虛擬資本范疇中股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系研究

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虛擬資本范疇中股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系探討謝庚（中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)，北京100032）內(nèi)容提要：本文從虛擬資本內(nèi)含出發(fā)分析了股市的虛擬資本屬性，進(jìn)而從虛擬資本理論視角探討了股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，并結(jié)合中國(guó)股市的功能效應(yīng)分析指出發(fā)展中國(guó)股市的特殊意義，包括推進(jìn)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革、提高金融體系抗風(fēng)險(xiǎn)能力和推動(dòng)實(shí)施自主創(chuàng)新戰(zhàn)略。同時(shí)提出了推動(dòng)中國(guó)股市發(fā)展的政策含義：（1）努力建立和進(jìn)一步完善市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施；（2）積極推進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略性調(diào)整和重組；（3）積極推進(jìn)股權(quán)分置改革，加快金融創(chuàng)新進(jìn)程，提高上市公司質(zhì)量；（4）加強(qiáng)監(jiān)管體系和制度建設(shè)，盡快提高監(jiān)管水平。關(guān)鍵詞：虛擬資本；虛擬經(jīng)濟(jì)；股市；實(shí)體經(jīng)濟(jì)作者簡(jiǎn)介：謝庚，中國(guó)證監(jiān)會(huì)市場(chǎng)監(jiān)察部主任。中圖分類號(hào)：F830.9文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A引言股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系的研究由來(lái)已久。從學(xué)術(shù)演進(jìn)看，早期經(jīng)濟(jì)學(xué)家提出了股市在發(fā)揮儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資、提高既定數(shù)量資本和新資本的配置效率以及加快資本積累速度、提供流動(dòng)性和技術(shù)創(chuàng)新等方面功能的思想觀點(diǎn)。20世紀(jì)90年代，經(jīng)濟(jì)學(xué)家們又在內(nèi)生增長(zhǎng)理論的分析框架內(nèi)從不同視角對(duì)股市 作用于經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的機(jī)制進(jìn)行了系統(tǒng)研究，提出了一些有價(jià)值的理論觀點(diǎn)，包括股市通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)或風(fēng)險(xiǎn)細(xì)分功能使生產(chǎn)資本的投資資源增加，同時(shí)有利于選擇更具專業(yè)化的技術(shù)，以此提高生產(chǎn)率，促進(jìn)資源配置效率的提高，還有助于鼓勵(lì)代理人以生產(chǎn)資本的形式持有更多的財(cái)富份額，有利于為企業(yè)家的創(chuàng)新提供分散風(fēng)險(xiǎn)的便利，促進(jìn)整個(gè)社會(huì)創(chuàng)新活動(dòng)的開展等具體文獻(xiàn)述評(píng)請(qǐng)參閱：徐良平（2004），《金融經(jīng)濟(jì)關(guān)系研究的功能范式：一個(gè)初步分析框架》，《經(jīng)濟(jì)評(píng)論》，第1期。從分析視角看，上述理論分析遵循“兩分法”研究思路，將股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)隔離開來(lái)研究其相互關(guān)系，有可能缺乏對(duì)股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系理論上的整體把握。事實(shí)上，隨著金融發(fā)展的不斷深化，股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的互動(dòng)關(guān)系越來(lái)越密切。與此同時(shí)，股市是由虛擬資本發(fā)展而來(lái)，已經(jīng)成為虛擬經(jīng)濟(jì)的重要組成部分。