大類資產(chǎn)配置月報(bào)：格局未改，何懼?jǐn)_動

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1、大類資產(chǎn)研究2017年9月4日大類資產(chǎn)配置大類資產(chǎn)配置月報(bào)：格局未改，何懼?jǐn)_動大類資產(chǎn)配置建議個(gè)股秋漸涼，然心未靜，短期風(fēng)險(xiǎn)偏好或有擾動。這個(gè)夏天，中國股市有如氣溫一樣走出了一個(gè)火熱的行情，落袋為安的情緒漸濃；“十九大”定于分析員王慧，CFA10月18日召開，這一重大會議在即，投資者情緒難免受之牽制，卻存SAC執(zhí)證編號：S0080514120001在分歧；有如前三季度對經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)性的博弈，當(dāng)前對四季度經(jīng)濟(jì)增hui.wang@cicc.com.cn長預(yù)期的博弈升溫；海外危機(jī)事件頻出，地緣政治風(fēng)險(xiǎn)不斷，以及美國債務(wù)上限問題和美元

2、走勢等等；這些都將擾動投資者情緒。聯(lián)系人彭一夫SAC執(zhí)證編號：S0080116110008需求側(cè)依然平穩(wěn)，資產(chǎn)定價(jià)的基礎(chǔ)未改。上述因素更多的是擾動短期的SFCCERef：BJU855風(fēng)險(xiǎn)偏好，從而引起資產(chǎn)價(jià)格的波動，但資產(chǎn)定價(jià)的基礎(chǔ)未改，又何懼yifu.peng@cicc.com.cn擾動。7月的工業(yè)增加值、工業(yè)企業(yè)利潤等指標(biāo)同比有所下滑，但存在環(huán)保限產(chǎn)、天氣等因素的擾動，最新公布的8月中采PMI指數(shù)升至51.7%，其中生產(chǎn)及新訂單指數(shù)顯示需求仍然平穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)增長的韌性依然很強(qiáng)。在此基礎(chǔ)下：?企業(yè)盈利穩(wěn)健增長，上半年同比增長17

3、.8%，其中非金融增長37.5%，年化ROE繼續(xù)提升至8.9%，顯示企業(yè)的盈利能力在增強(qiáng)。從中小板公布的三季度業(yè)績預(yù)警看，向好比例繼續(xù)提升。估值仍然合理，目前大盤股估值約為過去十年的中位數(shù)，中小盤在40%分位左右，A股和港股橫向比較全球股市，估值的絕對值和分位數(shù)也不高（圖表27、28）。在配置房地產(chǎn)受限時(shí)，居民新增資產(chǎn)對股票有很強(qiáng)的配置需求。維持超配股票的建議。?8月中旬以來，資金面整體偏緊，隔夜拆借利率最高上升20bp，一年期國開債利率上升24bp，債券收益率曲線平坦化（圖表38）?？冀谘芯繄?bào)告慮到經(jīng)濟(jì)仍有韌性和再通脹的持

4、續(xù)，以及9月份的季末效應(yīng)等因素，債券行情難有期待。不過也可能存在一些結(jié)構(gòu)性的機(jī)會，例如人民?大類資產(chǎn)

5、大類資產(chǎn)配置月報(bào)：波動上升，以靜幣升值可能吸引境外資金通過債券通買入利率債持有，再加上貨基制動(2017.08.01)監(jiān)管新規(guī)的出臺有利于短端利率債及高評級信用債收益率的下行。?大類資產(chǎn)

6、資產(chǎn)配置方法論系列之十：另類投資維持標(biāo)配債券的建議。不再“另類”(2017.07.17)?大宗商品中，近期工業(yè)品價(jià)格暴漲，環(huán)保督察和限產(chǎn)是主因，9月?大類資產(chǎn)

7、大類資產(chǎn)配置月報(bào)：下半年超配股票，標(biāo)配債券(2017.07.02)中旬環(huán)保核查告一

8、段落并且高額利潤將吸引新增產(chǎn)能，價(jià)格向下的風(fēng)險(xiǎn)較大。黃金受地緣政治風(fēng)險(xiǎn)影響，近一個(gè)半月倫敦金價(jià)格上漲?大類資產(chǎn)

9、大類資產(chǎn)配置月報(bào)：資產(chǎn)定價(jià)中的博弈(2017.06.01)了8.3%，需要警惕這種脈沖式變化后價(jià)格回落的風(fēng)險(xiǎn)。?大類資產(chǎn)

10、資產(chǎn)配置方法論系列之九：揭秘股債我們維持中期（6-12個(gè)月）配置建議不變：超配股票，包括A股和港輪動(2017.05.15)股，標(biāo)配其他海外、另類投資和利率債，低配大宗商品、房地產(chǎn)和信用?大類資產(chǎn)

11、大類資產(chǎn)配置月報(bào)：在不確定性中尋債。從短期（1-3個(gè)月）資產(chǎn)輪動看，基于MRS模型，繼續(xù)關(guān)注股票資找

12、確定(2017.05.02)產(chǎn)，風(fēng)格表現(xiàn)均衡。我們對各類資產(chǎn)的觀點(diǎn)及配置建議請參見圖表1。近期主要事件和風(fēng)險(xiǎn)：環(huán)保督察的進(jìn)展及落實(shí)，“十九大”前社保制度、國企等各項(xiàng)改革進(jìn)展，監(jiān)管層對去杠桿、防風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度和政策，美國債務(wù)上限問題和2018年財(cái)政預(yù)算，朝鮮局勢等。接下頁請仔細(xì)閱讀在本報(bào)告尾部的重要法律聲明中金公司研究部:2017年9月4日過去一個(gè)月市場回顧和資產(chǎn)配置組合表現(xiàn)八月份國內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)波動率上升，商品漲幅最大，股市表現(xiàn)不俗（圖表13、14）。比較八月份全球大類資產(chǎn)的表現(xiàn)，債券>股票>大宗商品。債券中利率債好于信用債，高評級債

13、好于高收益?zhèn)?；股票中新興市場（2.0%）好于發(fā)達(dá)市場（-0.1%）；CRB指數(shù)下跌1%，主要受農(nóng)產(chǎn)品拖累，工業(yè)金屬（9.6%）和貴金屬（4.0%）漲幅較大；外匯中美元指數(shù)延續(xù)之前的下跌態(tài)勢，人民幣中間價(jià)突破6.6。國內(nèi)資產(chǎn)表現(xiàn)排序上，商品>股票>債券。債市受制于偏緊的流動性，短端利率上行，收益率曲線平坦化；股市中小盤好于大盤股，波動率繼續(xù)上升；南華商品指數(shù)上漲5.2%，滬金上漲1.0%?；贛V、MRS、RP和BL四個(gè)模型構(gòu)建的組合過去1個(gè)月/12個(gè)月表現(xiàn)如下（圖表3-10）：1）MV組合0.2%/2.4%；2）MRS進(jìn)取組合

14、2.7%/8.4%；3）RP保守組合-0.1%/-0.7%；4）BL綜合組合0.7%/2.0%。MV及BL綜合組合結(jié)合了主觀觀點(diǎn)，其他組合是客觀的。關(guān)于模型的理論以及組合的構(gòu)建方法請參見我們的大類資產(chǎn)配置方法論系列報(bào)告。請仔細(xì)閱讀在本報(bào)告尾部的重要法律聲明2中金公司研究部:2