上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利政策的實(shí)證研究

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1、上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利政策的實(shí)證研究經(jīng)過三十多年的發(fā)展，我國證券市場的發(fā)展之快引人矚目，在飛速發(fā)展的同時(shí)，也有一些不合理的現(xiàn)象影響了證券市場功能的發(fā)揮。其中，我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的特殊性和不合理現(xiàn)金股利分配現(xiàn)象引起了國內(nèi)外學(xué)者的關(guān)注。我國的股權(quán)結(jié)構(gòu)不同于西方國家，非流通國有股、法人股占大多數(shù)，社會流通股居于少數(shù)，具有股權(quán)多元化、流通股比重較低、股權(quán)高度集中等特點(diǎn)。長期以來，股利政策一直受到西方國家財(cái)務(wù)理論界和實(shí)務(wù)界的高度關(guān)注。近年來，我國上市公司的股利分配問題也成為資本市場的熱點(diǎn)問題之一?！　∫?、文獻(xiàn)綜述　?。ㄒ唬﹪馕墨I(xiàn)國外關(guān)于股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利政策的研究起源較早，1982年Rozeff發(fā)現(xiàn)，

2、股利支付比例與管理層持有公司股份比例為負(fù)相關(guān)關(guān)系，并且公司股權(quán)越分散股利支付比例越高。Dean非參數(shù)相關(guān)檢驗(yàn)法對股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利分配進(jìn)行相關(guān)性分析。相關(guān)性分析結(jié)果如（表3）所示?？梢钥闯?，除了流通股比例、資產(chǎn)負(fù)債率與股利支付率負(fù)相關(guān)外，其他自變量、控制變量均與股利支付率正相關(guān)，其中國有股比例、第一大股東比例和資產(chǎn)負(fù)債率在0.05的置信度水平上與股利支付率顯著相關(guān)，流通股比例在0.01的置信度水平上與股利支付率顯著負(fù)相關(guān)?！　。ㄈ┗貧w分析運(yùn)用SPSS13.0回歸分析結(jié)果如（表4）和（表5）。從（表4）的結(jié)果來看，模型通過了顯著性檢驗(yàn)，而根據(jù)F檢驗(yàn)，查表得2.17

3、05（7，53）<2.25，模型F值為2.353，大于此臨界值，所以回歸方程比較顯著，但要注意R2僅有0.15左右，擬合度較低。因此剔除不顯著相關(guān)變量，保留顯著相關(guān)變量：國有股股東的持股比例（GYG）、流通股股東的持股比例（LTG）、第一大股東的持股比例（TOP1）、資產(chǎn)負(fù)債率（DAR）。由（表5）進(jìn)行5%置信水平下的t值檢驗(yàn)，因?yàn)閠0.05（61）=1.671，僅流通股比例與資產(chǎn)負(fù)債率通過t值檢驗(yàn)，國有股比例與第一大股東比例并未通過檢驗(yàn)，說明流通股比例與資產(chǎn)負(fù)債率對股利支付率的影響是顯著的，而國有股比例與第一大股東持股比例與股利支付率并不顯著正相關(guān)。在第一大股東持股比例、第二大至第五大股東

4、持股比例、非流通股比例、流通股比例、國家股比例、法人股比例、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)的自然對數(shù)中，采用一般回歸方法將所有的因素包括在內(nèi)會降低模型的精度。采用逐步回歸法能很好地解決這一問題，通過顯著性檢驗(yàn)，將對因變量影響較大的因子逐個(gè)選入回歸方程，最終留在回歸模型的是對因變量具有明顯解釋作用的關(guān)鍵性因素。該模型通過逐步回歸分析得出流通股比例對股利支付率具有明顯解釋作用的關(guān)鍵性因素。最終保留的變量及數(shù)據(jù)如（表6）。由（表6）可得出流通股比例對股利支付率的影響通過F檢驗(yàn)和t檢驗(yàn)，且在5%的置信水平上顯著負(fù)相關(guān)，sig.為0.014<0.05。所以流通股比例是影響股利支付率的關(guān)鍵性因素?！　∷?、結(jié)論　　

5、本文以2010年滬深交通運(yùn)輸業(yè)A股上市公司為樣本，對上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利政策進(jìn)行了實(shí)證研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)：第一，國有股比例與股利支付率正相關(guān)這一假設(shè)成立。由相關(guān)性分析得出國有股比例與股利支付率在5%水平下顯著正相關(guān)，但由于樣本以及年數(shù)的局限，在做回歸分析時(shí)未能得出顯著正相關(guān)的結(jié)論。但是，回歸分析中由其回歸系數(shù)仍可得國有股比例與股利支付率正相關(guān)。這說明國有股股東傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利而不是股票股利，與之前的假設(shè)相一致。因?yàn)閲泄蔁o法在市場上流通，只能通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓，協(xié)議轉(zhuǎn)讓的對象和條件都有嚴(yán)格限制，所以國有股股東更偏好于現(xiàn)金股利。第二，法人股比例與股利支付率負(fù)相關(guān)這一假設(shè)不成立。通過以上分析無法得出該

6、結(jié)論，法人股比例與股利支付率正相關(guān)。這說明法人股并沒有在股權(quán)結(jié)構(gòu)中起到應(yīng)有的積極監(jiān)督作用，究其原因是因?yàn)榉ㄈ斯芍杏邢喈?dāng)部分為國有法人股，所以國有法人股對國家股的監(jiān)督作用有限，造成了與假設(shè)相反的結(jié)論。第三，流通股比例與股利支付率負(fù)相關(guān)這一假設(shè)成立。通過相關(guān)性分析和回歸分析，均得出流通股比例與股利支付率在5%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，且通過逐步回歸分析得出其為影響股利支付率的首要因素。該結(jié)論與流通股股東偏好股票股利的理論分析相一致，我國流通股股東持股的主要目的就在于通過股票的買賣獲取價(jià)差收益。第四，第一大股東持股比例與股利支付率正相關(guān)這一假設(shè)成立。通過相關(guān)性分析，第一大股東持股比例越高，則股利支付率越

7、高?；貧w分析中得出同樣結(jié)論，但并不顯著，未通過t檢驗(yàn)，究其原因可能是因?yàn)榻煌ㄟ\(yùn)輸業(yè)中民航業(yè)的特殊性：民航業(yè)的運(yùn)營需要較大的投資，所以民航企業(yè)的股權(quán)十分集中；而另一方面，由于民航業(yè)投入資金多，固定成本大，資金的充裕程度低，可用于發(fā)放股利的現(xiàn)金較少。所以即使有集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，也不會反映出股東對現(xiàn)金股利的明顯偏好。第五，第二大至第五大股東聯(lián)盟持股比例對股利支付率的影響并不顯著。前文假設(shè)第二大至第五大股東聯(lián)盟持股比例