中國(guó)第一例“杠桿收購(gòu)”融資案例

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1、中國(guó)第一例“杠桿收購(gòu)”融資案例2006年1月底，私募投資基金太平洋聯(lián)合（PacificAlliance?Group，簡(jiǎn)稱PAG）以1.225億美元的（公司）總價(jià)值購(gòu)得原來(lái)由香港第一上海、日本軟銀集團(tuán)(SB)和美國(guó)國(guó)際集團(tuán)（AIG）持有的67.6%好孩子集團(tuán)股份。至此，PAG集團(tuán)成為好孩子集團(tuán)的絕對(duì)控股股東，而包括好孩子集團(tuán)總裁宋鄭還等管理層持32.4%股份為第二大股東。據(jù)介紹，這是中國(guó)第一例外資金融機(jī)構(gòu)借助外資銀行貸款完成的“杠桿收購(gòu)”案例。??PAG是一家在香港注冊(cè)、專門從事控股型收購(gòu)的私募基金。據(jù)資料顯示，PAG旗下管理著大約4億美元基金，投資好

2、孩子集團(tuán)是其在中國(guó)的第五宗交易。在過(guò)去的12個(gè)月，PAG在中國(guó)累計(jì)投資約2億美元，其中包括收購(gòu)好孩子集團(tuán)。??2005年10月PAG接觸好孩子，12月13日就簽署了股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議。根據(jù)協(xié)議，第一上海投資有限公司（簡(jiǎn)稱第一上海）會(huì)同其他幾家機(jī)構(gòu)投資人將其在好孩子集團(tuán)中持有的全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給由PAG控制的名為G-baby的持股公司。PAG借助外資銀行貸款完成了此次杠桿收購(gòu)交易，交易所需部分資金來(lái)自臺(tái)北富邦商業(yè)銀行（TaipeiFubonCommercialBank）的貸款，貸款金額5500萬(wàn)美元。??易凱資本是好孩子的財(cái)務(wù)顧問(wèn)，全程參與了這個(gè)歷時(shí)一年多的交易

3、。易凱資本的首席執(zhí)行官王冉對(duì)于新投資者PAG的評(píng)價(jià)是：非常低調(diào)，反應(yīng)速度很快。其它一些知名的基金，受到的監(jiān)管比較多，在法律等方面的細(xì)節(jié)也考慮很多，決策比較猶豫。而PAG行動(dòng)非常迅速，善于避開(kāi)枝節(jié)，因此僅跟好孩子集團(tuán)短暫談判兩個(gè)月，就達(dá)成協(xié)議。??以小搏大的收購(gòu)手段??30多年前，華爾街著名的投資公司KohlbergKravisRoberts（KKR）創(chuàng)造了名為“杠桿收購(gòu)（LBO）”的交易模式。這種收購(gòu)模式是指收購(gòu)者用自己很少的本錢為基礎(chǔ)，以目標(biāo)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流或部分乃至全部業(yè)務(wù)的變現(xiàn)值為抵押，從其他金融機(jī)構(gòu)籌集、借貸足夠的資金進(jìn)行收購(gòu)活動(dòng)。收購(gòu)后公司

4、的收入剛好支撐目標(biāo)企業(yè)因收購(gòu)而產(chǎn)生的高比例負(fù)債，這樣就能夠達(dá)到“以很少的資金賺取高額利潤(rùn)”的目的。根據(jù)業(yè)界慣例，收購(gòu)者只需要有10%的自有資金即可完成收購(gòu)。因此，杠桿收購(gòu)造就了很多“小魚吃大魚”的收購(gòu)案例。??杠桿收購(gòu)模式的出現(xiàn)帶來(lái)了金融工具、公司治理乃至文化理念的一場(chǎng)革命。但是，中國(guó)內(nèi)地金融市場(chǎng)環(huán)境制約了公司控制權(quán)交易的發(fā)展，因此一直被從事杠桿收購(gòu)的投資銀行和股權(quán)基金列為投資禁區(qū)。近兩年來(lái)，隨著資本市場(chǎng)逐漸完善以及外匯管制政策的松動(dòng)，股權(quán)基金開(kāi)始試探性地針對(duì)內(nèi)地企業(yè)控制權(quán)發(fā)動(dòng)攻擊，如新橋收購(gòu)深發(fā)展、凱雷收購(gòu)徐工集團(tuán)，等等。但是，這些交易的收購(gòu)資金籌