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和階段的變化，隨著市場(chǎng)、制度和技術(shù)條件的演進(jìn)，股市的虛擬資本屬性越發(fā)明顯地表現(xiàn)出來(lái)，從而在不斷影響股市對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用形式和機(jī)制的同時(shí)，也在改變著股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系。本文從虛擬資本理論視角探討股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，更好地把握股市在現(xiàn)代金融經(jīng)濟(jì)條件下的運(yùn)作規(guī)律，使其更有效地服務(wù)于國(guó)民經(jīng)濟(jì)的可持續(xù)發(fā)展。虛擬資本的內(nèi)含及股市的虛擬資本屬性一、虛擬資本的內(nèi)含與虛擬經(jīng)濟(jì)“虛擬資本”是市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)演進(jìn)中信用制度和貨幣資本化產(chǎn)生和發(fā)展的產(chǎn)物。根據(jù)馬克思在《資本論》中的論述，虛擬資本是一個(gè)與現(xiàn)實(shí)資本相對(duì)獨(dú)立的概念，是指在生息資本基礎(chǔ)上產(chǎn)生的，本身沒(méi)有價(jià)值卻能夠帶來(lái)價(jià)值，與現(xiàn)實(shí)資本相分離，并具有獨(dú)立的價(jià)值增值運(yùn)動(dòng)規(guī)律的一種資本表現(xiàn)形式。由此出發(fā)，可將虛擬資本看成是可交易的生息資本，是通過(guò)價(jià)格變動(dòng)對(duì)價(jià)值進(jìn)行分割的特殊資本，具有商品化、社會(huì)化、單獨(dú)價(jià)值運(yùn)動(dòng)和虛擬性等特征。當(dāng)經(jīng)濟(jì)中越來(lái)越多形態(tài)的虛擬資本作為商品進(jìn)入市場(chǎng)進(jìn)行交易并達(dá)到一定規(guī)模時(shí)，就形成了虛擬經(jīng)濟(jì)?，F(xiàn)代金融經(jīng)濟(jì)條件下，虛擬資本取得了突飛猛進(jìn)的發(fā)展，因而虛擬經(jīng)濟(jì)也成為現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的重要形態(tài)。從虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體的關(guān)系看，虛擬資本只是人類為了沖破現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)資源束縛、提高資源配置效率的內(nèi)在需要而服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的手段。正是這一需要使世界虛擬經(jīng)濟(jì)在20世紀(jì)80年代后得到迅猛發(fā)展，并由此推動(dòng)了整個(gè)世界經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)和發(fā)展。當(dāng)今世界財(cái)富體系結(jié)構(gòu)的倒置金融金字塔（圖1）更清楚地表明了這一點(diǎn)。然而，這種由虛擬資本迅猛發(fā)展形成的虛擬經(jīng)濟(jì)并未改變經(jīng)濟(jì)活動(dòng)創(chuàng)造和分配財(cái)富的本質(zhì)，而是進(jìn)一步加速了財(cái)富創(chuàng)造和分配的進(jìn)程。第四級(jí)：金融衍生工具及其它純粹虛擬資本第三級(jí)：股票、債券、外匯、商品期貨等第二級(jí)：商品、貿(mào)易和服務(wù)等第一級(jí)：實(shí)物經(jīng)濟(jì)圖1：世界財(cái)富體系結(jié)構(gòu)的倒金字塔二、股市的虛擬資本屬性由于股市是由作為虛擬資本形態(tài)的股票進(jìn)入市場(chǎng)形成的，所以，股市必然具有虛擬資本的屬性。主要表現(xiàn)在兩個(gè)方面： 1、股市的社會(huì)化屬性當(dāng)股票體現(xiàn)為虛擬資本形態(tài)時(shí)，其運(yùn)動(dòng)與現(xiàn)實(shí)的個(gè)別生產(chǎn)過(guò)程的聯(lián)系虛擬化了，而與總資本的運(yùn)動(dòng)關(guān)系更為密切。馬克思在論述股份公司時(shí)指出：“那種本身建立在社會(huì)生產(chǎn)方式基礎(chǔ)上并以生產(chǎn)資料和勞動(dòng)力的社會(huì)集中為前提的資本，在這里直接取得了社會(huì)資本（即那些直接聯(lián)合起來(lái)的個(gè)人的資本）的形式，而與私人資本相對(duì)立，并且它的企業(yè)也表現(xiàn)為社會(huì)企業(yè)，而與私人企業(yè)相對(duì)立。這是作為私人財(cái)產(chǎn)的資本在資本主義生產(chǎn)方式本身范圍內(nèi)的揚(yáng)棄”。從這一意義上說(shuō)，企業(yè)發(fā)行的股票具有社會(huì)化性質(zhì)，自然地，股票轉(zhuǎn)化為虛擬資本后形成的股市也必然具有社會(huì)化屬性。