公司治理資本結(jié)構(gòu)與公司價值實證研究.pdf

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1、!""#年$月當代經(jīng)濟科學(xué)1*23，!""#第!%卷第&期’()*+,-.(,(/0.1.0*,.*4(56!%7(6&公司治理、資本結(jié)構(gòu)與公司價值的實證研究皮毅（上海財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)院，上海!""";9）摘要：公司治理、資本結(jié)構(gòu)和公司價值是三個緊密相聯(lián)的范疇。完善的公司治理結(jié)構(gòu)和治理機制是實現(xiàn)最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)的前提，資本結(jié)構(gòu)是實現(xiàn)公司有效治理的重要手段，同時，這二者均是為提高公司價值服務(wù)的。本文以!""9年的中國上市公司群體為樣本，實證檢驗了公司治理及資本結(jié)構(gòu)對公司價值的影響。結(jié)果顯示：法人股權(quán)與國家股權(quán)相比占相對多數(shù)時

2、，公司價值上升。公司債務(wù)比率上升時，公司價值下降。董事會監(jiān)督并未對公司價值產(chǎn)生顯著影響。然而，如果考慮到公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)對資本結(jié)構(gòu)、公司與公司價值之間關(guān)系的影響，我們發(fā)現(xiàn)，隨著法人股權(quán)的增加，公司債務(wù)比率的上升以及有效的董事會監(jiān)督將會促進公司價值上升。關(guān)鍵詞：公司治理；資本結(jié)構(gòu)；董事會監(jiān)督；公司價值中圖分類號：=!>%3%文獻標識碼：?文章編號：:""!8!;#（;!""#）"&8""%&8"%結(jié)構(gòu)同樣也影響著治理結(jié)構(gòu)。最后，遺憾的是，大多一、研究背景數(shù)研究并未提及資本結(jié)構(gòu)、公司治理與公司價值的綜觀國內(nèi)外學(xué)者關(guān)于資本結(jié)

3、構(gòu)、公司治理的著關(guān)系及影響。述，有如下幾個特點：其一，按相關(guān)理論發(fā)展的不同與很多文章將公司治理，治理結(jié)構(gòu)，治理機制三階段展開研究工作，如對資本結(jié)構(gòu)理論從其早期的者混淆相比，本文所定義的公司治理，同時包括治理資本結(jié)構(gòu)理論出發(fā)，進入’’理論［:］，又著手于發(fā)結(jié)構(gòu)（如所有權(quán)結(jié)構(gòu)和董事會結(jié)構(gòu)及運作）和治理機展的資本結(jié)構(gòu)理論，再進入非對稱信息為始端的產(chǎn)制（如對管理層的激勵約束）。本文并不試圖從理論權(quán)理論與博弈模型研究；從其研究的過程看，是以上闡述到底公司治理及資本結(jié)構(gòu)對公司價值應(yīng)該存’’理論為基點，在不斷放松’’理論假設(shè)的前提

4、在什么樣的影響。與之相反，本文以中國上市公司下，考慮相應(yīng)的條件，作出相關(guān)的結(jié)論［!］。研究的為樣本，實證檢驗公司治理及資本結(jié)構(gòu)實際上是如側(cè)重點在于理論的分析和模型的建立，但對一個現(xiàn)何影響公司價值的。這一研究有兩個重要意義：第實的社會經(jīng)濟生活中的公司，就其可選擇的資本結(jié)一，它是基于中國轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟特殊制度背景的實證檢構(gòu)并未給出一較令人滿意的答案［9］；其二，目前關(guān)驗，其結(jié)論會不同于現(xiàn)存的以發(fā)達市場經(jīng)濟制度為于公司治理的主流研究思路是以委托代理理論為分背景的類似研究的結(jié)論，能夠為轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟理論創(chuàng)新析工具的，著眼點在于如何解決好

5、資本所有者和經(jīng)提供經(jīng)驗支撐；第二，它有明顯的政策意義，能夠為營者的關(guān)系，由此引出建立激勵機制，防止經(jīng)營者的國有企業(yè)的所有權(quán)結(jié)構(gòu)調(diào)整及公司治理改革提供方道德風(fēng)險等［#］，同樣在研究公司治理的同時，對公向指引和實踐依據(jù)。司治理對資本結(jié)構(gòu)的依存關(guān)系也尚未有明確的回本文研究參考了何衛(wèi)東、張嘉穎發(fā)表于!""!年答，以致于有的學(xué)者提出研究最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)并無第!期的《南開管理評論》上的“所有權(quán)結(jié)構(gòu)、資本結(jié)意義［&］；其三，人們在研究資本結(jié)構(gòu)時，只注意了債構(gòu)、董事會治理與公司價值”一文所用的模型，在此務(wù)資本和權(quán)益資本之間的關(guān)系，并未

6、同時考慮股權(quán)表示感謝，但本文做了三點主要改進。（:）該文尚未明確提出公司治理這一概念，而是同時用所有權(quán)結(jié)構(gòu)和董事會治理進行研究，本文則明確界定公司治收稿日期：!""#8"%8!9作者簡介：皮毅（:$;"<），男，重慶市人，上海財經(jīng)大學(xué)會計學(xué)理（包括治理結(jié)構(gòu)（如所有權(quán)結(jié)構(gòu)和董事會結(jié)構(gòu)及運院碩士研究生，研究方向：公司治理與資本結(jié)構(gòu)。作）和治理機制（如對管理層的激勵約束））這一關(guān)鍵%&性定義。（!）該文提到：由于數(shù)據(jù)獲得性的困難，該不是把它用于好的投資項目上從而增加公司的價文用長期負債的賬面價值取代其市場價值，以總資值，而

7、是把募集資金隨意投放到與主業(yè)毫不相關(guān)的產(chǎn)的賬面價值取代總資產(chǎn)的重置價值。而且，由于產(chǎn)業(yè)中，更有甚者把募集資金直接或間接地投入到當時尚未有獨立董事制度，該文用獨立董事的比例證券市場，參與股市的投機炒作。據(jù)統(tǒng)計，!&&"年，及董事長與總經(jīng)理的兼任情況來反映董事會治理。委托理財?shù)纳鲜泄具_到了!&%家，所占比重達到在本文中，對于長期負債以市場價值表示，總資產(chǎn)仍#%)*"+。以賬面價值表示；現(xiàn)在已經(jīng)推出獨立董事制度，故我（二）上市公司偏好股權(quán)融資使資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化無們用獨立董事的比例及董事長與總經(jīng)理的兼任情況從談及來反映董事會治

8、理。（"）最重要的是，該文當時采用統(tǒng)計表明，#$$"年,!&&"年上市公司股權(quán)融資的是#$$%年中國證券市場的若干數(shù)據(jù)，而本文則采比重平均為-!+，而債務(wù)融資的比重只有.!+，上用已經(jīng)公布的所有上市公司截至!&&"年的最新的市公司大多保持了較低的資產(chǎn)負債率，融資偏好為年報及市場數(shù)據(jù)進行數(shù)據(jù)的分析和檢驗，數(shù)據(jù)的及股權(quán)融資，甚至有些公司資產(chǎn)負債率接