5、措環(huán)節(jié)與收購(gòu)環(huán)節(jié)以及購(gòu)后整合環(huán)節(jié)，是分離的。因此，業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，2006年前的中國(guó)內(nèi)地尚不存在嚴(yán)格意義上的杠桿收購(gòu)。??此次PAG是用好孩子集團(tuán)的資產(chǎn)和現(xiàn)金流做抵押，向銀行獲得過(guò)渡性貸款，并以此貸款完成收購(gòu)。在獲得好孩子集團(tuán)控股權(quán)之后，PAG將通過(guò)對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)以及最終包裝上市，獲得投資回報(bào)和退出通道。??證券業(yè)分析人士認(rèn)為，杠桿收購(gòu)的方式對(duì)那些具有一流的資本運(yùn)作能力和良好的經(jīng)營(yíng)管理水平，企業(yè)的產(chǎn)品需求和市場(chǎng)占有較為穩(wěn)定的企業(yè)來(lái)說(shuō)，是一個(gè)很好的融資手段。在國(guó)際上常被應(yīng)用于大型上市公司。此次交易杠桿設(shè)計(jì)的核心風(fēng)險(xiǎn)在于：好孩子的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流能否至少覆蓋融

6、資利息？以及現(xiàn)金流入的持續(xù)期能否滿足融資的期限結(jié)構(gòu)。一般認(rèn)為，在杠桿收購(gòu)模式下，被收購(gòu)者往往要承擔(dān)更多的債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。因此好孩子集團(tuán)接受這種收購(gòu)方式，前提是公司有健康的現(xiàn)金流，業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長(zhǎng)。??投資者為什么選擇好孩子??作為國(guó)內(nèi)最知名的童車及兒童用品生產(chǎn)企業(yè)，好孩子集團(tuán)已經(jīng)成功地占領(lǐng)了消費(fèi)市場(chǎng)。其產(chǎn)品進(jìn)入全球4億家庭，在中國(guó)也占領(lǐng)著童車市場(chǎng)70%以上的份額。2005年，好孩子集團(tuán)的年銷售收入達(dá)到25億元，凈利潤(rùn)率約5%。好孩子的銷售額有將近80%來(lái)自海外市場(chǎng)，部分產(chǎn)品在海外市場(chǎng)占有率近50%。正是來(lái)自全球各地大量而穩(wěn)定的現(xiàn)金流，使得這間企業(yè)不斷受到投資者

7、關(guān)注。在過(guò)去5年內(nèi)，好孩子的年增長(zhǎng)率達(dá)到20%至30%。??香港大福證券的一位分析師指出，好孩子的良好零售渠道以及強(qiáng)大的市場(chǎng)份額成為私人基金眼中的寵兒。“在占有美國(guó)學(xué)步車和童車1/3的市場(chǎng)后，好孩子在國(guó)內(nèi)同樣占有超過(guò)70%的市場(chǎng)份額。區(qū)別于其他單純的供應(yīng)商，好孩子也擁有良好的自建通路?！痹谠摲治鰩熆磥?lái)，在中國(guó)迅速發(fā)展的巨大商業(yè)市場(chǎng)背景下，擁有1100多家銷售專柜的好孩子擁有讓資本青睞的本錢。??最重要的是，好孩子所在的消費(fèi)品行業(yè)基本不存在產(chǎn)業(yè)周期，因此能夠創(chuàng)造穩(wěn)定的現(xiàn)金流。因?yàn)橹挥邢M(fèi)品行業(yè)企業(yè)才具有持續(xù)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)能力，而持續(xù)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)能力是可以給予

8、市場(chǎng)溢價(jià)的，這正是PAG投資信心的來(lái)源。??引資歷程與股權(quán)結(jié)構(gòu)的變化??好孩子在17年前還只是浙江一家校辦工