12月宏觀與大類資產(chǎn)配置月報：年底配置期，整裝再出發(fā)

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1、目錄11月宏觀與大類資產(chǎn)回顧1國內(nèi)宏觀：季初數(shù)據(jù)再現(xiàn)疲態(tài)，寬松預期有所修復1海外宏觀：制造業(yè)復蘇跡象初現(xiàn)，美國經(jīng)濟穩(wěn)健依舊2大類資產(chǎn)：經(jīng)濟疲弱引發(fā)股熊債牛，供需錯配驅(qū)動黑色沖高312月展望5宏觀：景氣程度企穩(wěn)回升，PPI開啟一輪上行周期5股票：機構調(diào)倉步入高潮，低估值品種將明顯受益7債券：年底偏防守，靜待明年一季度的機遇8商品：黑色系短空長多，貴金屬仍偏弱運行9風險因素10插圖目錄圖1：10月工業(yè)季初走弱，失業(yè)率小幅回落1圖2：10月消費與投資均回落1圖3：CPI結構性特征加劇，PPI大概率觸及最低點2圖4：社融增速剔除季節(jié)因素小

2、幅回落2圖5：Markit全球制造業(yè)PMI已連續(xù)三個月回升3圖6：除日本外主要發(fā)達國家Markit制造業(yè)PMI均有修復3圖7：美國消費與就業(yè)依舊穩(wěn)健3圖8：CMEFedWatch顯示12月加息概率提升至6.6%3圖9：11月A股各行業(yè)與指數(shù)收益率4圖10：11月股熊債牛是經(jīng)濟增長驅(qū)動的行情4圖11：增長驅(qū)動與流動性驅(qū)動的股債表現(xiàn)4圖12：螺紋鋼接近年內(nèi)高點，月底已有所回落5圖13：月底螺紋鋼供求錯配情況已有所收窄5圖14：只要11月PPI環(huán)比高于-0.2%，同比就將回升6圖15：11月豬肉價格回落，但原油上漲6圖16：工業(yè)企業(yè)利潤

3、受價格因素拖累明顯6圖17：國企與民企庫存已出現(xiàn)企穩(wěn)跡象6圖18：上證綜指1991年至今數(shù)據(jù)顯示年底獲利了結影響并不顯著7圖19：2000年至今影響更不顯著7圖20：短期PPI觸底回升將對債市形成抑制，但明年PPI回升幅度有限也顯示利率上行空間有限8圖21：金價與美國實際利率明顯反向相關9▍11月宏觀與大類資產(chǎn)回顧國內(nèi)宏觀：季初數(shù)據(jù)再現(xiàn)疲態(tài)，寬松預期有所修復10月經(jīng)濟數(shù)據(jù)再現(xiàn)今年季末沖高、季初回落的態(tài)勢，工業(yè)增加值回落程度略超預期。10月工業(yè)增加值回落至4.7%，放緩程度超過市場預期（5.3%）。從分行業(yè)角度觀察，采礦業(yè)回落較大，

4、制造業(yè)小幅下行，高技術制造業(yè)維持較高增速。據(jù)宏觀組判斷，工業(yè)企穩(wěn)回升需等待基建、制造兩方面企穩(wěn)回升的支撐，年內(nèi)可能仍將疲弱運行。10月失業(yè)率小幅略降，但新增就業(yè)人數(shù)持平去年。基建、地產(chǎn)投資均有回落，制造業(yè)投資小幅回升，消費受“雙十一”擠占回落明顯。10月固定資產(chǎn)投資累計增速小幅降至5.2%，前值5.4%。從三大行業(yè)來看，基建受鐵路投資回落影響走弱，地產(chǎn)投資小幅下降0.2個百分點韌性猶存，制造業(yè)小幅回升0.1個百分點，高技術制造業(yè)投資維持高增速。消費中的化妝品、家電、家具回落可能受到“雙十一”促銷擠占，汽車消費也小幅回落1.1個百分

5、點。圖1：10月工業(yè)季初走弱，失業(yè)率小幅回落（%）圖2：10月消費與投資均回落（%）工業(yè)增加值:當月同比城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率（右）12185.4165.3145.21110125.11085.0964.9844.87024.76-24.652016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018

6、-102019-012019-042019-072019-10-44.54固定資產(chǎn)投資完成額:累計同比社會消費品零售總額:當月同比資料來源：Wind，資料來源：Wind，10月CPI升至3.8%，豬肉對環(huán)比貢獻89%，PPI大概率已經(jīng)觸及最低點。CPI環(huán)比上漲0.9個百分點。據(jù)統(tǒng)計局公布數(shù)字，豬肉貢獻了0.8個百分點，牛羊雞鴨等替代品貢獻0.06個百分點，結構性特征加劇顯示總需求仍弱。據(jù)總量組測算，豬肉價格高點或出現(xiàn)在明年二季度，CPI高點可能在明年一月。10月PPI降至-1.6%，但環(huán)比已經(jīng)連續(xù)兩個月正增長，同比回落只是因為基

7、數(shù)，我們判斷10月大概率是PPI同比最低點。社融增速剔除季節(jié)因素小幅回落，仍處于平臺期。10月新增社融6189億，大幅低于前值2.27萬億，但主要受到國慶假期的季節(jié)性因素影響，社融存量同比為10.7%，僅略低于前值10.8%。企業(yè)居民信貸有所回落，短期貸款及票據(jù)融資為主要拖累項。居民貸款較去年同期少增1400億，其中居民短貸少增1300億，企業(yè)短貸當月凈減少1178億，票據(jù)融資同比少增850億。短期融資減少存在監(jiān)管因素擾動，不必過于擔心。圖3：CPI結構性特征加劇，PPI大概率觸及最低點（%）圖4：社融增速剔除季節(jié)因素小幅回落（億

8、元，%）10.08.06.04.02.00.0-2.02016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-10-4.0C