定向增發(fā)新股資產(chǎn)注入：利益輸送來自我國上市公司的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)

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1、定向增發(fā)新股資產(chǎn)注入：利益輸送*本文是章衛(wèi)東教授主持的國家社會科學(xué)基金項(xiàng)目“定向增發(fā)新股、資產(chǎn)收購與利益輸送問題研究”（項(xiàng)目號：09BJY017）的階段性研究成果。本研究還得到江西財(cái)經(jīng)大學(xué)“企業(yè)融資與投資者保護(hù)”創(chuàng)新團(tuán)隊(duì)、“中澳金融研究中心”的資助?！獊碜晕覈鲜泄镜慕?jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)【摘要】股權(quán)分置改革之后，我國上市公司出現(xiàn)了定向增發(fā)新股注入資產(chǎn)的熱潮，在控股股東向上市公司注入資產(chǎn)這一關(guān)聯(lián)交易過程中，由于控股股東的存在和公司治理結(jié)構(gòu)、股票發(fā)行制度及會計(jì)制度等制度的缺陷，導(dǎo)致上市公司在定向增發(fā)新股收購控股股東資產(chǎn)過程中存在向控股股東進(jìn)

2、行利益輸送動機(jī)?？毓晒蓶|可能操縱定向增發(fā)新股的發(fā)行折價(jià)來進(jìn)行利益輸送，控股股東也可能采取盈余管理的手段來向控股股東進(jìn)行利益輸送。【關(guān)鍵詞】定向增發(fā)新股；資產(chǎn)注入；利益輸送；發(fā)行折扣率；盈余管理TheStudyonTunnelinginAssets-injectingofPrivatePlacement——EvidencefromtheChina’sListedCompaniesZhangWeidongZouBinZhouZijianZhouDonghua（SchoolofAccountancy/AccountingDevelop

3、mentResearchCenter;JiangxiUniversityofFinance&Economics;Nanchang;）Abstract：Aftertheshareholderstructurereform,theboomofassets-injectingbyprivateplacementsofequityoccursintheChina’slistedcompanies.Becauseoftheexistingdefectsofthecorporategovernancestructureandthecontr

4、ollingshareholdereffects,itispossibleandinevitableforthecontrollingshareholderstunnelingthelistedcompanyundertheunsoundrelevantprivateplacementandaccountingregulationsintherelatedtransactionofassets-injectingprocedure.Wefoundthatthemanipulatedofferingdiscountrateinth

5、eprivateplacementsandtheearningsmanagementbehaviorarethewaystotunnelingthelistedcompanybythecontrollingshareholdersintheprivateplacementsasset-injectingprocess.Keywords：PrivatePlacement;Assets-Injecting;Tunneling;OfferingDiscountRate;EarningManagement一、引言九十年代以后私募發(fā)行新股

6、成為了美國證券市場一種流行的股權(quán)再融資方式在美國證券市場，盡管一些上市公司還在使用配股、公開增發(fā)新股和私募發(fā)行等股權(quán)再融資方式，但股權(quán)再融資的比例卻在降低，債務(wù)融資的比例在上升，有的上市公司甚至在證券市場回購本公司的股票，股權(quán)再融資出現(xiàn)了負(fù)數(shù)。。如美國的私募融資從1990年的81億美元增長到了2000年的1539億美元引自FrankSchneiderandLuisVidegaray,PrivateEquityinMexico,ConferencePaper,2001。，并且私募融資是初創(chuàng)性企業(yè)、處于財(cái)務(wù)困境中的企業(yè)以及尋求收購融

7、資的上市公司的一個重要的資金來源（Brophyetal.，2004）。股權(quán)分置改革之后，我國上市公司也出現(xiàn)了非公開發(fā)行新股的“熱潮”，與國外企業(yè)定向增發(fā)新股的目的主要是解決企業(yè)融資中信息不對稱問題不同的是，我國上市公司定向增發(fā)新股的目的除了解決企業(yè)項(xiàng)目融資問題外，還有許多上市公司是通過定向增發(fā)新股來收購控股股東的資產(chǎn)（2006年到2010年12月共有此類資產(chǎn)收購223家，占定向增發(fā)新股總數(shù)的49.12%）。在股權(quán)分置改革之前，我國上市公司大多采取了剝離非核心資產(chǎn)改制上市模式，而在股權(quán)分置改革之后，為什么控股股東又熱衷于將集團(tuán)公司

8、未上市的資產(chǎn)注入上市公司呢？并且上市公司在注入資產(chǎn)時都宣稱“28注入資產(chǎn)的目的是為了解決產(chǎn)業(yè)鏈分割及與母公司的關(guān)聯(lián)交易問題”，但是，從本質(zhì)上講，上市公司定向增發(fā)新股收購控股股東資產(chǎn)的行為，本身就是一次規(guī)模較大的上市公司與控股股東之間的關(guān)聯(lián)交易。在法律和公司治理機(jī)