這一屬性表明，股市對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響不是一個(gè)局部的過(guò)程，而是一個(gè)社會(huì)化過(guò)程。如果駕御不好，將會(huì)造成全社會(huì)的經(jīng)濟(jì)災(zāi)難，引發(fā)社會(huì)的不穩(wěn)定。2、股市具有自我膨脹的價(jià)值運(yùn)動(dòng)屬性由于虛擬資本只不過(guò)是“資本所有權(quán)證書”，是“實(shí)質(zhì)資本的紙制復(fù)本”，它們代表的實(shí)際資本已經(jīng)投入生產(chǎn)領(lǐng)域，而其自身只是作為可以買賣的金融資產(chǎn)滯留在金融市場(chǎng)上，具有單獨(dú)的價(jià)值運(yùn)動(dòng)規(guī)律和形式，所以，股市作為虛擬資本形態(tài)的股票的交易場(chǎng)所，同樣有自身的獨(dú)立價(jià)值運(yùn)動(dòng)規(guī)律。股市中的供求關(guān)系對(duì)股票價(jià)格變動(dòng)起著支配作用。影響供求關(guān)系的不僅僅有單一的現(xiàn)實(shí)資本因素，還有超越現(xiàn)實(shí)資本的其它因素，包括市場(chǎng)本身的特有規(guī)律和宏觀經(jīng)濟(jì)變動(dòng)，甚至非經(jīng)濟(jì)因素等也會(huì)發(fā)生作用。特別是用于交易的股票規(guī)模在一定時(shí)期內(nèi)是有限的，可控的，或者是可預(yù)期的，而需求資金的供給彈性極大，這種供求之間的非對(duì)稱性為股市價(jià)格的自我膨脹提供了可能。另一方面，由于虛擬資本價(jià)格實(shí)際上代表著對(duì)未來(lái)收入的預(yù)期，表現(xiàn)為人們對(duì)尚未真正創(chuàng)造出來(lái)的價(jià)值的提前承認(rèn)，是把未來(lái)的價(jià)值加入到現(xiàn)實(shí)價(jià)格決定中，為虛擬資本價(jià)值的迅速膨脹提供了可能。股市作為虛擬資本形態(tài)股票交易的場(chǎng)所必然遵循虛擬資本的這一特性，通過(guò)股票交易額的急劇放大，產(chǎn)生股市自我膨脹的價(jià)值運(yùn)動(dòng)形式。當(dāng)這種自我膨脹程度超過(guò)經(jīng)濟(jì)所能承受的范圍，就會(huì)產(chǎn)生泡沫經(jīng)濟(jì)，最終可能導(dǎo)致股市的崩潰，進(jìn)而對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生破壞性影響。就此而言,如果對(duì)股市自我膨脹的價(jià)值運(yùn)動(dòng)形式?jīng)]有足夠的認(rèn)識(shí)，并通過(guò)制度、技術(shù)和監(jiān)管等手段防范和控制泡沫風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生，股市將對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生嚴(yán)重的破壞作用。由此看來(lái)，股市作為社會(huì)化資本形式，其自我膨脹的價(jià)值運(yùn)動(dòng)屬性使其在推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的同時(shí)，也可能產(chǎn)生破壞性作用。人類經(jīng)濟(jì)發(fā)展的歷史長(zhǎng)河中，這方面的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)實(shí)在是太深刻了。所以，必須基于虛擬資本理論和虛擬經(jīng)濟(jì)背景重新認(rèn)識(shí)股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系。股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系：基于虛擬資本視角的理論分析從虛擬資本角度認(rèn)識(shí)股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的關(guān)系，正確的思維方法是從虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系的認(rèn)識(shí)開始。一、虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系的功能分析功能分析是現(xiàn)代金融研究方法的一種新探索，從所掌握的現(xiàn)有文獻(xiàn)看，功能研究方法最早由默頓和博迪以及皮爾士提出并將其應(yīng)用于存款保險(xiǎn)制度改革和管制的分析(Merton,R.C.andZ.Bodie,1993;Pierce,J.L.,1993)，同時(shí)還用于對(duì)金融中介運(yùn)作和管制的分析（Merton,R.C.，1993）。之后，經(jīng)濟(jì)學(xué)家開始將這一方法又運(yùn)用于對(duì)全球金融體系和貨幣政策與金融監(jiān)管的分析（Merton,R.C.