上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素實證分析

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1、上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素實證分析內(nèi)容摘要:本文利用我國上市公司的數(shù)據(jù)分析影響上市公司資本結(jié)構(gòu)的因素,面板數(shù)據(jù)回歸結(jié)果顯示,資本結(jié)構(gòu)與國內(nèi)生產(chǎn)總值實際增長率、實際貸款利率和市場資本化率、盈利能力、流動性等變量顯著負(fù)相關(guān);與通貨膨脹率、金融相關(guān)比率、公司規(guī)模、成長機(jī)會和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)等因素顯著正相關(guān)?！　￡P(guān)鍵詞:上市公司資本結(jié)構(gòu)影響因素　　現(xiàn)代財務(wù)理論研究表明,資本結(jié)構(gòu)不僅影響公司市場價值,而且與公司治理、宏觀經(jīng)濟(jì)運行密切相關(guān)。Modigliani和Miller(1958)認(rèn)為,在完善的資本市場中,如果不存在稅收、破產(chǎn)成本以及代理成本的影響,

2、企業(yè)市場價值將與其資本結(jié)構(gòu)無關(guān)。但在現(xiàn)實經(jīng)濟(jì)中,由于資本市場不可能是完善的,并且存在著稅收、代理成本及破產(chǎn)成本等因素的影響,因此資本結(jié)構(gòu)與其市場價值息息相關(guān)。在一個不完善的資本市場中,不同的企業(yè)面臨著不同的融資工具,不同的融資工具有著不同的融資成本?！　∮捎谥贫拳h(huán)境的特殊性,我國上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素更為復(fù)雜,影響國外資本結(jié)構(gòu)的因素是否以同樣的方式影響著我國上市公司資本結(jié)構(gòu)?本文對上市公司資本結(jié)構(gòu)的影響因素進(jìn)行實證研究,以期為我國企業(yè)選擇合適的資本結(jié)構(gòu)提供借鑒?！　⊙芯吭O(shè)計　　(一)變量設(shè)置　　檢驗宏觀經(jīng)濟(jì)因素和金融深化因素對資

3、本結(jié)構(gòu)形成的影響是本實證部分的主要目的。本文將公司的資本結(jié)構(gòu)定義為資產(chǎn)負(fù)債比,即以資產(chǎn)負(fù)債率為因變量;資本結(jié)構(gòu)的解釋因素主要包括基本宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)、金融深化指標(biāo)、公司特征因素。對于基本宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo),選擇國民經(jīng)濟(jì)增長率、通貨膨脹率、實際貸款利率指標(biāo);對于金融社會指標(biāo),本文借鑒Rajan和Zingales(1995)的方法,用“債券市場資本總額/國內(nèi)生產(chǎn)總值”反映債券市場的發(fā)展程度MB;用“金融機(jī)構(gòu)(包括各類銀行、信用社等)對民間的貸款/國內(nèi)生產(chǎn)總值”反映銀行體系的發(fā)展程度BANK;選取較為常用的六個指標(biāo):盈利能力、公司規(guī)模、成長性、資產(chǎn)

4、結(jié)構(gòu)、流動性、收益變動性,這有助于比較與現(xiàn)有文獻(xiàn)的相似性和差異性。主要變量設(shè)置(見表1)?！　?二)期望關(guān)系預(yù)測　　國內(nèi)生產(chǎn)總值實際增長率。當(dāng)經(jīng)濟(jì)增長率較高時,經(jīng)濟(jì)處于高漲、繁榮時期,企業(yè)的盈利水平較高且有良好的預(yù)期。因此從理論上講,企業(yè)財務(wù)杠桿的變化應(yīng)與經(jīng)濟(jì)增長率的變化呈同向關(guān)系。　　通貨膨脹率。通貨膨脹率高會迫使公司在對投資項目進(jìn)行評估時使用更高的折現(xiàn)率,這往往會導(dǎo)致只有很少的項目會被采用,企業(yè)的成長性因此而受到損害,這對資本結(jié)構(gòu)也會產(chǎn)生間接的影響,預(yù)期與負(fù)債率呈負(fù)相關(guān)關(guān)系?！　嶋H貸款利率。預(yù)期當(dāng)實際貸款利率上升時(意味著債權(quán)

