證 券行業(yè)2018年投資策略報告：聚焦行業(yè)龍頭，探索差異化競爭

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1、證券研究報告證券行業(yè)2018年投資策略報告——聚焦行業(yè)龍頭，探索差異化競爭戴志鋒CFA中泰證券銀行首席分析師，金融組負責(zé)人SAC執(zhí)業(yè)證書編號：S0740517030004中泰證券研究所2018年1月投資要點?我們認為，2018券商板塊機會更多在于受益金融板塊估值提升，監(jiān)管政策逐步落地，券商邊際下行風(fēng)險較低，存在左側(cè)配置“看漲”期權(quán)機遇，短期業(yè)績增長仍依靠經(jīng)紀、信用，壓力較大，中長期龍頭有望受益于多層次資本市場配套推進，投行帶動多業(yè)務(wù)發(fā)力，新業(yè)務(wù)新機遇新增長。?證券行業(yè)2018年基本面：現(xiàn)代化投資銀行推動收入多元化發(fā)展，穩(wěn)健性增強。1、兩融回

2、歸16年初水平，存量資金博弈風(fēng)險偏好穩(wěn)健，當前換手率處于歷史低位，股基交易額邊際惡化預(yù)期降低；2、金融服務(wù)實體經(jīng)濟，多層次資本市場建設(shè)逐步推進，券商“重資產(chǎn)”化趨勢有望延續(xù)，依托現(xiàn)代化投資銀行，實現(xiàn)多業(yè)務(wù)業(yè)績提升；新業(yè)務(wù)有所期待，華泰、國君獲批試點開展跨境業(yè)務(wù)，國際化布局以及創(chuàng)新業(yè)務(wù)有望成為龍頭業(yè)績新增長點，中性預(yù)計2018年行業(yè)ROE小幅回升至6.0%。?證券行業(yè)2018年投資面：布局看漲期權(quán)左側(cè)機會。1、金融板塊存在估值提升空間，券商板塊有望受益于內(nèi)部輪動；2、券商作為股市的“看漲”期權(quán)，監(jiān)管持續(xù)落地，邊際下行風(fēng)險較低。3、剔除再融資、

3、分紅因素，近4年大券商ROE復(fù)合正增長，價值屬性增強，社會融資機構(gòu)改變有利于形成“藍籌市”，頭部大券商價值屬性值得關(guān)注。4、龍頭儲備新業(yè)務(wù)增長潛力。?證券行業(yè)個股選擇：資本實力+新機遇，利好龍頭。1、分類評級引導(dǎo)行業(yè)形成以合規(guī)、凈資本、業(yè)績?yōu)橹蔚牧夹难h(huán)，資本實力重要性提升，龍頭基礎(chǔ)雄厚。2、市場對外開放程度提升，新業(yè)務(wù)新增長，考慮對沖風(fēng)險以及風(fēng)控因素，龍頭有望率先受益。3、我們推薦以華泰、廣發(fā)代表的大券商以及資本補充落地、資管特色東方證券。21、證券基本面分析：“重資產(chǎn)化”轉(zhuǎn)型，收益提升關(guān)注自營、投行2、證券投資邏輯分析：布局“看漲期權(quán)

4、”左側(cè)機會3、證券個股選股邏輯：資本實力+新機遇，利好龍頭政策環(huán)境回顧：“回歸本源”，“防風(fēng)險”是2017年券商總基調(diào)?“守住不發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險底線”，合規(guī)發(fā)展是17年券商總基調(diào)。2016年以來，監(jiān)管層政策出臺密集，17年趨勢延續(xù)，全面監(jiān)管，內(nèi)容涵蓋全面風(fēng)險管理、投資者適當性、再融資規(guī)范化、資管回歸本源、股票質(zhì)押回購杠桿率等方面，券商各業(yè)務(wù)條線均受到一定影響。圖表：防風(fēng)險合規(guī)發(fā)展200003.50180003.143.003.00160002.65140002.50120002.022.00100001.611.5080001.4160001

5、.0040000.50200000.00201120122013201420152016證券公司:自營業(yè)務(wù):金融產(chǎn)品投資規(guī)模證券公司:融資融券業(yè)務(wù):融資融券余額證券公司:杠桿倍數(shù)4資料來源：wind，中泰證券研究所政策環(huán)境回顧：“回歸本源”，“防風(fēng)險”是2017年券商總基調(diào)圖表：2017年監(jiān)管政策一覽資料來源：證監(jiān)會，交易所，中證協(xié)，中泰證券研究所5政策環(huán)境展望：推動多層次資本市場建設(shè)，券商“風(fēng)險定價”重要性提升?多層次資本市場成為券商發(fā)展新機遇。券商作為“風(fēng)險定價者”，隨著多層次資本配套的逐步推進，客戶需求增多，服務(wù)實體經(jīng)濟多元化發(fā)展，業(yè)

6、務(wù)規(guī)模有望逐步提升；?圍繞建設(shè)現(xiàn)代化投資銀行為核心，尋求模式差異化。直接融資重要性提升，券商發(fā)揮風(fēng)險定價優(yōu)勢，依托區(qū)域股權(quán)、三板、主板建設(shè)聯(lián)動，打造投融資專業(yè)品牌，帶動信用、自用、資管業(yè)務(wù)發(fā)展，收入機構(gòu)優(yōu)化穩(wěn)定性增強。?市場對外開放，全球化競爭帶來新的需求與機會。借鑒歐美投行,財富管理、資產(chǎn)管理、FICC業(yè)務(wù)有望成為業(yè)績新增長點。圖表：現(xiàn)代化投資銀行圖表：業(yè)務(wù)新增長點6資料來源：中泰證券研究所競爭格局：“重資產(chǎn)”化，“寡頭”競爭?券商分類評級新規(guī)，引導(dǎo)行業(yè)形成風(fēng)控、凈資本、業(yè)績良性循環(huán)。17年龍頭券商評級如期回升，大券商資本實力雄厚，業(yè)績強

7、者恒強推動行業(yè)集中度提升，借鑒歐美經(jīng)驗，行業(yè)最終有望形成“寡頭”競爭格局。?“重資產(chǎn)化”發(fā)展，提升ROE。券商行業(yè)目前融資活動活躍，“重資產(chǎn)化”轉(zhuǎn)型凈資本得到提升，利潤端我們認為，有望通過現(xiàn)代化投資銀行模式，帶動全業(yè)務(wù)鏈加速發(fā)展，利潤多點開花，穩(wěn)健性增強，實現(xiàn)ROE回升。圖表：上市券商業(yè)務(wù)收入集中度提升2500100%80%200060%150040%100020%5000%0-20%信用業(yè)務(wù)自營合計資管投行經(jīng)紀總收入凈收入(億元）top9同比口徑占比（%）top9占比變動（%）7資料來源：wind,中泰證券研究所經(jīng)營情況：手續(xù)費依賴度逐步

8、降低，資本收益有所提升?手續(xù)費收入占比降低。經(jīng)紀業(yè)務(wù)由于2017市場交投低迷，傭金仍呈下滑趨勢，金融科技還在路上，收入呈現(xiàn)“量”“價”齊跌狀態(tài)；投行業(yè)務(wù)受再融資新規(guī)影響較大；資管