，1995；Crane,D,etal.，1995），并逐步將研究的側(cè)重點(diǎn)集中到對(duì)金融功能本身的研究，如美國(guó)弗吉尼亞大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家R．列文。從本質(zhì)上講，虛擬經(jīng)濟(jì)可看作是實(shí)體經(jīng)濟(jì)拓展其發(fā)展空間的重要手段和機(jī)制，因而，體現(xiàn)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)的內(nèi)在要求，但虛擬經(jīng)濟(jì)要真正推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展還必須具備相應(yīng)的工具和功能實(shí)現(xiàn)的機(jī)制。從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的過(guò)程看，實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)虛擬經(jīng)濟(jì)提出了以下功能要求，這就是便利交易和穩(wěn)定的功能、資源配置功能以及擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)資源的功能等。為了實(shí)現(xiàn)這些功能，虛擬經(jīng)濟(jì)必需提供以下工具 和機(jī)制。就工具而論，表現(xiàn)為能降低交易成本的交易媒介、標(biāo)準(zhǔn)化權(quán)益或信用憑證、各種金融產(chǎn)品及其衍生工具。從機(jī)制來(lái)看，虛擬經(jīng)濟(jì)應(yīng)提供具有以下功能的機(jī)制，即動(dòng)員儲(chǔ)蓄的機(jī)制、資本形成機(jī)制和創(chuàng)新機(jī)制。進(jìn)一步地，以上功能的實(shí)現(xiàn)又要求建立具有以下功能的更為具體的機(jī)制，這就是提供和傳遞真實(shí)信息以發(fā)現(xiàn)真實(shí)價(jià)格的功能、提供流動(dòng)性的功能、風(fēng)險(xiǎn)管理功能和監(jiān)督與實(shí)施功能等，從而就形成了實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)虛擬經(jīng)濟(jì)要求的工具體系和功能體系（如圖2）。二、體現(xiàn)虛擬資本社會(huì)化屬性的股市功能分析從實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)虛擬經(jīng)濟(jì)要求的功能與機(jī)制看，隨著經(jīng)濟(jì)和科技向更高階段發(fā)展，與銀行等其它虛擬資本形態(tài)相比，作為虛擬經(jīng)濟(jì)重要組成部分的股市在以下機(jī)制及功能方面具有比較優(yōu)勢(shì)。首先，從動(dòng)員儲(chǔ)蓄以及儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的機(jī)制來(lái)說(shuō)，通過(guò)股市所發(fā)揮的股權(quán)細(xì)分功能為大規(guī)模不可分割的企業(yè)投資提供了可能，同時(shí)也為更多的個(gè)人或家庭參與大規(guī)模投資提供了機(jī)會(huì)。其結(jié)果，通過(guò)股市不僅可以動(dòng)員更多的儲(chǔ)蓄，而且可以將儲(chǔ)蓄更快、更大規(guī)模地轉(zhuǎn)化為實(shí)際投資，直接參與了資源配置過(guò)程，為財(cái)富創(chuàng)造作出了貢獻(xiàn)。實(shí)體經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定和增長(zhǎng)要求虛擬經(jīng)濟(jì)提供的工具和機(jī)制功能或機(jī)制體系工具體系資源配置便利交易和穩(wěn)定擴(kuò)大經(jīng)濟(jì)資源儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資促進(jìn)創(chuàng)新動(dòng)員儲(chǔ)蓄各類交易媒介工具標(biāo)準(zhǔn)化權(quán)益或信用憑證各種避險(xiǎn)工具其它衍生金融產(chǎn)品……監(jiān)督與實(shí)施提供流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)管理價(jià)格發(fā)現(xiàn)信息揭示股權(quán)細(xì)分資金融通支付清算資金中介交易媒介 圖2：實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)虛擬經(jīng)濟(jì)要求的工具和功能體系其次，實(shí)體經(jīng)濟(jì)要獲得增長(zhǎng)，不僅需要?jiǎng)訂T儲(chǔ)蓄和將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化為投資的機(jī)制，而且更需要將儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化到能帶來(lái)最大收益的投資項(xiàng)目上去。