5、融資成本上升),企業(yè)會更多地采用股權(quán)融資和較低的財務(wù)杠桿比率?！　〗鹑谙嚓P(guān)比率。公司發(fā)展與運營所需要的資金能得到及時滿足,融資選擇更具多樣化,有利于資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化?！　」善笔袌鲆?guī)模與債券市場規(guī)模。市場規(guī)模指標(biāo)反映了上市公司從資本市場中獲得債務(wù)融資額大小,預(yù)期與公司資產(chǎn)負(fù)債率呈正相關(guān)關(guān)系。　　盈利能力。盈利能力越強(qiáng)的公司就越容易進(jìn)行內(nèi)部融資,因此高盈利能力的公司通常具有較低的財務(wù)杠桿水平。而權(quán)衡理論認(rèn)為,公司的資產(chǎn)負(fù)債率是破產(chǎn)成本與稅蔽效益間權(quán)衡的結(jié)果,高盈利能力的公司破產(chǎn)可能性較小,所以理性的公司會提高資產(chǎn)負(fù)債率以充分享受負(fù)債帶來的

6、稅蔽效應(yīng)?！　」疽?guī)模。公司規(guī)模越大,多元化經(jīng)營的可能性就越大,從而更加有效地分散了風(fēng)險,在其他條件給定的情況下,大公司破產(chǎn)的概率要小于小公司。因此,公司的規(guī)模越大,其財務(wù)杠桿也將越高?！　〕砷L機(jī)會。根據(jù)權(quán)衡理論,對于具有高成長性的公司來說,破產(chǎn)的成本相當(dāng)大,因此這些公司往往進(jìn)行權(quán)益融資。與該觀點相反,優(yōu)序融資理論認(rèn)為高成長性的公司往往缺少資金,內(nèi)部融資較為困難,從而不得不選擇次優(yōu)的債務(wù)融資?！　≠Y產(chǎn)結(jié)構(gòu)。一般認(rèn)為,企業(yè)可用于擔(dān)保的資產(chǎn)越多,即擔(dān)保能力越強(qiáng),其發(fā)行債券或借款的成本就越低,因而將更多地采用債務(wù)融資方式,以降低其總的資本

7、成本。因此,資產(chǎn)擔(dān)保能力與資產(chǎn)負(fù)債率正相關(guān)?！　×鲃有浴Ｒ环矫?公司的流動比率越高,就說明公司越有能力支付到期的短期債務(wù),因此公司就可能增加短期負(fù)債。另一方面,公司流動比率高,說明公司具有較多的流動性資產(chǎn),并有可能使用這些流動性資產(chǎn)來作為新的投資資金來源,從而減少對債務(wù)的需求。所以,公司的流動資產(chǎn)比率對財務(wù)杠桿的比率起到反向的影響?！　　?三)樣本選取　　本文所使用的公司數(shù)據(jù)來自于Wind數(shù)據(jù)庫,運用統(tǒng)計軟件進(jìn)行分析與回歸。在構(gòu)建面板數(shù)據(jù)集時,為了體現(xiàn)研究的主題即解釋宏觀經(jīng)濟(jì)因素和金融深化在資本結(jié)構(gòu)選擇中的作用,以顯示趨勢性特征,所

8、以選取了1999年以前上市的公司作為樣本?？紤]到金融類公司的資本結(jié)構(gòu)具有特殊性,因此剔除這類公司;同時ST、PT類以及連續(xù)虧損兩年以上的處于異常財務(wù)狀態(tài)的上市公司,也不包含在樣本中。另外,Wind數(shù)據(jù)庫對部分上市公司的數(shù)據(jù)統(tǒng)計不全,這