Q4存貨顯著下降，存貨周期天數(shù)降至歷史較低水平5圖8：無錫不銹鋼交易鈷庫存降至歷史最低水平5圖9：2019年以來海內(nèi)外鈷產(chǎn)品價(jià)差問題近期基本得到修復(fù)6圖10：嘉能可Mutanda鈷產(chǎn)品歷史產(chǎn)量7圖11：2019年以來國(guó)內(nèi)鈷礦砂及精礦進(jìn)口量顯著下行7圖12：2

3、019年以來國(guó)內(nèi)鈷濕法冶煉中間品進(jìn)口量顯著下行7圖13：2019年以來國(guó)內(nèi)鈷原料進(jìn)口量下降28%8圖14：國(guó)內(nèi)鈷原料進(jìn)口基本來自剛果金8圖15：工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成存貨二季度存在季節(jié)性上升（億元）9圖16：2019年以來社融增速明顯反彈9圖17：2018年智能手機(jī)出貨量幾乎零增長(zhǎng)10圖18：MB鈷價(jià)已跌至歷史低位水平10圖19：各類鈷品種價(jià)格漲跌幅情況（截至2019年4月3日）11圖20：硫酸鈷報(bào)價(jià)近期連續(xù)兩日上漲11圖21：金屬鈷報(bào)價(jià)近期連續(xù)兩日上漲11圖22：2019年以來有色金屬板塊漲幅在A股中相對(duì)靠后12圖23

4、：2019年以來鈷板塊漲幅在有色板塊中相對(duì)靠后12表1：過去一年歐亞資源及嘉能可旗下礦山擾動(dòng)事件不斷7表2：剛果金粗鈷項(xiàng)目擴(kuò)產(chǎn)規(guī)劃81.行業(yè)底部特征顯著1.1.成本：剛果金以民采礦為原料的粗鈷生產(chǎn)企業(yè)幾無盈利空間，成本支撐扎實(shí)今年以來MB鈷價(jià)下跌48%，硫酸鈷價(jià)下跌28%。截至2019年4月2日，MB低等級(jí)鈷最新報(bào)價(jià)為13.75-14.4美元/磅，硫酸鈷報(bào)價(jià)為4.7萬元/噸，相比年初分別下跌48%、28%。圖1：MB鈷價(jià)及國(guó)內(nèi)硫酸鈷價(jià)格自2018年二季度開始持續(xù)下跌資料來源：MetalBulletin，亞洲金屬

5、網(wǎng)，現(xiàn)價(jià)下剛果金以民采礦為主要來源的粗鈷生產(chǎn)企業(yè)盈利艱難。據(jù)亞洲金屬網(wǎng)，鈷濕法中間品報(bào)價(jià)9.75美元/磅，對(duì)應(yīng)折扣系數(shù)約7折，較年初以來下跌41.6%。以一個(gè)典型的剛果金民采礦粗鈷生產(chǎn)企業(yè)為例，按照目前MBlow-low13.75美元/磅報(bào)價(jià)，2折的礦石采購折扣系數(shù)（礦石品位2%左右對(duì)應(yīng)的折扣系數(shù)大致在2折左右），98%的回收率，對(duì)應(yīng)礦石原料成本約2.81美元/磅，再加上總計(jì)7美元/磅左右的礦石加工費(fèi)和海運(yùn)費(fèi)（草根調(diào)研了解），生產(chǎn)成本合計(jì)約9.8美元/磅，當(dāng)前價(jià)格下，該生產(chǎn)企業(yè)已基本沒有盈利空間。圖2：以民采礦

6、為原料來源的粗鈷生產(chǎn)噸盈利測(cè)算資料來源：MetalBulletin，亞洲金屬網(wǎng)，1.1.庫存：去杠桿和需求下行背景下，產(chǎn)業(yè)鏈庫存已大幅去化下游正極材料廠商庫存較低，生產(chǎn)商庫存也已大幅去化。據(jù)草根調(diào)研了解，正極材料廠商普遍維持低原料庫存狀態(tài)，原料采購大都是即采即用，產(chǎn)業(yè)鏈庫存多集中在生產(chǎn)商環(huán)節(jié)。但從2018年二季度開始，國(guó)內(nèi)龍頭生產(chǎn)商急速回收現(xiàn)金，減少原料采購的特征極為明顯。以華友為例，從去年2季度開始，“銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金”就開始大幅超越“購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金”，現(xiàn)金購銷比明顯走低，經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流

7、轉(zhuǎn)正且持續(xù)擴(kuò)大。2018年Q4華友鈷業(yè)存貨貨值下降約14億至54.9億水平，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2018Q3的239天降至180天，已經(jīng)降至歷史較低水平。圖3：國(guó)內(nèi)四氧化三鈷生產(chǎn)商庫存持續(xù)走低圖4：國(guó)內(nèi)鈷粉生產(chǎn)商庫存今年以來走低資料來源：亞洲金屬網(wǎng)，資料來源：亞洲金屬網(wǎng)，圖5：華友鈷業(yè)2018Q2開始現(xiàn)金購銷比持續(xù)走低圖6：寒銳鈷業(yè)2018Q3開始現(xiàn)金購銷比持續(xù)走低資料來源：Wind，資料來源：Wind，圖7：華友鈷業(yè)2018Q4存貨顯著下降，存貨周期天數(shù)降至歷史較低水平資料來源：Wind，無錫不銹鋼交易所鈷庫存位于

8、歷史最低區(qū)間。截至2019年4月2日，無錫不銹鋼交易中心鈷庫存僅有152噸，3月15日跌至134.75噸，創(chuàng)出歷史最低記錄，無錫盤庫存見底從側(cè)面印證產(chǎn)業(yè)悲觀情緒或已見底。圖8：無錫不銹鋼交易鈷庫存降至歷史最低水平資料來源：中國(guó)不銹鋼交易網(wǎng)，1.1.價(jià)差：國(guó)內(nèi)外價(jià)差倒掛問題基本修復(fù)，海內(nèi)外價(jià)格后續(xù)有望共振向上過去因國(guó)內(nèi)外定價(jià)機(jī)制差異存在海內(nèi)外價(jià)差問題。正如我們此前報(bào)告中多次提到，MB鈷報(bào)