要達(dá)到這一點(diǎn)，信息揭示和價(jià)格發(fā)現(xiàn)的機(jī)制必不可少。股市通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)或衍生品市場(chǎng)形成了對(duì)企業(yè)價(jià)值或商品有影響的所有可獲得信息和各市場(chǎng)主體的預(yù)期，從而得以將真正有價(jià)值的企業(yè)篩選出來(lái)，或發(fā)現(xiàn)商品的未來(lái)價(jià)格，進(jìn)而引導(dǎo)更多的儲(chǔ)蓄向更具價(jià)值的投資項(xiàng)目中去。再次，從投資者來(lái)說(shuō)，股市的流動(dòng)變現(xiàn)機(jī)制和激勵(lì)機(jī)制將大大提高投資者的積極性，進(jìn)一步強(qiáng)化股市動(dòng)員儲(chǔ)蓄以及將其轉(zhuǎn)化為投資的功能，強(qiáng)化股市推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新功能。從企業(yè)來(lái)說(shuō)，資源的優(yōu)化配置要求企業(yè)擁有的資源能夠不斷地根據(jù)市場(chǎng)的變化進(jìn)行重組，而股市發(fā)展將為這一過(guò)程提供了資產(chǎn)并購(gòu)、兼并重組的平臺(tái)，從而有利于將資源配置到更有市場(chǎng)前景的企業(yè)或產(chǎn)品中去。最后，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)下，市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在的，由于20世紀(jì)70年代后，證券市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)急劇上升導(dǎo)致了傳統(tǒng)證券組合投資避險(xiǎn)方式的失靈，這在客觀上產(chǎn)生了將系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)先集中，再分割，然后重新分配的需要。雖然衍生產(chǎn)品交易由于只針對(duì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)無(wú)關(guān)的衍生工具，從而在表象上與實(shí)體經(jīng)濟(jì)完全脫離了，但衍生工具的虛擬化過(guò)程形成的衍生品市場(chǎng)將為實(shí)體經(jīng)濟(jì)活動(dòng)提供了規(guī)避各種風(fēng)險(xiǎn)的工具和機(jī)制，從而降低了實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)中的風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然，除了以上機(jī)制外，股市還在企業(yè)的監(jiān)督實(shí)施功能等方面存在著促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)必需的功能或機(jī)制。三、基于虛擬資本價(jià)值自我膨脹屬性的股市泡沫與實(shí)體經(jīng)濟(jì)　從虛擬資本的價(jià)值自我膨脹屬性看，股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)可能表現(xiàn)出另外一種景象，這就是虛擬資本的社會(huì)化與自我膨脹機(jī)制可能導(dǎo)致股市泡沫的產(chǎn)生，而當(dāng)泡沫達(dá)到一定程度并破滅時(shí)，必將嚴(yán)重挫傷實(shí)體經(jīng)濟(jì)的元?dú)?。這是由于虛擬資本具有雙重價(jià)值或價(jià)格，即由現(xiàn)實(shí)資本增殖決定的名義價(jià)值以及由預(yù)期、利率和投機(jī)行為決定的市場(chǎng)價(jià)值。市場(chǎng)價(jià)值可以反映由現(xiàn)實(shí)資本決定的名義價(jià)值,也可以脫離名義價(jià)值而出現(xiàn)泡沫。從17世紀(jì)發(fā)生的荷蘭郁金香投機(jī)狂潮、18世紀(jì)法國(guó)密西西比泡沫案到20世紀(jì)30年代大危機(jī)以及90年代東南亞金融危機(jī)，由虛擬資本自我膨脹機(jī)制導(dǎo)致的股市泡沫給經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的創(chuàng)傷至今還深深印刻在人們的心中而無(wú)法抹去。但從這些深刻教訓(xùn)中，人們深深懂得建立防范和控制股市泡沫機(jī)制的重要性，并在實(shí)踐中探索出一套治理股市泡沫的有效模式，主要有：（1）采取以信息披露為核心的中性管理方式；（2）對(duì)金融混業(yè)中的風(fēng)險(xiǎn)采取限制性措施；（3）通過(guò)衍生工具對(duì)虛擬資本的不確定性進(jìn)行管理和應(yīng)對(duì)；（4）以保護(hù)投資者利益為核心，對(duì)證券市場(chǎng)實(shí)行嚴(yán)格監(jiān)管。 