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《美國144A私募證 券市場鏡鑒：“非標”可作公募理財基礎(chǔ)資產(chǎn)》由會員上傳分享，免費在線閱讀，更多相關(guān)內(nèi)容在行業(yè)資料-天天文庫。
1、團隊名稱目錄一、144A市場誕生的背景3二、144A市場的主要規(guī)則5三、144A證券的電子交易平臺和交易報告制度8四、144A市場發(fā)展對公募基金流動性監(jiān)管的影響9五、對我國非標市場發(fā)展的啟示11國內(nèi)流行的認識似乎是，“非標”無法在公募凈值型理財產(chǎn)品中存在，然而，我們對美國144A債券的考察發(fā)現(xiàn)，這種認識并不全面。20世紀90年代，美國私募證券市場蓬勃發(fā)展，推動了傳統(tǒng)私募證券市場向144A證券市場的發(fā)展。144A市場搭建了一個更高流動性的機構(gòu)間非注冊證券交易市場，引入了二級交易機制和適當?shù)男畔⑴兑?/p>
2、，同時保留了傳統(tǒng)私募證券發(fā)行流程簡便、發(fā)行費用較低的優(yōu)點，吸引了各類機構(gòu)投資者和海內(nèi)外發(fā)行人參與。美國公募基金可以投資低流動性資產(chǎn)，但低流動性資產(chǎn)的范疇隨著市場的發(fā)展也逐步變遷。在144A規(guī)則發(fā)布前，傳統(tǒng)私募證券被視為低流動性資產(chǎn)，SEC規(guī)定美國公募基金投資于低流動性資產(chǎn)的比例不得超過10%；144A規(guī)則引入二級市場機制后，SEC改用資產(chǎn)處置時間衡量資產(chǎn)流動性，私募證券不再被一律視為低流動性資產(chǎn)。與之類似，歐盟的監(jiān)管規(guī)則也允許公募基金投資低流動性資產(chǎn)，并且提出了低流動性資產(chǎn)的投資比例限制。但是，無論
3、是美國還是歐盟監(jiān)管，都沒有提出單一資產(chǎn)的期限錯配限制。與144A市場類似，我國的非標市場也是機構(gòu)間的非公開融資市場，非標融資在融資光譜中，是一種介于貸款與公開的股票債券之間的融資形態(tài)，具有發(fā)行費用較低、融資流程簡便、交易結(jié)構(gòu)靈活的優(yōu)點。通過建設(shè)非標交易市場和交易平臺，促進非標融資的持續(xù)發(fā)展，適當放松對非標的期限錯配限制，可以補齊企業(yè)融資光譜的“斷檔”。一、144A市場誕生的背景20世紀90年代初，美國證監(jiān)會（SEC）在原有的私募證券（privateplacement）監(jiān)管規(guī)則（關(guān)于傳統(tǒng)私募債權(quán)市場的
4、研究詳見我們此前發(fā)布的報告《非標的未來：美國私募債權(quán)投資監(jiān)管鏡鑒》1）之外，推出了專門面向機構(gòu)投資者的、新的私募證券發(fā)行和交易規(guī)則——144A規(guī)則（Rule144A）。144A規(guī)則推出的背景是，當時的美國資本市場出現(xiàn)了兩大趨勢：一是機構(gòu)投資者在市場中逐步占據(jù)主導(dǎo)性地位，20世紀80年代，機構(gòu)投資者在美國資本市場中的影響力進一步凸顯，1981年至1987年，美國機構(gòu)投資者管理的資產(chǎn)由2.1萬億美元上升至4.3萬億美元2，公司債券市場自20世紀60年代開始長期由機構(gòu)投資者主導(dǎo)（見圖表1），美國股票市場雖
5、然個人投資者占比要高一1https://app.cibresearch.com/shareUrl?name=00000000658f79b60165a301ea64587e2數(shù)據(jù)來自Testy,K.,TheCapitalMarketsinTransition:AResponsetoNewSECRule144A,IndianaLawJournal,1995,Vol.66:Iss.1,Article5.些，但到1986年那時，機構(gòu)投資者持有的股票市值占比也達到了43%3；二是私募證券市場的崛起，1980
6、年至1988年，美國公司的全部融資中，私募證券融資的占比從22%提升至43%4；到了20世紀80年代后期，傳統(tǒng)私募債權(quán)融資的規(guī)模甚至超過了公募債券（見圖表2），雖然私募證券市場早期以債權(quán)為主，20世紀80年代，私募股權(quán)融資也有了進一步的發(fā)展，1987年，私募股權(quán)融資在公司融資中的占比提升至12%5，此外，上市公司退市私有化（going-private）增多的現(xiàn)象也引起廣泛關(guān)注。圖表1美國市場公司債券（corporatebonds）的持有人結(jié)構(gòu)變化資料來源：Biais,B.,andR.,Green,T
7、heMicrostructureoftheBondMarketinthe20thCentury,2005，作者根據(jù)兩個來源的數(shù)據(jù)繪制了此圖表，圖表數(shù)據(jù)自1944年之后來自美聯(lián)儲，此前的數(shù)據(jù)來自早期文獻，。3數(shù)據(jù)來源同上，Testy,K（1995）。4數(shù)據(jù)來自FINRAManual，90-29SECApprovalofNewScheduleItotheNASDBy-LawsEstablishingandSettingRulesforThePORTALSMMarketforPrimaryDistribu
8、tionsandSecondaryTradingofPrivatePlacements.5數(shù)據(jù)來源同上，Testy,K（1995）。圖表220世紀90年代之前，傳統(tǒng)私募債權(quán)市場占據(jù)美國債市半壁江山資料來源：美聯(lián)儲，。隨著機構(gòu)投資者的崛起和私募證券市場規(guī)模的擴張，原有規(guī)則和市場機制的不盡人意之處開始凸顯。當時的美國私募證券市場的相關(guān)規(guī)則，基于《1933年證券法》對非公開發(fā)行的豁免條款，涉及私募證券的二級交易的規(guī)定存在模糊之處，在實際操作中，需要二級交易的買方出具承諾函、
