機構(gòu)投資者與高管控制權(quán)對高管薪酬的影響研究

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1、機構(gòu)投資者與高管控制權(quán)對高管薪酬的影響研究　　一、引言　　近年來，一些天價高管引起社會各界的熱議。2007年中國平安董事長兼CEO的薪酬總額高達6600萬元人民幣，成為中國A股上市公司的天價高管第一人；伊利股份2007年的股權(quán)激勵措施則在使得公司管理層獲得巨額股權(quán)激勵的同時，直接導致了公司虧損2100萬元；2009年AIG的“獎金門事件”，該公司在虧損高達1000億美元的同時，卻用政府救助的資金向高管支付了1.65億美元的獎金。在我國，薪酬激勵的研究大部分基于最優(yōu)契約理論，較少涉及管理層權(quán)力理論。從我國資本市場的制

2、度環(huán)境分析，機構(gòu)投資者可通過私下協(xié)議的方式要求企業(yè)修改管理層的薪酬計劃。如果公司未采用機構(gòu)投資者的建議，引起機構(gòu)投資者的不滿，必要時機構(gòu)投資者可以采取出售公司股票的方式，間接對公司治理產(chǎn)生影響?；诖耍疚膶⑦\用2009～2010年我國上市公司年報及其股東情況信息，從管理層權(quán)利的角度來分析我國企業(yè)高管薪酬問題。本文試圖分析機構(gòu)投資者和高管控制權(quán)對高管薪酬的影響，其理論分析與經(jīng)驗證據(jù)給高管薪酬提供一個新視角并具有較好的借鑒意義?！　《⑽墨I綜述　?。ㄒ唬﹪鴥?nèi)研究高管薪酬是減輕委托代理成本的一種激勵機制，同時也是高管尋

3、租的一根引火線。自Jenson和Meckling（1976）提出經(jīng)營權(quán)與所有權(quán)分離引發(fā)的代理成本以來，大多文章都是從這個角度展開討論的。杜興強、王麗華（2007）研究發(fā)現(xiàn)，高層管理當局薪酬與公司以及股東財富前后兩期的變化均呈正相關關系；而與本期Tobinpq的變化呈負相關關系，與上期Tobinpq的變化呈正相關關系，證明了高管薪酬的激勵作用。方軍雄（2009）認為高管薪酬的業(yè)績敏感性存在不對稱特征，業(yè)績上升時薪酬的增加幅度顯著高于業(yè)績下降時薪酬的減少幅度，即存在粘性特征?！　。ǘ﹪庋芯孔?990年以來，美國高管

4、薪酬迅速增長。S&　　P500公司的CEO薪酬的平均數(shù)從1992年的350萬美元到2000年的1470萬美元。CEO與工人的薪酬差距從1991年的140倍增加到2003年的500倍。民眾對高管薪酬極端不滿，媒體大肆批評高管的天量薪酬。Bebchuk等（2002）認為在學術界占主流的最優(yōu)薪酬契約理論是不合理的。由于管理層權(quán)力龐大，高管對董事影響極大，董事們一般不愿意得罪高管。高管因此能夠?qū)ぷ?，制定利己的薪酬。這種尋租必然導致高管薪酬與公司業(yè)績不相關，損耗股東利益。Hartzelletal（2003）研究認為前五大機構(gòu)

5、投資者持股比例與績效薪酬敏感度正相關而與高管薪酬負相關，這顯示機構(gòu)投資者對高管薪酬起到了監(jiān)督作用。Bebchuketal（2002-2004）提出了決定經(jīng)理人薪酬契約的兩種理論：最優(yōu)契約理論和管理層權(quán)力理論。　　三、研究設計　?。ㄒ唬┭芯考僭O具體如下：　?。?）機構(gòu)投資者與高管薪酬。關于機構(gòu)投資者與高管薪酬的關系。Cosh研究發(fā)現(xiàn)幾乎沒有證據(jù)可以表明機構(gòu)投資者能減少管理層的薪酬；Davidetal以1992～1994年《財富》500家公司中的125家企業(yè)為樣本研究，結(jié)果發(fā)現(xiàn)壓力抵制型機構(gòu)投資者持股有效降低了管理層薪

6、酬水平，并提高了薪酬激勵中中長期激勵部分的比重。根據(jù)管理層權(quán)利理論，機構(gòu)投資者對管理層發(fā)揮的監(jiān)督作用不能對管理者的薪酬激勵產(chǎn)生替代效應，即不可以抑制高級管理層的薪酬激勵水平。為此，提出H1。　　H1：機構(gòu)投資者不能降低委托代理成本起到監(jiān)督作用，機構(gòu)投資者持股比例與高管薪酬呈正相關關系　　（2）高管控制權(quán)與高管薪酬。近年來公司丑聞不斷爆發(fā)，學者對高管薪酬的激勵效果開始產(chǎn)生懷疑。Bebchuk等（2002）、Bebchuk和Fried（2003）發(fā)現(xiàn)，CEO對公司具有控制權(quán)，能夠影響甚至主導自身薪酬制度的設計，從而導致

7、了薪酬制度對管理層有利。Murphy（2001）也指出，高管薪酬的最初提案通常由公司人事部門提出，并首先送至公司高管進行審核和修改，再送往薪酬與考核委員會進行表決，因此高管確實有能力影響其自身薪酬的設計。Coreetal（1999）還發(fā)現(xiàn)，當公司治理機制薄弱時，CEO通常能夠得到更高的報酬?！　⊙芯勘砻鞲吖芸刂茩?quán)在薪酬方面能產(chǎn)生自利行為。王克敏和王志超（2007）發(fā)現(xiàn)，高管控制權(quán)的增加會提高高管的薪酬水平。吳育輝和吳世農(nóng)（2010）研究發(fā)現(xiàn)，中國上市公司的管理層在設計股權(quán)激勵方案時存在自利行為，具體表現(xiàn)為績效考核指

8、標設計寬松，有利于管理層獲得和行使股票期權(quán)?？梢?，管理層對公司的控制權(quán)越高，就越容易利用控制權(quán)來提高自身的薪酬水平，實現(xiàn)自身利益最大化。因此，提出H2：　　H2：高管的自利行為將導致其薪酬隨著控制權(quán)的提高而增加　　（二）樣本選取及數(shù)據(jù)來源本文研究的時間范圍為2009～2010年，從2008年12月31日開始A股上市的公司中，選取公司樣本。同時，為了避免信息披