隨著信息技術(shù)和金融工程理論的發(fā)展，通過(guò)期貨、期權(quán)等衍生工具對(duì)虛擬資本進(jìn)行再虛擬過(guò)程從根本上割斷與任何個(gè)別實(shí)際資本的聯(lián)系，分散和管理風(fēng)險(xiǎn)，已經(jīng)成為資本市場(chǎng)防范和控制股市泡沫越來(lái)越重要的手段。當(dāng)然，發(fā)達(dá)國(guó)家衍生品交易的實(shí)踐表明，衍生品發(fā)展是一把雙刃劍，衍生交易失控對(duì)經(jīng)濟(jì)的破壞作用較之股票現(xiàn)貨交易更為強(qiáng)烈，從而對(duì)衍生品的監(jiān)管提出了更高要求。中國(guó)股市功能效應(yīng)分析：現(xiàn)狀與差距一、中國(guó)股市功能逐步完善，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的作用愈益重要經(jīng)過(guò)15年的發(fā)展，中國(guó)股市在推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方面的功能正趨于完善，并將繼續(xù)發(fā)揮越來(lái)越大的作用。首先，中國(guó)證券化率（即股市市值/GDP）不斷提高，從1991年的0.5%到近年來(lái)的40%左右，其中，2000年達(dá)53.8%。這表明，股市的虛擬化程度不斷提高，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)作用的范圍和程度在不斷擴(kuò)大。其次，15年共從證券市場(chǎng)籌資近1萬(wàn)億元，每家公司從資本市場(chǎng)籌資額不斷增加，從1990年的0.5億元到2002年的15億多元。這表明，通過(guò)股市發(fā)揮動(dòng)員儲(chǔ)蓄并將其轉(zhuǎn)化為投資的功能正得到不斷增強(qiáng)，從而加速了資本形成。再次，股市發(fā)展為國(guó)家稅收的增加提供了可靠基礎(chǔ)。從1999年至今，已經(jīng)累計(jì)向國(guó)家繳納印花稅2000多億元。最后，15年股市發(fā)展為國(guó)有企業(yè)改制、資產(chǎn)重組等提供了更為方便的市場(chǎng)化機(jī)制，從而一方面改善了中國(guó)企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)，提高了企業(yè)運(yùn)作效率，同時(shí)促進(jìn)了出口的增加和就業(yè)問(wèn)題的緩解，另一方面還為國(guó)有企業(yè)改革承擔(dān)了可實(shí)施成本，進(jìn)而為金融體制改革和財(cái)政體制改革鋪平了道路。以上分析表明，股市發(fā)展表現(xiàn)出的越來(lái)越虛擬化的特征并不表明它不參與財(cái)富的創(chuàng)造。在我國(guó)股市發(fā)展中曾一度流行的“股市即賭場(chǎng)”的論調(diào)無(wú)論從理論上還是在實(shí)踐中都站不住腳，因而不利于股市的健康發(fā)展。二、中國(guó)股市虛擬化程度與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能要求還不相適應(yīng)從虛擬資本的角度看，雖然中國(guó)股市功能經(jīng)過(guò)15年發(fā)展正逐步完善，但股市的虛擬化程度與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的功能要求還不相匹配。第一，中國(guó)股市的發(fā)展規(guī)模小，實(shí)力不夠，動(dòng)員儲(chǔ)蓄的功能發(fā)揮不充分。無(wú)論從上市公司數(shù)還是從市值看，中國(guó)證券市場(chǎng)與國(guó)外主要證券市場(chǎng)相比，在規(guī)模和實(shí)力上都存在較大差距。同時(shí)，根據(jù)近年來(lái)中國(guó)一級(jí)市場(chǎng)發(fā)行籌資的情況看，2000年后，通過(guò)股市的籌資額不斷下降，其占當(dāng)年城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄的比例也趨于下降，從2000年的3.27%持續(xù)下降到近年來(lái)的1%左右。這表明，中國(guó)股市虛擬化程度的下降正使其動(dòng)員儲(chǔ)蓄的功能不斷弱化。第二，從流動(dòng)機(jī)制看，中國(guó)股市存在的股權(quán)分置問(wèn)題使不可流動(dòng)股的比例達(dá)六成以上，這一方面增加了股市流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，也使股市價(jià)格發(fā)現(xiàn)和信息傳導(dǎo)等功能得不到充分發(fā)揮，加上上市公司造假問(wèn)題，使股市的資源配置信息的真實(shí)性發(fā)生嚴(yán)扭曲，從而影響投資者決策效率，導(dǎo)致股市篩選企業(yè)或項(xiàng)目功能的不健全甚至喪失。第三，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)不合理導(dǎo)致股市風(fēng)險(xiǎn)放大，避險(xiǎn)工具不足阻礙了股市風(fēng)險(xiǎn)管理功能的實(shí)現(xiàn)。從投資者結(jié)構(gòu)看，雖然目前我國(guó)機(jī)構(gòu)投資者得到了較快發(fā)展，但從基金管理公司看，其資產(chǎn)凈值近年來(lái)僅占滬深股市A股流通市值的10%左右。而在美國(guó)，有80%以上的投資者通過(guò)投資基金進(jìn)入市場(chǎng)，英國(guó)機(jī)構(gòu)投資者所持股份在1975年達(dá)42.9%，到1990年達(dá)61.3%。從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，雖然通過(guò)股權(quán)分置改革可在較大程度上解決“一股獨(dú)大”以及非流通股占絕大部分比重問(wèn)題，但要真正解決還需要實(shí)施配套改革。從交易工具結(jié)構(gòu)看，交易工具的單一制約了股市虛擬化程度的提高，一方面限制了投資者的投資渠道，同時(shí)使市場(chǎng)缺少了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)或轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的手段和機(jī) 制。從市場(chǎng)層次看，目前主要為大型國(guó)有企業(yè)服務(wù)的中國(guó)股市將代表中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)重要力量的大量中小企業(yè)排除在外，使股市在滿足各類企業(yè)融資需求方面存在功能缺陷。第五，從創(chuàng)新機(jī)制看，中小企業(yè)已經(jīng)成為技術(shù)創(chuàng)新的主體，但目前的中國(guó)股市并沒(méi)有為中小企業(yè)成長(zhǎng)和創(chuàng)新提供相應(yīng)的融資環(huán)境和激勵(lì)約束機(jī)制，也沒(méi)有為企業(yè)家創(chuàng)新和技術(shù)創(chuàng)新成果轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)提供內(nèi)在促進(jìn)機(jī)制。上述分析表明，中國(guó)股市的發(fā)展水平與實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的需要還有較大差距。但我們不能以此作為限制股市發(fā)展的理由，也許正是這種差距才表明了大力發(fā)展股市的必要性，所以，問(wèn)題的關(guān)鍵在于如何發(fā)展股市。以虛擬資本理論為指導(dǎo)，推動(dòng)中國(guó)股市發(fā)展的政策含義一、中國(guó)股市虛擬資本發(fā)展的特殊意義正因?yàn)橹袊?guó)股市虛擬化程度中足使其在推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)方面存在許多功能缺陷，所以，在中國(guó)新興加轉(zhuǎn)軌的市場(chǎng)條件下，以虛擬資本理論為指導(dǎo)推動(dòng)股市的大發(fā)展具有特殊意義。（1）推動(dòng)市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)改革。由于虛擬資本的社會(huì)化屬性，虛擬資本的發(fā)展在市場(chǎng)配置資源中起著核心作用，這對(duì)于打破建立市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)過(guò)程中條塊分割的要素分配局面具有特殊意義。股市發(fā)展通過(guò)虛擬資本的組合，一是增強(qiáng)了國(guó)有經(jīng)濟(jì)的控制力；二是為經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整和國(guó)有經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略重組提供了資產(chǎn)重組平臺(tái)；三是推動(dòng)了現(xiàn)代企業(yè)制度的建立。（2）提高金融體系抗風(fēng)險(xiǎn)能力。虛擬資本的運(yùn)動(dòng)是一個(gè)整體，貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)的運(yùn)行是密切關(guān)聯(lián)的。我國(guó)長(zhǎng)期以來(lái)以間接融資為主導(dǎo)，金融風(fēng)險(xiǎn)集中體現(xiàn)在銀行身上。而通過(guò)發(fā)展股市，不僅使企業(yè)能夠發(fā)行股票籌集核心資本，改善其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，提高其抗風(fēng)險(xiǎn)能力，而且還有利于提高銀行資產(chǎn)質(zhì)量，最終提高金融體系抵御風(fēng)險(xiǎn)的能力。（3）推動(dòng)自主創(chuàng)新能力戰(zhàn)略的實(shí)施。改革開放以來(lái)的實(shí)踐表明，提高自主創(chuàng)新能力是實(shí)施國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略的重要內(nèi)容和手段。股市的發(fā)展有利于建立適應(yīng)自主創(chuàng)新要求的激勵(lì)和約束機(jī)制，進(jìn)而對(duì)于提升經(jīng)濟(jì)發(fā)展的質(zhì)量和比較競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)具有重要的戰(zhàn)略意義。二、推進(jìn)股市發(fā)展的政策含義根據(jù)前面的分析，發(fā)揮股市推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的功能應(yīng)以虛擬資本理論為指導(dǎo)，并從以下方面著手：1．努力建立和進(jìn)一步完善市場(chǎng)基礎(chǔ)設(shè)施。目前，我國(guó)經(jīng)濟(jì)中的誠(chéng)信缺失，市場(chǎng)信息的收集、整理、傳遞和標(biāo)準(zhǔn)化等方面也沒(méi)有建立有效的機(jī)制，這使虛擬資本發(fā)揮作用的市場(chǎng)基礎(chǔ)十分脆弱。這表明，要發(fā)揮我國(guó)股市的作用，首先要健全社會(huì)信用體系，使每一個(gè)市場(chǎng)主體行為建立在誠(chéng)信基礎(chǔ)上；其次是完善信息機(jī)制，使信息的可得性與透明性得到改進(jìn)，信息的標(biāo)準(zhǔn)化和規(guī)范化得到加強(qiáng)，信息的專門化處理得到明確，同時(shí)通過(guò)制度和法制建設(shè)，創(chuàng)造出穩(wěn)定的制度環(huán)境，以保證人們對(duì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境的可預(yù)期性。2．積極推進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略性調(diào)整和重組。當(dāng)前，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、技術(shù)結(jié)構(gòu)和產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的不合理狀況使股市發(fā)展失去實(shí)體經(jīng)濟(jì)的可靠支撐，降低了資本投資的吸引力，進(jìn)一步增加了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)換的難度。為此，要積極推進(jìn)國(guó)民經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的戰(zhàn)略調(diào)整和重組，實(shí)現(xiàn)在調(diào)整和重組中提高股市的吸引力，并在股市發(fā)展中促進(jìn)結(jié)構(gòu)調(diào)整，實(shí)現(xiàn)股市和實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的統(tǒng)一。3．積極推進(jìn)股權(quán)分置改革，加快金融創(chuàng)新進(jìn)程，提高上市公司質(zhì)量 。上市公司質(zhì)量是股市發(fā)展的基石。長(zhǎng)期以來(lái)，上市公司質(zhì)量問(wèn)題使股市投資者得不到有效回報(bào)，已經(jīng)影響投資者信心和積極性，從而嚴(yán)重制約了我國(guó)股市的發(fā)展。所以，當(dāng)前要積極推進(jìn)股權(quán)分置改革，按照《關(guān)于提高上市公司質(zhì)量的意見》要求，將提高上市公司質(zhì)量落到實(shí)處。同時(shí)，通過(guò)虛擬化的衍生產(chǎn)品創(chuàng)新，為順利推進(jìn)股權(quán)分置改革和做大做強(qiáng)上市公司提供市場(chǎng)工具和條件。4．加強(qiáng)監(jiān)管體系和制度建設(shè)，提高監(jiān)管水平。虛擬資本的雙重屬性要求在股市發(fā)展中，既要充分利用股市的積極功能，更要做好風(fēng)險(xiǎn)防范和控制，將泡沫和功能萎縮給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來(lái)的不利影響控制在最低限度內(nèi)。這對(duì)股市的監(jiān)管水平提出更高的要求，虛擬經(jīng)濟(jì)越發(fā)展，要求的監(jiān)管水準(zhǔn)越高。為此，必須進(jìn)一步完善監(jiān)管體系，嚴(yán)格監(jiān)管制度，努力提高監(jiān)管水平，將股市虛擬化程度保持在適度范圍內(nèi)，最終實(shí)現(xiàn)股市與實(shí)體經(jīng)濟(jì)良性互動(dòng)。注釋：